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1.证券牌照齐全，高管团队稳定。
1.1.规模不断扩大，营业执照齐全。
佛山证券公司前身为佛山证券公司，成立于1993年。1997年改制为佛山证券有限责任公司，2002年佛山证券有限责任公司增资扩股，更名为“第一创业证券有限责任公司”，并迁至深圳。2008年8月和2011年8月，公司经历了两次增资扩股，注册资本增至20亿元。2016年5月，公司首次公开发行股票2.2亿股，在深圳证券交易所上市，注册资本增至22亿元。
该公司拥有完整的证券许可证。公司拥有投行、期货、PE子公司等5家全资子公司，同时控股金创何新公司。公司拥有完整的证券业务许可证，业务范围涵盖证券经纪、投资咨询、证券承销、自营、资产管理、代销金融产品等。，覆盖交易所、银行间、一级股权投资市场、中证机构等场内、场外市场，提供一站式综合金融服务。
1.2.股权结构分散，高管团队稳定。
股权结构分散，治理体系完善。公司股权结构分散，公司无实际控制人。2019年，公司原第一大股东华西新宇通过大宗交易和集中竞价减持1.2%股份，原第二大股东首创集团被动成为公司第一大股东。2020年，公司进行非公开发行，首农集团、北京经国瑞国企改革发展基金成为公司第三大股东。首创集团是国有法人，具有国有企业股东严格合规、稳健的风控风格，以及民营企业股东高效的激励措施，共同构成了公司高效稳定的治理体系。
管理层稳定且经验丰富。公司董事长刘学敏自公司成立以来一直担任公司董事长，并在公司任职超过20年。公司总裁王芳自2004年加入公司，先后担任首席法务官、法律与合规部总经理、合规总监、副总裁、公司总裁等职务超过15年。公司管理人员稳定，经验丰富。
2.大资产管理和固定收益业务推动公司业绩增长。
2.1.业绩大幅增长，大资产管理和固定收益是两大核心业务。
2019年净利润大幅提升，盈利能力呈上升趋势。公司营业收入和净利润自2015年起逐年下降，2019年业绩大幅提升，营业收入和净利润同比+45.94%/+341.67%。公司净资产收益率与行业变化趋势一致，净资产收益率水平略低于行业平均水平。2019年以来，盈利能力不断增强。2019年和2020Q1年化ROE分别为6.24%/10.10%，超过行业平均水平。
2020年上半年，公司业绩大幅增长。预计公司2020年1-6月归属于上市公司股东的净利润为3.97亿至4.39亿，同比变动90.00%至110.00%。2020年上半年股市波动较大，公司积极把握市场机会。证券经纪和信贷业务、投资和交易业务收入同比增长。公司的事实证明，在以固定收益、资产管理为核心的特色转型中，权益市场牛市的成长机会不会缺席。
体量排名处于行业中游，资产管理业务优势明显。公司总资产在行业排名50位左右，净利润呈增长趋势，2019年在行业排名44位。净资产、净资本、核心净资本排名在60名左右，公司规模和体量排名在行业中端。公司资产管理业务远超综合排名，优势地位明显；经纪和融资业务排名靠后，处于相对劣势。
资产管理业务占主导，手续费业务高于同业。公司资产管理业务占上市公司平均份额的3倍左右，资产管理业务占比高带动轻资产类业务高于同业。基金业务占比相对较低，利息净收入占比远低于上市公司平均占比。
以固定收益业务为特征，以资产管理业务为核心。公司发展固定收益业务是特色业务，2014年占比第一，2019年占比17%，与证券经纪业务持平。以公司大资产管理业务为核心业务，占比从20%提升至41%，稳居公司第一大业务。固定收益和大资产管理业务占比达到58%，充分体现了公司以固定收益业务为特色、以资产管理业务为核心的战略目标。
2.2.大资管业务:业务布局完善，收入持续增长。
三驾马车齐头并进，业务布局逐渐形成。公司大资产管理业务主要包括券商资产管理、公募基金管理业务、私募投资基金管理和另类投资业务。其中，通过子公司金创何新开展公募基金管理业务，通过子公司易创投资开展私募股权投资业务，通过创新资本开展另类投资业务，形成大资产管理业务布局。
券商资产管理和公募基金业务带动了净收入的增长，业务规模因去通道化有所放缓。2015年大资管业务营业收入大幅增长，主要得益于公募基金资产管理业绩的明显提升。2019年，券商资管业务带动了资管业务整体净收入的突破。受“去通道”影响，大资管业务规模从2007年的2181亿元下降至1587亿元。
经纪资产管理业务
主动管理能力的提升带动了业绩的增长，业务规模在去渠道化的影响下有所下滑。券商资管业务包括集合资产管理、定向资产管理和专项资产管理三种类型。公司委托业务优势明显，定向资产管理业务占比最高。公司持续提升主动管理能力，积累客户资源。同时受益于2018年债券市场的上行。2019年迎来业务爆发，定向资产管理业务净收入3.57亿元，同比增长+70%。此外，受去通道化影响，定向资产管理规模下降明显。2019年定向资产管理业务规模在1500亿左右，较2016年下降38%。
特殊业务取得突破，专业能力得到市场认可。2019年，公司作为总协调人、财务顾问和募集人，成功发行中国首只知识产权权证标准化产品，实现了中国知识产权证券化零的突破。同时，作为计划管理人，公司成功发行了国内首个商业地产100亿仓储货架REITs项目一期产品，在专项业务上取得较大突破。2019年，公司荣获“中国最佳固定收益券商资产管理奖”、“2019中国固定收益投资团队丁俊奖”等奖项，资产管理能力得到市场认可。
公开发行基金管理业务
在公募基金双核账户业务的带动下，业务发展保持稳定。随着公司着力打造大资产管理业务，公司加大了在产品研发、渠道拓展、产品线布局等方面的投入。公司公募基金业务自2016年以来取得突破，净收入和业务规模同比增长约485%/220%。公司坚持公募和专户业务双核驱动。近年来业绩增速放缓，业务规模略有下滑。
专户管理月均规模位居市场第二，业务屡获殊荣。在公司专户业务上，不断推进存量产品转型，提升客户服务能力，增强客户粘性。根据公司年报，金创何新的专业管理在2019年的月均规模市场中排名第二。同时，公司荣获深交所“2019年度优秀债券投资交易机构”、苏宁金融“最佳用户伴侣基金公司”等多项大奖，行业优势地位明显。
私募股权基金管理和另类投资业务
2019年营收大幅增长，业务规模保持稳定。2019年市场状况良好，公允价值变动损益大幅增长，由2018年的-0.1亿增长至4.2亿，业绩大幅增长。由于私募股权投资市场发展缓慢，筹资规模大幅缩水，投资活跃度下降，项目投资和资金回笼面临较大压力，投资收益逐步收窄。公司资金管理规模较为稳定，2019年规模增速有所回落。
业务布局早，有五家二级子公司。公司对私募基金的业务布局较早，建立了完整的基金投资体系，涵盖了包括天使投资、VC/PE、Pre-IPO、产业基金、MA基金等在内的全生命周期基金截至2019年，公司已有5家二级私募子公司取得证券公司私募基金子公司管理人资格，行业排名第三，优势地位明显。目前公司管理18只基金产品，涵盖TMT、生物医药、农业、大消费等行业。
公募REITs是公司大资管业务协同的新方向。根据公司投资者关系活动公告，随着我国公募REITs时代的正式到来，公司正在积极筹划推进公募REITs。长期来看，公募REITs将成为资本市场的重要产品类型之一，业务空广阔。公募REITs需要券商各种牌照的配合。公司拥有完备的资产管理和投行牌照，市场化的运营机制和良好的内部协调，拥有项目经验和业务资源。未来有望充分受益于公募REITs的发展机遇。
2.3.固定收益业务:业务特色优势明显。
固定收益业务包括销售和投资交易。公司固定收益业务分为固定收益产品销售和固定收益产品投资交易业务。固定收益产品销售业务，是指公司取得银行间债券市场国债、央行票据、政策性金融债以及短期融资券、中期票据和非公开定向债务融资工具等固定收益产品的销售资格，向投资者销售这些固定收益产品，并获得销售佣金或向客户提供产品以提高客户服务水平的业务；固定产品投资交易包括做市交易、自营投资和撮合交易。
竞争加剧导致销售收入下降，交易业务受市场影响较大。收单业务从2014年开始整体呈下降趋势，2018年开始业绩有所回升。市场竞争越来越激烈。非金融企业债务融资工具主承包商和承销机构数量从2017年的120家扩大到2019年的134家。2019年，固定产品销售金额2980亿元，比2016年下降41%。交易收入受市场影响很大。2017年金融市场波动较大，债券市场波动越来越大，固定产品交易收益下降。2018年市场形势好转，收入大幅增长。
债券整体交易量呈递增趋势，投资回报率受债券市场影响波动较大。2019年债券交易量是2014年的两倍左右。受市场影响，债券整体交易量呈波动上升趋势，投资交易收益率波动较大。与2014年和2015年相比，2016年债券指数涨幅明显收窄，债券投资回报率大幅下降。2018年国内调控政策明显放松，货币政策继续宽松，财政政策也从紧缩转为宽松。市场有所恢复，投资回报率也相应上升。
业务齐全，客户基础雄厚。公司以成为“中国一流的债券交易服务商”为发展目标，深耕固定收益业务领域。2012年起，公司成为央行公开市场业务的一级交易商；2016年，公司成为银行间债券市场做市机构，行业排名第一。公司拥有国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行金融承销商资格，积累了包括银行、基金公司、保险公司、投资公司、大型企业在内的大量客户，客户基础雄厚。
债券互联互通改革启动，有利于固定收益业务。2020年4月8日，中国外汇交易中心正式宣布公司获批债券报价机构，为公司固定收益业务拓展奠定了基础。2020年7月19日，中国人民银行和中国证监会同意银行与相关基础设施机构在交易所债券市场的互联互通合作，结束了银行与债券市场长达23年的分离状态，有利于促进债券跨市场发行和交易，促进资金等要素自由流动，形成统一市场、统一价格。对于公司来说，交易方式更加灵活，固定收益类产品的交易业务更加便捷；随着债券市场交易活跃度的提高，固定收益类产品的销售和销售额迎来增长。
利用科技赋能建设eBOND综合税收征管系统。通过公司技术赋能，历时四年打造了eBOND综合债券催收系统，集最新最全的债券信息、一级债券发行、二级交易执行与管理、实时风控合规管理、运营管理支持、信用与宏观研究六大功能于一体。支持债券交易全业务场景，实现各类债券的在线管理。未来公司将尝试开设eBOND官方直营店，在多个平台建设渠道店，构建数字生态圈；同时利用客户大数据和线上场景应用，实现客户分类服务。
2.4.投行:股份的债务承诺明显回升。
回购外国股东的股权，一家风险投资公司将被全资拥有。2010年，为进一步提升投行业务的市场竞争力，公司与摩根大通合作成立了宜创摩根，从事投行业务。2017年，因双方分歧，公司回购摩根大通持有的宜创33.30%股权，同时宜创摩根更名为第一创业证券承销与保荐有限公司，由第一创业独立发展。
债券双双回暖，投行业务逐渐好转。2017年和2018年，一家风险投资银行重新发展了其投资银行业务。同时，由于证监会对IPO审核收紧，业绩大幅下滑。2019年以来，市场回暖，生意明显好转。总承销金额已升至148.56亿元，2020Q1承销金额为62.46亿元。从业务量来看，2019年完成2笔IPO，增发3笔，共完成15笔债券融资。股票业务和债务业务都在改善。
投行员工数量保持稳定，业务稳步发展。过去三年，公司投行数量保持稳定。2017年和2018年，员工人数为80人。2019年，员工人数增至84人，员工人数略有增加。业务没有保持稳定发展。
2.5.证券经纪业务:整体业务保持稳定。
总体来看，市场份额保持稳定，佣金率趋势与行业相似。自2015年以来，公司的市场份额总体稳定，2017年略有波动。公司佣金率整体低于行业水平，随行业佣金率呈下降趋势。2014年公司佣金率为0.0613%，2019年降至0.0271%，降幅超过50%。2018年公司营销单元席位出租收入较高，导致佣金率上升。
营业部数量稳步增长，业务布局良好。截至2019年底，公司拥有44家营业部，比2015年增加9家，营业部数量稳步增长。其中14家位于广东省，其余营业部分布在全国各省主要城市，形成了以广东为核心，逐步向全国拓展的良好布局，为公司业务的增长奠定了良好的基础。
2.6.自营投资交易业务:收益率波动较大。
自营规模和自营收益率随市场波动。公司自营业务以绝对收益为目标，主要交易类别为除固定收益产品以外的其他金融资产，包括股票、股指期货、EFT期权等。公司自营资产规模和收益率随市场波动较大。2015年市场表现不错，收益率提高到15.42%。2018年，受金融去杠杆影响，中美贸易摩擦升级，权益市场全年呈现下行趋势，公司收益率相应下降。2019年，随着市场回暖，收益率触底反弹。
3.定增会突破资金瓶颈，差异化策略有助于公司突破。
增资42亿元，开启业务拓展空。2020年7月，公司非公开发行增加股本7亿元，共募集资金42.00亿元。扣除发行费用后，募集资金将全部用于增加公司资本金、补充流动资金和偿还债务。本次非公开发行完成后，公司净资本由2019年末的62.06亿元增至103.43亿元，增长66.66%；公司净资本由2019年末的46.36亿元增长至87.73亿元，增长89.24%，彻底改变了部分业务规模因净资本受限的局面，为公司各项业务的进一步稳健发展打开了广阔空空间。
股东实力增强，有助于市场化机制的优势。本次非公开发行新股登记完成后，首创集团仍为公司第一大股东；华鑫宇持股比例由9.28%降至7.74%，为第二大股东；首农集团、北京京国瑞国企改革发展基金首次进入公司前十大股东，持股比例为4.99%。公司股本得到充实，发行前后公司无控股股东和实际控制人，公司治理结构的独立性未受到影响。多元化的股权结构有利于公司继续充分利用市场化运作机制。
坚持差异化战略，以客户为中心。自2016年公司提出“成为以固定收益为特色、以资产管理为核心的证券公司”的战略定位以来，大资管业务和固定收益业务持续上升，成为公司业绩的主要驱动力。公司从一家业务单一的小型证券公司发展成为“业务特色鲜明、收入结构均衡、分布全国”的综合性证券。未来，公司仍将坚持这一定位，继续打造优势业务。
4.利润预测和估值分析
预计公司2020年至2022年净利润分别为9.7亿元、12.25亿元、16.06亿元，同比例为+89.0%/+26.3%/+31.1%。加权净资产收益率分别为8.4%/8.4%/10.0%。
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