自2013年股转公司成立以来，短短几年时间，新三板挂牌公司数量突破万家，目前已有8539家。新三板如何做大做强？经济日报记者近日采访了中国银河证券首席经济学家刘峰。
问:新三板精选层的定位是什么？
答:新三板重点关注暂时不能满足沪深股市上市条件的中小企业，充分体现了“错位发展”的理念，有效推动了“多层次资本市场”的建立。
新三板挂牌公司数量庞大，发展水平必然参差不齐。因此，在新三板现有的“基础层”和“创新层”之外，监管层新设立的“精选层”可以充分发挥新三板“龙头企业”的标杆和引领作用，通过打通精选层和沪深两市的转板机制，进一步增强新三板的活力和吸引力。
问:新三板精选层的成立有什么意义？
答:提高资本市场服务各类、各类实体经济企业的能力，是当前资本市场改革发展的重要使命。在此背景下，上海证券交易所设立科技创新板，深圳证券交易所创业板注册制改革，未来可能进一步扩展到中小板。相应的，新三板增加了选择性层。这些改革措施的思路其实是一脉相承的。新三板成立以来，虽然发展迅速，但仍然“大而不强”。新三板改革如何深化？遴选是一个突破口，也是做强新三板的重要抓手。
问:新三板精选层的交易系统有哪些变化？
答:新三板最引人注目的改革是允许符合条件的精选公司在上市满一年后转板至上交所科技创新板或深交所创业板。这一规定实际上相当于把精选层建成了沪深股市的“预科班”。最近几只精选股票认购异常火爆，很大程度上是因为这个转板规定。此外，精选层在交易机制、信息披露、股票发行等方面也有一些改革措施。
问:新三板如何做大做强？
答:要做大做强新三板，打通转板通道是极其重要的举措。但新三板的改革不应该仅限于转板，新三板也不应该仅仅定位为沪深市场的“预科班”。关键是要从市场发展的机制上激活和提高新三板的市场活力和吸引力。
纳斯达克在成立之初也是设在纽交所的“预科班”，也建立了一个相对顺畅的转到纽交所的渠道。然而，后来随着纳斯达克市场的活力日益增强，像微软和谷歌这样的顶级科技公司仍然留在纳斯达克，尽管他们已经满足了董事会转让的要求。今天，纳斯达克以其独特的交易机制和上市公司集团与纽约证券交易所齐名。
激活和提高新三板的市场活力和吸引力，可以考虑以下三个组合拳:一是完善做市商制度，提高流动性和定价效率；第二，加强信息披露和鼓励研究报道，减少信息不对称；第三，拓宽投资者参与范围，聚集市场情绪，扩大市场流动性，提高价格发现效率。
证券市场有两种交易撮合机制:竞价和做市。竞价机制依靠计算机直接撮合买卖双方，而做市商制度要求买卖双方必须以做市商为交易对手，买卖双方不能直接交易。中国股票市场自建立以来，一直实行竞价机制。许多海外成熟的股票市场，如欧洲、日本、新加坡和香港，也实行了竞价机制。只有美国在股票市场一直保持做市商制度。那么，这是否意味着竞价机制必然优于做市机制呢？答案是否定的，对于交易清淡的证券，买卖双方的数量相对较少，想买的人不一定能遇到想卖的人，这就导致在竞价机制下无法持续发生交易，或者买卖双方数量高度失衡导致交易价格严重扭曲。在做市机制下，做市商有义务随时与买方或卖方进行交易，既保持了交易的连续性，又提高了价格反映各种信息的效率。
做市商制度在新三板已经实施了一段时间。目前，8539家上市公司中有634家开展做市交易。此外，中国的外汇市场、个人债券和ETF市场也有做市商制度。应该认识到，做市商在提供流动性的过程中承担了很大的风险。因此，如果做市商制度不能给予做市商充分的盈利机制，做市交易就很难发展壮大。目前新三板对做市商的要求非常低。做市商参与和退出做市可以说是“来去自由”，使得做市商整体处于“小而散”的状态。新三板股票普遍规模较小，但部分股票做市商多达30家，导致每个做市商做市规模较小，盈利能力较弱。所以可以考虑限制单个股票做市商的数量。此外，现行规定限制做市商的买卖价差不得超过0.02元。即使在沪深主板市场，略高的股票价差也往往超过0.02元。因此，新三板的价差限制虽然通过行政手段缩小了价差，但也严重限制了做市商的利润空或风险补偿，使其风险和收益不对等，最终不一定能提高流动性。因此，应该通过做市商之间的竞争来限制差价，而不是通过行政手段。
信息披露和研究覆盖是解决新三板股票信息不对称的重要机制。除了流动性低，高度的信息不对称也是新三板缺乏市场活力和吸引力的重要原因。如果投资者不确定上市公司的财务数据质量，或者缺乏支持其投资决策的必要信息，他们自然不会交易该股票。我们想打破一个关于信息披露的误区，就是从主板到中小板创业板，再到新三板，上市门槛依次降低，信息披露要求也依次降低。这是因为担心中小企业可能无法承担过多的信息披露等“合规成本”。当然，信息披露是有成本的，但如果你每年多花几十万，多雇几个有资质的会计师、审计师，就能获得资本市场对公司的信任，这就是典型的“花小钱办大事”。有能力在新三板上市的企业，完全能够承担这个信息披露成本，也是他们对投资者履行受托责任的底线。所以新三板虽然上市门槛低，但信息披露不能打折扣，要对标甚至超过沪深股市的信息披露标准。事实上，在沪深股市中，中小板、创业板、科技创新板在部分信息披露项目上的要求高于主板。
研究报道是信息披露的重要补充。新三板公司交易量小，券商研究所覆盖这些公司的动力不足。这是典型的“市场失灵”，监管机构有必要出台措施鼓励券商加强新三板的研究覆盖。比如在券商分类监管分级制度中，增加了覆盖新三板精选层的券商研究分级项目。股转公司或证券业协会可定期公布券商对新三板的研究覆盖排名。监管部门在受理新三板承销业务和做市商资格申请时，明确给予研究覆盖面较多的券商优先待遇的便利。
拓宽投资者参与新三板的范围，可以有效聚集人气，提高交易流动性，增强价格发现效率。新三板交易量小，流动性差，风险相对较高，所以制度设计对投资者参与新三板设置了门槛。这个门槛也可以认为是根据交易活跃度逐渐分层的。此外，还应该扩大机构投资者的参与比例，比如鼓励发展新三板指数ETF。
