来源:私募股权工厂
厂长的话
从去年下半年开始，雪球结构产品在市场上疯了。最近各家券商发行的这些产品基本都被秒杀了。市场上甚至有一种说法，雪球结构可以不亏不赚。这个产品真的这么好吗？券商真的会把利润让给投资者薅羊毛吗？今天厂长就和大家详细聊一聊。
雪球结构是什么？
第一次听到有人提到雪球结构，还以为是雪球基金产品。后来发现是各大券商发行的一款结构性期权产品的简称。
普通人听到期权衍生品会觉得头大，很容易被劝退。不过这款产品的设计确实有点巧妙，能让投资者觉得自己占了便宜，胜率很高。
它的原理是在提供一定的防跌保护的同时，有一定的上涨余量空。只要挂钩资产价格不大幅下跌，持有时间越长，收益越高。就像雪球一样，只要路上没有大的坑洞，雪球就会越滚越大。
在产品定价方面，其实大部分人都不知道具体怎么做。毕竟和期权衍生品有关，算法只有专业人士才能看懂。但是，你不必纠结，你只需要了解产品的投资原理。
我们先来了解一下雪球产品的“游戏”规则，淘汰赛和淘汰赛。
触发敲除意味着你即将赚钱，这对投资者是好事，触发敲入意味着你有风险，对投资者是坏事。
那么该产品如何吸引投资者呢？
因为主敲价通常定得很低，100、101、103都是常见的。
03表示当价格上涨超过3%时会触发敲除，100表示只要价格上涨就会触发敲除。
但是，敲入价格定得很“深”。有三种常见的敲入类型:80、75和70。
什么意思?敲入80表示挂钩标的价格必须下跌20%以上才能触发敲入事件，70表示必须下跌30%以下才能触发。
而且，雪球结构的投资结果并不复杂。一共五种情况，三涨一平一亏。
在产品规定的时限内触发淘汰；没有敲进去或者敲出来；敲进敲出，这三种情况最后都能赚到约定的收益。
当触发敲入后初始价格上涨，但未触发敲出时，100%收回本金；如果触发敲入后没有涨回初始价格，差价就没了。
大部分雪球产品都是挂钩中证500指数的，当然也有部分产品是挂钩部分股票的。
厂长找了一个雪球产品做例子给大家看:
该产品约定收益为年化20%，敲入和敲出价格分别为75和100，观察期为24个月。其他雪球的产品设计基本和这个差不多。
绝大多数投资者第一眼会觉得这个产品很好看，赚钱概率大，收益好，风险低，安全垫很厚。
所以真的是券商“良心发现”做慈善，给投资者让利？
高票面利率背后的原因
首先我们要明白，经纪人不是白求恩。任何产品设计都有自己的逻辑，不太可能会有什么产品单纯让投资者薅羊毛。
这个产品设计的“诀窍”在于观察日。
对于敲除，观察日为每月一次；对于打字来说，观察日是一天一次，频率不对称。
所以看起来敲出比敲入容易多了，其实不然。毕竟每个交易日都有敲入可能触发，一年只有12次敲入机会，更何况很多雪球产品如果前三个月不观察就被变相锁定，所以一年只有9次敲入机会，而敲入机会还有150次。
好像概率低的东西经历了很多考验，所以不好说。
雪球期权的本质是投资者向券商出售有障碍价格的看跌期权，券商买入看跌期权并向投资者支付期权费，投资者获得的票息是提成的一部分。
在雪球游戏中，券商作为“交易对手”，与投资者共同承担持仓风险。券商的报价就是其愿意承担的风险对冲成本。如果真的没有风险，券商卖这个产品还有什么意义？
经纪人持有股票的多头头寸，在某些情况下，他们需要对冲一些头寸。
但是目前国内制作空的工具并不完善。通过发行雪球结构向投资者购买看跌期权是设计雪球结构的主要原因。
也有人会问，为什么券商可以给20%的费用？
雪球是一种场外交易的选择。券商通过对指数或个股的高抛低吸，回到现货期货之间的基差来赚钱。
当股票上下波动时，自营交易员通过高卖低吸赚取差价，然后将一部分交易差价作为券支付给客户，多数情况下可以轻松覆盖成本。
比如挂钩中证500的雪球产品，年化收益20%，敲标103。假设中证500一个月上涨3%。然后在观察日触发敲除，投资者的收益是20%除以12，即1.67%。这时候券商在中证500上涨的时候赚的更多。
即使中证500单边下跌，触及敲入价不回头也没关系。券商只需要保持自己的持仓成本低于投资者即可。反正雪球投资者需要自己承担损失。
天上不会掉馅饼，高波动性对券商更有利，因为容易获得对冲收益。波动率低对投资者有利，但不代表券商就亏。
现在适合配置雪球结构产品吗？
雪球产品配置需要看宏观基本面，包括市况、估值等。
在牛市中购买雪球可能会产生机会成本。毕竟赚大钱的都是参与产品的券商。去年无论是公募还是私募，大部分策略基金的收益都远远超过了雪球结构。
但熊市买雪球的概率会增加，雪球适合低波动，如窄幅横盘，温和上涨。
经过节后的小股灾，中证500估值并不高。如果预期收益较低的朋友可以配置一些雪球结构，当然如果能承受一定的波动，还是建议500指数增强产品。毕竟头部量化私募一年15%-20%的超额概率是相当大的。
总的来说，雪球结构是个好产品，但是风险大家一定要知道。
不要听信一些无能的理财经理。即使被打掉，也是年化收益而不是获得的收益。只有他们投资后获得的收益才是真实的。
