01
2018年伯克希尔·哈撒韦公司年会上，巴菲特首次公开承认，后悔没有尽快投资亚马逊。
早在1997年，巴菲特就决定不投资亚马逊，此后一直坚持这个决定。
当时他有机会进入亚马逊的IPO，但最终决定放弃。
1995年，杰夫·贝索斯创立了亚马逊。
1997年，亚马逊IPO发行价18美元，融资规模4亿美元。它是一家非常小的上市公司。
2018年，亚马逊股价达到2050美元的峰值，年收盘价为1501美元，市值超过1万亿美元。
就单个股价的涨幅而言，20年，100倍！这种投资标的应该不会太完美吧？
每当人们问巴菲特为什么怀念亚马逊，他的回答都是“我不明白”。
很多人认为这句“我听不懂”是巴菲特自我谦虚的话。
巴菲特是“股神”。有没有他看不懂的股票和公司？
我以前也这么认为。直到最近看了君为资本曾乔先生的《资本成长理论:企业成长与资本管理》，才真正理解巴菲特的“我没看懂”。
巴菲特曾说:“事实是，我从一开始就在关注亚马逊。我认为杰夫·贝索斯所做的几乎是奇迹。但问题是，如果我认为某件事是个奇迹，那么我就不会赌上它。”
换句话说，巴菲特不相信贝佐斯能让亚马逊做大做强。
他不相信的原因是他“不了解”亚马逊的商业生态和成长逻辑。
正如曾乔老师在《资本增长理论》中总结的那样——
“如果你因为觉得亚马逊估值高，波动无规律而放弃投资亚马逊，那么这个投资者可能已经错过了美国历史上发展最快的公司。”
“巴菲特曾经是很多不认可这种投资逻辑的投资者的典型代表。”
02
巴菲特“价值投资”理论的核心是考察企业的盈利能力——
只有赚钱多的公司才更有“价值”。只有投资这样的公司，才能获得更稳定丰厚的回报。
在巴菲特前30年的投资生涯中，这是他保持骄人业绩的唯一途径。
然而，从1998年开始，20多年过去了，巴菲特的投资收益始终没有跑赢市场。
俗话说“成功是萧何，失败是我”。
随着时代的变迁，资本市场的投资逻辑也发生了根本性的变化。
曾乔老师在《资本增长论》中展开了他的论点，说一个企业的“赚钱”和“有价值”是两套逻辑。
曾乔老师的《资本增长论》是写给创业者的。
这本书重新定义了企业的管理能力——它包括两个方面，产品管理和资本管理。产品经营让企业赚钱，资本经营让企业更有价值。
曾乔老师通过拆解亚马逊、特斯拉、3G资本、滴滴出行、小米、农夫山泉等十余个案例，探讨了企业成长与资本化的关系、资本成长的机制与规律、国内资本市场的现状与前景。
“资本成长理论”提醒新生代企业家，必须深刻理解资本市场，重塑资本经营的格局观，全力打造具有资本经营能力的管理团队，才能带领企业快速由大变强。
同时，对于普通读者来说，资本增长理论也是非常难得的资本市场投资策略的实践指南。
如果能深刻理解企业“价值”的逻辑和高成长企业的“成长”本质，并运用到投资实践中，我们的投资水平和投资业绩必将更上一层楼。
就我个人而言，看了《资本增长论》之后，我对自己的投资逻辑做了三点修正:
第一，资本市场上“不赚钱”的公司也可以“有价值”；
第二，企业的成长可以通过三个关键的实证指标来考察；
第三，先选赛道，再选企业，投资可以事半功倍。
03
巴菲特选股策略中的一个重要标准就是“利润持续高速增长”。
当然，“股神”的其他标准还有很多，但大多是以企业的盈利能力为标准。
巴菲特当初放弃亚马逊的重要原因，很可能是因为其盈利能力不够好——
过去很长一段时间，亚马逊的净利润很少，没有增长，有些年份甚至亏损。
当然，“股神”的其他标准还有很多，但大多是以企业的盈利能力为标准。
巴菲特当初放弃亚马逊的重要原因，很可能是因为其盈利能力不够好——
过去很长一段时间，亚马逊的净利润很少，没有增长，有些年份甚至亏损。
但这并不妨碍亚马逊的总市值突飞猛进，成为五家市值突破万亿美元的公司之一。
贝佐斯让华尔街相信，亚马逊是有价值的，而且会越来越有价值。当然，亚马逊的股价表现确实给了华尔街丰厚的回报。
贝佐斯说服华尔街的一个重要指标是“自由现金流”。
这个“自由现金流”有两层意思，资金周转速度快，资金沉淀量大。
加快资金周转率就是提高实际净利润率。
比如亚马逊起家的零售业，净利润率通常只有5%，甚至更低。如果投入1亿美元，一年资金周转一次，净利润500万。如果资金周转提高到5倍，净利润将达到2500万。
资金周转会导致资金沉淀。
亚马逊围绕自己的业务建立了一个小生态系统:亚马逊在下游销售产品后，立即收到钱，而它向上游支付的款项可以等待三个月。
业务规模越大，资金沉淀量越大。
只要亚马逊保持营业收入高速增长，账户中总会有大量资金沉淀，这就是亚马逊的“自由现金流”。
当亚马逊的长期净利润接近于零时，就会增加其经营成本，扩大经营规模，促进其营业收入的增长，进而进一步增加资金的沉淀。
亚马逊的利润并没有体现在损益表上，而是体现在账面上一直有现金。伴随“自由现金流”快速增长的，是亚马逊“营业收入的持续增长”。
在这样的顶层战略增长逻辑下，亚马逊实现了收入的复利增长，股价和市值长期被高估并保持高速增长。
亚马逊还为资本市场贡献了一个衡量市场估值的新标准:“市值/经营性现金流”，亚马逊一直保持在20-30倍。
贝佐斯带领亚马逊成功说服了资本市场，审视了企业的成长性，更加关注长期现金流增长而非净利润。
04
亚马逊的成长之路给普通投资者的启示是，要跑赢市场，投资高估值的成长型企业应该是不错的选择。
然而，如何客观评价企业的“成长性”，选择真正具有成长潜力的企业，确实是一个艰巨的挑战。
否则当初的“股神”巴菲特也不会与亚马逊擦肩而过。
曾乔老师在《资本成长理论》中对企业的成长描述如下:
“成长不仅仅是净利润的博弈，它是企业的收入规模、现金流、组织能力、业务量、商业生态、行业影响力等综合作用的结果。”
曾乔先生根据多年的工作经验，给出了中国此类企业成长的三个关键实证指标，分别考虑营业收入、净利润和市值。
具体目标1。收入规模将在3年内增长10倍。
具体来说，如果一个公司的营收规模是1-3亿，那么未来三年需要达到1-2个亿。
如果一个企业的收入规模起点是3-5亿元，那么预期收入规模可以调整为5倍增长，3年后15-25亿元。
在中国产业发展的现阶段，企业要在三年内实现营收规模10倍的增长并不容易。
企业做到了，就能取得远高于整体经济增速的业务增长，也证明了背后的产业逻辑、战略设计、组织能力、商业模式已经得到了市场的初步验证。
a股市场过往数据也在一定程度上支持了这一实证结论。
笔者以三年三倍的标准分析了2017-2019年a股市场上市公司的财务数据，筛选出61家公司。
我们熟悉a股市场成长的标杆公司，如志飞生物、当代安普科技、力士股份、科大讯飞等。
其中，不少公司的股价走出了牛市行情，这是资本市场充分认可成长型企业“很有价值”的写照。
第二，五年净利润过亿。
该指标更适合判断已经具备一定盈利能力，未来能够持续增长的行业，也适合判断短期不盈利但正在增长的业务空。
很多公司实现一年1.2亿的净利润相对容易，但短时间内突破1亿极具挑战性。
某些行业的发展空和某些行业的规律决定了一个公司的盈利规模可能长期不会超过1亿元。
对于a股上市公司来说，净利润通常超过5000万才能实现IPO，所以5年后净利润指标调整为3-5亿比较合适。
笔者统计了a股上市公司的财务数据。2015年净利润不低于5000万元，2019年不低于3亿元的公司有72家。
还有很多我们熟悉的有代表性的成长型公司，比如爱迪精密，爱尔眼科等等。
他们的成长也反映在股价上。
同时也可以看到，资本市场会提前2-3年反映公司未来的盈利能力。
也就是说，当成长型公司在资本市场上表现出对未来净利润增长的某种明显预期时，在盈利表现的前期，甚至还没有表现出任何盈利的时候，估值就会非常高，但是在盈利实现之后，估值就会开始回归。
但是，高成长企业在市场上可以获得高估值，但高价值企业不一定能高成长。
三、中期市值100亿元空的潜力。
中期意味着五年或更长时间。
100亿的市值，说明这家公司的行业地位很强，盈利能力很强。
按照传统估值逻辑，按照40倍左右的市盈率计算，未来公司年盈利能力为2-3亿元。
当然，盈利不等于净利润。
短期来看，一个仍然大量投入且不盈利的科技型公司，未来将能够释放出更具想象力的利润空。
所以在做投资决策的时候，重要的不是数据本身。
数据只是结果，我们需要用数据来回顾企业的业务流程，做一个预测:企业在做什么？你能做到吗？需要多长时间？
换句话说，我们是否能理解数据背后的企业，它的底层商业模式，战略逻辑，投资空和核心竞争力，甚至是它的商业逻辑。
05
我尝试用前面提到的“成长性指标”，对不同时间段的a股上市公司做了一些简单的筛选。每次拿到成绩，都是几十只股票，有时候几百只股票。
投资的话，不可能同时买这么多股票。
而且，这些数字只代表他们过去的优秀。况且很多股价都走出了一波大行情。未来，他们还能保持“资本市场尖子生”的地位吗？
“资本增长理论”告诉我们，企业所处的轨道非常重要。只有在高质量的轨道上，才能跑出一个伟大的企业。
通俗的理解，赛道就是行业，好赛道就是好行业，生意好。
好的业务有六个标准:细分市场定位准确、毛利率远高于获客成本、品类强大、外行无入口、产能释放独立于某项特定资源、领导者能保持领先优势。
比如农夫山泉所在的桶装饮用水，就是典型的好生意。
中国瓶装饮用水拥有2000亿元的巨大市场规模，市场长期增长且极其稳定，行业竞争门槛极高。
瓶装饮用水是日常高频消费产品，人们对品牌的认可度很高。
最重要的是，围绕矿泉水消费体系构建的供应链能力、物流能力、经销商体系，是企业隐性的核心竞争力。
企业可以利用这个系统持续销售其他高利润的产品，增量利润会变得非常丰厚。
相比之下，视频网站并不是一门好生意。
腾讯、优酷、爱奇艺等网站鏖战已久，却始终无法结束竞争，实现产业整合，增加利润。
有两个原因-
首先，网站本身议价能力弱。在购买视频版权时，被动参与价格战，推高成本。
其次，平台之间没有区别，导致用户追求的是内容，而不是网站本身。这又回到了版权价格战的起点。
所以视频网站看起来是一块“肥肉”，但所有的市场参与者都赚不到钱，又不敢主动退出竞争，所以进退两难。
回到我们之前的话题，在做投资决策的时候，如何从众多的投资标的中缩小范围，选出其中的佼佼者？
考察企业所处的行业，分析其盈利逻辑。如果它符合好生意的六大标准，市场容量足够大，那么它将大概率在资本市场上崭露头角。
06
投资决策从来没有统一的标准，适合自己的才是最好的。
重要的是你有自己的投资逻辑，而且是一贯的。
巴菲特可能会后悔当年没有收购亚马逊，但他是对的。他只是坚持了自己的原则:一个好的企业要赚钱，而且要不断赚更多的钱。
当然，如果你感受到了资本市场的变化，认为可以用“利润”以外的标准来评价企业，那么就不要错过曾乔的资本增长理论。
会让你尝试从一个新的角度去看待一个企业投资价值的两面性:“赚钱”和“有价值”，对“赚钱”和“有价值”的逻辑关系有更深刻的理解。
然后，是找到我们自己的“亚马逊”—
我们能理解并相信它能成功的企业，买入并持有，剩下的交给时间。
