(报告出品方/分析师：海通证券研究所 冯佳睿、孙丁茜、黄雨薇）
2021 年以来，“专精特新”一词开始密集出现在政府公开文件和讲话中，市场关注度不断提升。中央会议上专门提出要“开展补链强链专项行动，加快解决‘卡脖子’难题，发展专精特新中小企业”。
1. 专精特新主题的投资价值分析
1.1 何为专精特新“小巨人”？
2013 年 7 月，工信部印发《关于促进中小企业“专精特新”发展的指导意见》，首次提出专精特新企业的概念，即符合“专业化、精细化、特色化、新颖化”特征的中小企业。该文件的指导思想为以加快转变经济发展方式为主线，以促进中小企业转型升级，增强自主创新能力为目标，加强对“专精特新”中小企业的培育和支持，促进中小企业走专业化、精细化、特色化、新颖化发展之路，不断提高发展质量和水平，增强核心竞争力。
2018 年 11 月，工信部正式提出要在各省级中小企业主管部门认定的专精特新中小企业及产品基础上，培育一批专精特新“小巨人”企业。根据相关文件专精特新“小巨人”企业是专精特新中小企业中的佼佼者，是专注于细分市场、创新能力强、市场占有率高、掌握关键核心技术、质量效益优的排头兵企业。为此，工信部设计了一套涵盖多项指标的筛选体系，包括专业化程度、创新能力、经济效益、经营管理等方面。
2022 年 6 月，工信部再次印发《优质中小企业梯度培育管理暂行办法》，将优质中小企业分为创新型中小企业、专精特新中小企业和专精特新“小巨人”企业三个层次，并明确或更新对应的评价或认定标准。
以专精特新“小巨人”企业为例，工信部围绕专、精、特、新以及产业链配套、主导产品共六个方面，分别提出定量和定性指标，考虑到“小巨人”企业是优质中小企业的排头兵，被认定企业需满足全部指标要求。
1.2 政策层面对专精特新重视程度持续加大
根据海通策略组发布的《北交所设立带来“专精特新”新机遇》报告，近年来市场对专精特新关注不断提升，其背后的原因主要是该概念是政策明显支持的方向之一。
自 2021 年以来，“专精特新”一词开始密集出现在政府公开文件和讲话中，730 中央会议上更是专门提出要“开展补链强链专项行动，加快解决‘卡脖子’难题，发展专精特新中小企业”。
1.3 专精特新“小巨人”的创新成长属性
截至 2022.07.01，工信部先后于 2019 年 5 月、2020 年 11 月、2021 年 7 月公示了三批专精特新“小巨人”名单，并于近期印发《关于开展第四批专精特新“小巨人”企业培育工作的通知》。目前，全国已累计培育“小巨人”企业近 5000 家，其中 391 家已经在 A 股上市，并带动各省培育专精特新中小企业 4.8 万余家。
工业和信息化部副部长徐晓兰指出，工信部在梯度培育中小企业方面共包含四个梯度：第一个梯度是量大面广的创新型中小企业，第二个梯度是“专精特新”中小企业，第三个梯度是专精特新“小巨人”企业，第四个梯度是制造业单项冠军企业。根据工信部统计，上述“小巨人”企业具有以下 5 个特征。
一是专精特新“小巨人”企业具有5678的特征。即，超五成研发投入在 1000万元以上，超六成属于工业基础领域，超七成深耕行业 10 年以上，超八成居本省细分市场首位。力争培育出一批“补短板”、填空白的企业，成为制造强国建设的重要支撑力量。
二是专精特新“小巨人”企业呈现齐头并发之势。“小巨人”企业 2021 年首次实现全国覆盖。其中，东部地区企业数量超过半数，达到 2626 家，占比为 55.15%；中部地区 1084 家，占比 22.76%；西部地区 771 家，占比为 16.19%；东北地区 281 家，占比为 5.9%。与全国制造业企业区域分布规律基本保持一致。
三是专精特新“小巨人”企业备受资本市场青睐。已上市“小巨人”企业 300 余家，近两年平均营业收入增速和净利润平均增速都超过 25%，是全部上市公司均值的两倍左右，足见“小巨人”企业的发展质量。2021 年 11 月 15 日，北京证券交易所开市，81家首批上市企业中，有 16 家为“小巨人”企业，50%以上是专精特新中小企业。
四是专精特新“小巨人”企业创新能力强劲。“小巨人”企业的研发人员占比基本达到 25%，平均研发强度超过 7%。据国家统计局数据，2020 年规模以上工业企业研发强度为 1.41%。据全国工商联数据，全国研发投入前 1000 家民营企业 2020 年研发投入强度为 2.57%。由此可见，“小巨人”企业的研发强度是非常高的。此外，“小巨人”企业平均专利数超过 50 项，共设立国家级研发中心 312 家，院士工作站 500 余个，省级技术中心、工程中心、研究院近 5000 个，已经成为中小企业创新发展的“排头兵”、“领头雁”。2021 年 11 月，14 家“小巨人”企业参与申报的 13 个项目获得了 2020 年度国家科学技术奖，可以说“小巨人”企业已成为我国创新大格局中的重要力量。
五是专精特新“小巨人”企业发展韧性足。据工信部对 1000 余家“小巨人”企业跟踪显示，2021 年 1-9 月，“小巨人”企业营业收入和利润总额同比分别增长 31.6%和67.9%，比规模以上工业中小企业营业收入增速和利润总额增速分别高 8.8 个和 35.4 个百分点。此外，“小巨人”企业营业收入利润率为 14.2%，比规模以上工业中小企业高8.2 个百分点。
综上所述，我们认为，专精特新“小巨人”企业呈现鲜明的小盘成长属性。尽管公司规模整体偏小，但是研发投入强度较高，创新专利数量优势突出，是我国建设制造业强国的重要支撑力量。反映到财务层面，这些“小巨人”企业的营业收入增速和利润总额增速都呈现较强的成长属性，景气度良好。
1.4 配臵小盘成长风格正当时
回顾 2022 年上半年的市场表现，A 股在经历了四个月的持续下跌后迎来 V 型反转，期间行业分化显著。具体来看，1 月，受海外加息、俄乌局势紧张和国内经济增速放缓、疫情反复等利空因素影响，市场避险情绪升温、指数震荡下行。2 月，随着稳增长政策逐步发力，以地产、基建为代表的价值防御型板块表现较好，市场趋于震荡。3-4 月，上海疫情持续发酵，叠加美债利率大幅上行，市场主流指数普遍迎来深度调整，期间成长类板块跌幅更甚。受益于多地逐步放开限购限贷政策，地产行业走出独立行情。此外，以煤炭、农林牧渔为代表的部分周期行业表现也相当不错。
4 月底以来，随着上海疫情逐步缓解，复工复产有序推进，且美联储加息符合市场预期，A 股正式拉开反弹序幕。5 月起，中央和各地政府陆续出台稳经济、促增长政策。例如，发改委印发《关于促进新时代能源高质量发展的实施方案》，财政部发布关于乘用车购臵税减免的通告，新能源板块在多重利好消息之下迎来大幅上涨。6 月，各大电商平台开展 618 促销活动，跨省出行限制有所放宽，消费板块景气度回升，涨幅位居市场前列。
以 2022.04.27 为时间节点，在此之前，市场偏向价值风格，国证小盘成长指数的累计跌幅高达 34.84%，调整幅度高于另外 5 种风格指数。A 股反弹序幕拉开之后，市场偏向成长风格。截至 2022.07.01，国证小盘成长指数累计上涨 28.08%，反弹幅度位居风格指数之首。
根据海通量化团队前期发布的专题报告《选股因子系列——因子失效预警：因子拥挤》，我们使用估值价差、配对相关性、长期收益反转、因子波动率四个指标度量因子拥挤程度。
如图 2 所示，小市值因子净值自 2021 年下半年以来显著上升，表明小盘风格持续占优。此外，小市值因子当前拥挤度为-0.61，绝对水平较低。
如图 3 所示，高盈利增长因子净值在经历 2021 年的持续下行后，于 2022 年 3 月开始修复，显示成长风格回暖。此外，高盈利增长因子当前拥挤度为-0.05，处于 2019年以来较低的分位点水平。
综上所述，我们认为，A 股市场自 4 月底开始反弹以来，小盘成长风格占优，因子拥挤度适中，配臵价值凸显。由前文分析可知，专精特新“小巨人”上市企业恰好符合小盘成长属性。因此，我们认为，专精特新主题相关的公募产品是配臵小盘成长风格的有力工具。
2. 专精特新“小巨人”上市企业特征分析
上文介绍了专精特新“小巨人”企业的认定标准和整体概况。本节将聚焦已上市的391 家专精特新“小巨人”企业，从上市板块、行业分布、基本面概况、估值水平等角度对其进行分析。
2.1 双创板块上市居多，小盘风格鲜明
如下表所示，专精特新“小巨人”企业的上市板块主要集中在科创板和创业板，合计数量 276 只，合计占比 70.59%，其次是主板。自 2021 年 11 月开市以来，北京证券交易所总体平移新三板精选层上市，其中包括 22 家专精特新“小巨人”企业，展现了较高的政策支持力度。
专精特新“小巨人”企业呈现鲜明的小盘风格，平均总市值约 81.35 亿元。从宽基指数成分股分布来看，属于沪深 300、中证 500 和中证 1000 成分股的专精特新“小巨人”企业数量合计 85 只，占比仅约 2 成。从总市值分布来看，截至 2022.07.01，100亿以内的股票数量合计 318 只，占比约 8 成。
按照总市值从高到低排序，专精特新“小巨人”企业的前十大个股如下表所示，囊括恩捷股份、片仔癀、德方纳米、圣邦股份 4 家总市值超 500 亿的行业龙头。自 2022年 4 月 27 日以来，前十大个股的平均累计涨幅为 46.52%，跑赢国证小盘成长指数的幅度超 15%。
2.2 聚焦高端制造创新领域，兼顾企业盈利与成长
已上市的专精特新“小巨人”企业聚焦高端制造领域，肩负着我国建设制造业强国的重要使命。从行业分布来看，机械、基础化工、医药、电子、电力设备及新能源和国防军工行业的股票数量最多，合计占比近 8 成。
专精特新“小巨人”企业的创新能力较为突出，兼顾盈利与成长。以 2021 年报的中位数为例，专精特新“小巨人”企业的营收规模大都小于 10 亿元，行业内分位点约30%。虽然公司规模偏小，但是研发投入力度较高，大部分行业的研发支出占比在 5%以上，基本处于行业内前 1/3。
理论上讲，小盘股相对大盘股通常具有较高的不确定性，尤其是企业的长期经营能力。但从图 6 来看，前五大行业的专精特新“小巨人”企业的 ROE 中位数均超 10%，盈利能力在行业内处于中上游水平。成长方面，前五大行业的专精特新“小巨人”企业的营收同比增速均超 20%，景气度在行业内也处于中上游水平。
综上所述，我们认为，已上市的专精特新“小巨人”企业整体经营质量较好、研发创新能力较强，侧重高端制造领域，是小盘成长股中的优质资产代表。
2.3 2022 年 4 月底以来反弹力度较大，行业内相对估值水平适中
截至 2022.07.01，55%的“小巨人”企业上市以来实现上涨，累计涨幅超过 1 倍、2 倍和 3 倍的数量占比依次为 25.58%、15.60%和 10.49%。2022年 4 月底反弹以来，几乎全部的“小巨人”企业实现上涨，累计涨幅超过 10%、20%、30%的数量占比依次为 89.87%、68.27%和 45.33%。平均累计涨幅为 33.36%，跑赢国证小盘成长指数的幅度超 5%。
截至 2022.07.01，专精特新“小巨人”企业的 PE和 PB 中位数分别为 40.51倍和 3.31 倍，行业内排名分位点中位数分别为 56.44%和 59.00%。我们认为，经过 4月底以来的一轮反弹，上述企业在行业内的相对估值水平仍然适中。
3. 产品投资价值分析
3.1 基本信息
景顺长城专精特新量化优选成立于2021年11月25日，为景顺长城基金旗下的主动量化产品，也是市场首只且规模最大的专精特新主题基金，截至2022Q1，最新规模为14.8亿元。产品以中证1000指数*85%+商业银行活期存款利率*10%+恒生指数收益率*5%为业绩比较基准。投资目标为，通过量化模型优选符合专精特新投资主题的股票，在严格控制风险及考虑流动性的前提下，力争获取超越业绩比较基准的投资回报，谋求基金资产的长期增值。
产品成立以来，伴随俄乌冲突不断升级，全球大宗商品价格持续上涨，叠加美联储加息预期升温，压制资金风险偏好，导致高估值成长板块遭受重挫，为聚焦成长创新型企业的专精特新主题基金运作，带来严峻挑战。
产品完成建仓后的两个月内，已上市专精特新小巨人所集中分布的机械、电子、计算机、电力设备及新能源和国防军工等行业纷纷领跌，导致产品前期业绩承压，净值出现大幅调整，相对业绩比较基准的回撤一度高达7.7%。但随着市场反弹行情启动，产品凭借较高的弹性，快速修复前期回撤。截至2022.07.01，建仓以来的负超额已收窄至-0.23%；2022YTD收益-15.35%，跑输业绩比较基准4.6%。
3.2 投资策略
根据产品招募说明书，在资产配臵策略方面，产品依据宏观和金融数据以及投资部门对于宏观经济、股市政策、市场趋势的综合分析，重点关注包括 GDP 增速、固定资产投资增速、净出口增速、通胀率、货币供应、利率等宏观指标的变化趋势，同时强调金融市场投资者行为分析，关注资本市场资金供求关系变化等因素，在深入分析基础上评估宏观经济运行及政策对资本市场的影响方向和力度，形成资产配臵方案。
股票投资策略部分，产品选股范围包括工信部公示的国家级专精特新“小巨人”名单中上市企业及其后续更新，以及管理人基于专精特新企业的发展情况，在履行适当程序后对选股范围进行调整和修订。其中，主题界定部分，产品重点关注的企业发展特征包括：主营业务专注专业、经营管理精细高效、产品服务独具特色和创新能力成果显著。
由于产品完成建仓以来运作不足半年，仅披露2022Q1季报，因而我们基于净值数据测算产品滚动30日的股票仓位和行业配臵变化情况。
2022Q1，产品股票资产仓位85.9%。由左下图可见，前期市场大幅调整阶段，产品保持较低仓位运作，而后随着市场反弹行情启动，产品股票仓位逐步抬升。从行业配臵来看，产品持仓集中于机械、电子、国防军工、电力设备及新能源、基础化工和计算机行业，恰为前文所述已上市专精特新小巨人的主要分布行业；近来，产品适当减配电子和国防军工行业，加配细分行业景气度持续提升的机械板块。
个股投资部分，产品主要采用三大类量化模型以评估资产定价、控制风险和优化交易；最终基于模型结果，并结合市场环境和股票特性，优选个股产出投资组合，以追求超越业绩比较基准的收益表现。
其中，超额收益模型通过构建多因子量化系统，综合评估成长、创新、估值、盈利、动量、质量等多个维度，以自下而上为主，自上而下为辅，分辨各类资产和各证券之间的定价偏差；风险模型则用以控制投资组合对各类风险因子的敞口，力求主动风险以及跟踪误差控制在目标范围内；而成本模型根据各类资产的市场交易活跃度、市场冲击成本、印花税、佣金等数据预测产品的交易成本，从而有效控制产品换手。
2022Q1，产品重仓股均属工信部批示的小巨人名单，呈现创新研发实力突出，成长属性强劲，同时具备较高的市场预期及景气度的特征。
结合投资策略中的超额收益模型，我们进而计算产品重仓股及全部已上市专精特新企业的成长、创新、估值、动量及情绪维度的各个指标在全A中的百分比排名中位数。如下图所示，相较已上市专精特新企业，景顺长城专精特新量化优选在成长性与创新性方面均呈现更高的暴露，同时倾向于盈利保持较高增速、存在一定价格趋势、且市场呈现积极预期的股票。
从持股集中度来看，产品前10大权重股合计占比20.5%，远低于同期同类主动量化产品的均值33.7%，持股更为分散。
3.3 产品特色与优势
紧密跟踪，实现稳定超额
我们以上文投资策略中界定的专精特新主题库，构建月度调仓的流通市值加权组合作为比较基准，考察产品的相对业绩表现。从结果来看，无论是在前期相关行业大幅调整期间，抑或后期反弹行情启动以来，产品均能稳定战胜主题库市值加权指数，且在反弹后的优势更为明显。同时，年化跟踪误差与相对回撤保持在较低水平。特别是板块回调期间，产品能够较为紧密地跟踪主题库整体表现，避免因高弹性造成过多回调损失，整体表现稳健。
风格稳定，专精特新纯度高
我们利用Sharpe归因模型，考察产品的风格分布特征。由图13可见，自产品建仓以来，中小盘成长风格始终保持50%以上的稳定占比。近来，小盘成长风格更为鲜明，占比高达80%。我们认为，产品中小盘成长风格鲜明且稳定。
另一方面，我们测算景顺长城专精特新量化优选及同类产品，与专精特新主题指数的滚动相关性。由图14可见，考察期内，产品与指数的滚动相关系数均值分别高达0.96和0.98，始终超出同类产品平均水平，即具备更高的专精特新主题纯度。
成长捕手，工具化属性凸显
随着专精特新概念持续发酵及政策支持力度不断加强，相关主题指数表现优异。以华证专精特新100指数为例，基日以来，截至2022.06.30，指数获取累计收益162.0%，相对国证成长超额收益达62.2%。同时，我们以国证成长/价值相对强弱简单判定市场风格，发现指数在价值相对强势的市场环境中，月均跑输国证成长1.5%；但在成长风格下，月均超额收益达2.1%，即成长市中具备更高弹性。
综上所述，我们认为，专精特新主题投资，既能够满足投资者陪伴优质企业成长、分享我国经济高质量发展长期红利的投资需求，同时能够为具备风格捕捉及配臵能力的投资者提供更高的短期收益弹性，工具化属性较为明显。
我们认为，景顺长城专精特新量化优选，凭借较高的主题纯度和明晰的风格偏好，能够较好地分享主题指数上涨收益。以本轮反弹行情为例，2022.04.27以来，产品累计收益达33.5%，远超同类产品均值17.9%及主流宽基指数。同时，结合产品多维度量化优选及风控模型，叠加前述分散化投资优势，未来有望在风险相对可控的前提下，挖掘相对主题指数的超额收益，实为专精特新主题投资的有力工具。
4.总结
2021 年以来，“专精特新”一词开始密集出现在政府公开文件和讲话中，市场关注度不断提升。
截至 2022.07.01，全国已累计培育“小巨人”企业近 5000 家，其中 391 家已经在A 股上市。我们认为，已上市的专精特新“小巨人”企业是小盘成长股中的优质资产代表：1）上市板块主要集中在科创板和创业板，平均总市值约 81.35 亿元。2）聚焦高端制造创新领域，研发投入高，兼顾企业盈利与成长。3）2022 年 4 月底以来反弹力度较大，行业内相对估值水平适中。除了企业的优质属性外，A 股市场自 4 月底开启反弹以来，小盘成长风格占优，因子拥挤度适中，配臵价值凸显。而专精特新“小巨人”企业具有鲜明的小盘成长属性，因而相关的公募产品是配臵小盘成长风格的有力工具。
5. 风险提示
本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；权益产品收益波动较大，适合具备一定风险承受能力投资者持有。
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