红周刊作者|聂
近日，管理层发布《证券公司科技创新板股票做市交易试行规定》向社会公开征求意见，这预示着科技创新板引入做市商机制即将成行。从理论上讲，做市商制度可以提高股票的流动性，提高市场的有效性，维护市场的稳定，必将促进资本市场的发展。然而，任何一种市场交易制度的引入都会有利有弊。在试点过程中既要看到其优点，又要防范其缺点，做到兴利除弊，确保试点的成功和推广价值。
应理性看待做市商制度预期。有人认为，科技创新板引入做市商制度，有利于市场交易和平稳运行。在我看来，还是要综合观察后再做判断。首先，做市是资本市场成熟的交易制度。如果我们的股票市场要与国际接轨，早晚会出台并实施。为了保证引进成功，在科技创新板试点这项业务积累经验比较稳妥。其次，搞活科技创新板市场，引入做市交易是措施之一，但不是唯一的，更不是最有效的。事实上，科创板不活跃的主要原因是投资者适当性制度，入市门槛高达50万元，快速扩容与不平衡的资金入市之间的矛盾。单靠券商的流动性是解决不了根本问题的。再次，从以往的实践来看，做市交易并不能改变市场趋势和格局。新三板于2014年8月引入做市商机制。出台当天，星月信息、易维科技、九恒星、新视野等多只股票。确实涨了100%以上。但现在回头看新三板的行情，那些股票依然没有逃脱价格暴跌、成交锐减、流动性萎缩的命运。
做市券的渠道要适当披露。做市交易时，普通投资者最关心的是做市商的股票从哪里来。费用是多少？从来源上看，无非是初次承销、发行与投资、二级市场申购、向中国证券金融股份有限公司借款、其他偿债质押等等。
那么问题来了。做市商券的来源和成本直接影响投资者的判断。如果都在二级市场买入，会不会在行情好的时候不计后果的买入，多买少卖，越买越高，和投资者抢筹码。行情不好的时候，可以肆无忌惮的卖，多卖少买，越卖越低，和投资者互相踩，看谁跑得快。考虑到做市商有渠道和信息优势，普通投资者会成为待宰的羔羊吗？如果很多做市商一起买看好的股票，很多做市商拼命卖不看好的股票，股价岂不是更大起大落？如果它们的来源来自大宗交易，尤其是低价转让解禁股，会不会成为大股东套现的工具？从逐利的角度来看，做市商会不会利用手中的做市交易系统，对一些原本在市场上不活跃的大盘股，把前面买一买五，后面卖一卖五变成自己的腰包？普通投资者想买只能买他的筹码，想扔也只能扔给他。很多股票的分时走势会不会变成编织行情？如果更活跃，会不会又变成相反的市场？从目前来看，既然大家都认为科技创新板的股价高得惊人，那么这个时候请人做市场交易，怎么才能拿到低价的筹码呢？做市商拿不到低价筹码怎么发财？是否意味着科技创新板又要跌了？显然，如果做市券源信息不及时披露，大部分投资者都可能成为做市商算计的对象，市场的公平正义将变得难以实现。
市属券商内控机制要严格。本来券商作为券商，只是投资者和交易所之间的中介。在现代通信技术条件下，这种经纪行为是在计算机上进行的。不管盈亏，他只收佣金。现在有了做市商的身份，如果自己参与交易，就必须低买高卖才能盈利，这样就会和投资者产生利益冲突。如果不在制度上做好防范，做市商很容易变成赌场的庄家，直接危及资本市场的健康发展。那么做市券商的内控制度和机制建设就非常重要，包括:一是业务隔离制度的建立和执行到位。确保做市交易业务能够与经纪、自营、资产管理、衍生产品交易等其他业务有效、真实地分离。其间，人、财、物要严格分开，各司其职，独立经营，独立核算，单独管理。第二，业务流程分开运营。建立健全做市活动的决策流程、制衡机制、内部控制和监督制度，确保做市业务规范有序开展。第三，信息和库存风险管理规范。建立有效的做市商信息披露制度，从披露内容和时限等方面降低信息不对称带来的风险，增强透明度。建立库存头寸管理制度，设置数量适当性红线，防止做市商库存风险转化为市场风险。
市场交易风险管理应该到位。传统做市商制度在西方资本市场实践中反映出的最大问题是利用其主导的做市地位侵害其他投资者的权益。美国证监会曾经对纳斯达克和纽约证券交易所的做市商交易行为进行全面调查，发现存在普遍的不规范行为，以至于后来需要在做市商制度的基础上引入竞价交易机制，形成了今天最流行的混合交易制度。显然，加强做市交易的风险管理，是防患于未然的意义。
第一，实行混合交易机制。引入做市交易，并不排斥竞价交易。做市商的责任更多的是在股价涨跌时参与做市，抑制过度投机，稳定市场；在交易撮合出现问题时参与做市，增加流动性，增强市场活力；其他时候要尊重市场规律，但是会干扰市场，不能主动改变市场趋势。
第二，引入竞争机制。防止个别做市商操纵市场。平均而言，纳斯达克市场每种证券有12个做市商，至少有两个做市商保证对其股票报价。一些规模较大且活跃的股票做市商往往有三四十家，可以有效缓解垄断和操纵市场的问题。考虑到试点初期合格合规做市商数量较少，必须明确每只股票应有两家以上做市商报价并参与做市。
第三，明确做市商的法律责任。从以往的经验来看，利益面前的机构不一定比中小投资者高尚，但他们对市场造成的伤害是千千万万散户无法比拟的。这也是一些业内人士看不起市场交易的原因，怕有机会一起割韭菜。有必要明确证券公司参与做市的权利和责任。一旦出现串通、操纵、内幕交易等违法行为，将受到法律和经济制裁。
第四，加强对违规行为的日常监管和处罚。制定详细的做市操作规则和具体监管规则，交易所应当加强对申报专用账户的监控，责成做市商和上市公司对做市交易异常的股票进行信息披露或作出说明，对恶意违规给投资者造成损失的做市商和责任人追究经济和法律责任。
