对于中国的创业者来说，2019年春夏可能是快乐的时光，也可能是郁闷的半年。
文字:石亚琼
主要数据支持:名片
半年来，有的人不到180天就完成了2-3轮以上的融资，有的人看到几百个投资人还是失败了；有的人拿到超过自己预期估值数倍的投资意向书，有的人还无人问津...
这些发生在2019年上半年的真实故事，正是当前一级市场“冰与火”和“忧与喜”并存的写照:一级市场正在经历一个可能比预期更差的大环境，迫使一级市场回归理性投资和价值投资，投资策略也在发生变化。投资“保值资产”正在成为新的共识；在一级市场“挤泡沫”的过程中，创业者切身感受到“马太效应”，头部公司获得更高溢价，后面公司不得不开启硬模式。双方都在寻求这个经济阶段企业发展的最优解。
为了更清晰地描述2019年一级市场，尤其是创投初期正在发生的事情，36Kr未来智库做了这份研究报告，希望尽可能真实地还原一级创投的现状，为创投各方决策提供一些依据。
经过相关研究，我们认为:
2019年一级市场的投融资可能会降至2014年之前的水平；一级市场整体正在回归价值投资:医疗、企业服务、制造业赛道吸金，AI、消费、教育投资下滑；一级市场早期的投资策略正在发生变化:“保价资产”的逻辑可能会更加流行，“概率”的方式更适合少数资金充裕的基金；对于创业者来说，如果有机会借助“高举高打”的策略把公司“做大”，可能在这个阶段获益更多。
一级市场的投融资热度可能会下降到2014年之前的水平。
一级市场的投融资环境在恶化，这是很多创业者感受到的“事实”。
根据易享丰的一项投票，许多企业家现在可能必须会见100多家投资机构才能完成一轮融资。在投票中，超过60%的30多家投资机构投票完成a轮融资。
创业者“融资难”的背后，是一级市场投融资环境的变化:一级市场投融资环境变差的同时，头部效应也在加强。
一级市场的投融资热度可能会下降到2014年之前的水平。
据商务卡统计的市场公开信息，2019年1-6月17日，国内一级市场共发生投融资交易2787笔，交易总额接近3629亿元。
如果单纯在此基础上推测，2019年的投融资交易笔数很可能会降至2014年之前的水平，2019年的投融资交易金额很可能会降至2015年之前的水平。
注:数据来自名片。
业内人士的判断更加悲观。比如36Kr接触的一家FA机构认为，今年的融资环境很可能会跌到2010年的水平。
融资信息的披露往往会滞后3-6个月，因此2019年上半年的融资情况很可能会反映2018年下半年到2019年春节前的数据。根据36Kr在业内了解到的信息，2019年上半年机构较为谨慎。早期知名基金很少有投资5-10个项目的投资机构。
根据企业名片统计的公开交易数据，2019年涉及各类知名机构的投融资交易笔数很可能比2018年有所下降；如下图所示，前期投入较多的基金，后期投入较多的基金，战投基金都有类似的趋势。
下图为红杉中国、经纬中国、高瓴资本、九合创投、高瓴资本、阿里巴巴、腾讯投资近年来披露的融资事件和金额统计，均呈现类似趋势。
一级市场融资环境变化的表面原因之一:融资难。
一级市场融资环境的变化，直接关系到一级市场募资情况的变化。2018年、2019年一级市场募资难度加大，募资规模相应减少。
根据贝恩公司发布的《2019中国私募股权市场报告》，2018年中国私募股权市场投资交易规模达到940亿美元，是亚太地区私募股权市场增长的核心驱动力。另一方面，中国私募股权市场的募资交易总数比上年下降了13%。
中投顾问研究院《2018年中国VC/PE市场数据报告》数据显示，2018年VC/PE基金募集数量为858只，同比下降27.1%，募集总额为1116.35亿美元，同比下降60.16%，远未达到年初6522.8亿美元的基金募集目标。
清科研究中心发布的《2019年一季度股权投资市场》数据显示，2019年一季度，我国股权投资市场共募集资金约2500亿元，同比下降25.9%。
一级市场融资环境变化的第二个表面原因:退出难。
成功的退出和相应的经济回报是基金的商业模式，也是投资的动力之一。投资公司上市和被收购是最主要的两种资金退出方式。
a股上市是国内创业公司选择的主要资本市场之一，而a股证监会过会率和公司在二级市场的表现往往决定了一级市场的走向。2018年在没有IPO暂停的情况下，一级市场经历了史上最严的发审委会议。相关统计显示，2018年发审委迎来185家企业上会，仅有111家企业通过审核，过会率约为60%。过去9年，IPO平均上座率约为81.81%，其中2015年上座率高达92.28%。
2019年，上市环境可能会保持理性和平静。据名片统计，2019年1-6月22日，国内创业公司上市事件135起，累计募集资金约1185亿元；按此简单计算，全年上市事件数量很可能不超过300起，募资金额可能在2500亿元以内，低于2018年的水平；2018年上市事件和募集资金额较2017年下降约50%。
与上市退出相比，MA退出的案例也在增加。据生意卡统计，截至6月22日，2019年已发生509笔MA交易，收购金额超过6000亿元；根据这一简单计算，2019年MA交易的数量和金额很可能超过2018年的水平。
一级市场头部效应增强。
因为之前募资环境和退出环境的变化，基金投资策略发生了变化，进一步影响了潜在创业者的创业意愿。2019年，一级市场头部效应进一步加强，头部初创项目和头部基金溢价进一步加强。
一方面，基金的投资策略更加谨慎，更倾向于投资头部项目而非更多项目。因此，资金和资源进一步向头部优秀创业公司和优秀创业者集中；另一方面，因为创业者创业意愿降低，优质创业项目数量减少，议价能力增加。再加上LP的“用钱投票”，头部基金的品牌价值进一步显现。
据商卡统计，2019年1-6月22日，最活跃的五家机构参与交易188笔，占全部交易的6.5%；与此同时，战略投资变得更加活跃。腾讯已参与52笔投融资交易，投资金额超过384亿元。阿里巴巴参与了至少25笔投融资交易，投资金额超过454亿元。两家公司累计投资超过838亿元，占总投资的22.4%。
2019年，一级市场整体回归价值投资:医疗、企业服务、制造业赛道吸金，AI、消费、教育投资下降。
36Kr统计了2019年1-6月17日不同赛道的投融资事件和融资金额。综上，2019年一级市场整体回归价值投资:医疗、企业服务、制造赛道吸金，AI、消费、教育投资下滑。
从拆解来看，虽然各赛道的投融资热度和交易事件数量较2018年呈现下降趋势，但医疗健康和企业服务赛道依然最受资本青睐。此前被认为存在泡沫的人工智能赛道投资热度呈现下降趋势，消费、教育等赛道投资趋于理性。具体到细分方向，电子烟无疑仍是最大的热点。
具体来看，医疗健康领域的投融资最为火热，共发生374起投融资事件，交易金额502亿元，约占一级市场总融资金额的13.4%。服务跟踪紧随其后，共发生343起投融资事件，交易金额达252亿元，约占一级市场融资总额的12.3%。因为电子烟创投的高活跃度，制造赛道发生了236起投融资事件，交易金额达到190亿元，约占一级市场总融资金额的8.4%。
另一方面，教育、金融、AI等相对热门的赛道，则出现了大幅下滑。以人工智能领域为例，共发生136起融资事件，交易金额达163亿元，约占一级市场融资总额的4.88%。教育领域共发生融资事件184起，交易金额达120亿元，约占一级市场融资总额的6.6%。
具体领域的融资信息如下图所示:
注:数据来自名片。
以图表的形式展示2019年各赛道的投融资交易数量和金额，更加直观。
1.医疗卫生
医疗保健板块投融资最火。2019年1-6月17日，赛道发生投融资事件374起，交易金额达502亿元，约占一级市场融资金额的13.4%。
目前医疗健康赛道早期创投热度依然较高。融资交易轮数最多的是A轮，104笔，占上半年医疗健康赛道融资事件的27.8%；A轮之前有68个项目，占比18%左右。医疗赛道成长期的投融资依然活跃，B轮融资事件约占11%。
注:数据来自名片。
此外，我们还统计了2019年1-6月17日医疗健康赛道融资金额最高的项目。简单来说，赛道上的大额融资主要集中在上游的医药产品，最受欢迎的是上市公司或背景雄厚的企业。
关于2019年医疗领域风险投资分析，36Kr未来智库将呈现专题文章，敬请关注。
注:数据来自名片。
2.企业服务
服务赛道也是2019年备受资本青睐的赛道。2019年1-6月17日，企业服务赛道共发生343起投融资事件，交易金额达252亿元，约占一级市场融资金额的12.3%。
与医疗健康赛道类似，企业服务赛道早期投融资活跃，融资交易以前期为主。2019年1-6月17日，融资85轮，占比近25%。A轮之前有87个项目，占比25%左右，占比超过50%。
值得注意的是，在企业服务领域，战略投资活跃。2019年1-6月17日，战略投资交易超过81笔，占比超过23%。
注:数据来自名片。
我们统计了全领域融资额最高的20家公司。前三名是秦淮数据、罗明数据和融水。今年5月，“秦淮数据”宣布获得贝恩资本5.7亿美元投资，这是中国数据中心行业有史以来最大的单笔融资金额；3月，罗明数据宣布获得腾讯、华兴新经济基金、AVIC信托、金拓资本20亿元的D轮投资。
注:数据来自名片。
3.制造业
因为电子烟创投的高活跃度，2019年1-6月17日制造业赛道共发生236起投融资事件，交易金额达190亿元，约占一级市场融资金额的8.4%。
在制造业领域，战略融资最多，达到75笔，约占32%。造成这种情况的原因可能与资本占用高、RD周期长以及对赛道渠道的依赖有关。此外，今年赛道A轮前项目融资交易43笔，A轮融资交易67笔。
注:数据来自名片。
制造业赛道是一个比较传统的领域，过去并不是VC和PE比较喜欢的领域。其投资热情主要来源于电子烟的小网点和政策驱动下的电力能源领域的创新。
注:数据来自名片。
毫无疑问，电子烟是2019年为数不多的创投风口。36Kr还统计了2019年1月至6月17日电子烟领域的交易，至少有19家公司宣布了2019年的新一轮融资。除了上表统计的公开披露的交易，36Kr了解到，如约克也完成了新一轮融资，估值可能已经超过20亿美元。
4.人工智能
人工智能领域的概念虽然火热，但被资本青睐的程度正在急剧下降。2019年1-6月17日，人工智能赛道共发生136起融资事件，交易金额达163亿元，约占一级市场融资总额的4.88%。
简单来说，国内人工智能领域的创业公司还处于早期阶段。2019年1-6月17日，最活跃的交易轮次仍为A轮及A轮前，其中A轮前融资交易56笔，A轮融资交易40笔，占比超过70%。
此外，值得注意的是，战略投资变得谨慎。2019年1-6月17日，人工智能电路战略投资事件仅14起，占比10%左右。
注:数据来自名片。
2019年，人工智能赛道头部公司溢价更明显。5月，迪法恩斯宣布完成第二阶段D轮股权融资。目前D轮总融资额约7.5亿美元；2月，地平线官方宣布获得约6亿元人民币的B轮融资，估值30亿美元。6月21日，我们统计完之后，图森宣布新融资2亿美元。未来头部公司在人工智能赛道上的溢价可能会更明显。
注:数据来自名片。
5.教育
经历了2018年的“黄金赛道巨变”，教育赛道正在迎来更加理性的创投环境。2019年1-6月17日，中国教育领域共发生184起投融资交易，交易金额达120亿元，约占一级市场融资总额的6.6%。
A轮前后的教育公司依然是最受资本青睐的公司，这些公司基本都是教育各个子赛道的准头部公司。教育早期创业依然火热。今年种子轮6轮，天使轮45轮。虽然数量看起来相对可观，但相比去年已经大幅减少，融资额也有所缩水。
注:数据来自名片。
我们统计了今年融资额最高的20笔交易。36Kr从业内了解到，今年头部公司披露的融资大部分是去年完成的，但由于去年处于政策敏感期，不太合适对外发声。另外，从分布来看，这些大额融资基本上是平均分布在细分赛道的前两家公司中。今明两年，因为融资环境的变化，教育的头部公司很可能会选择直接去二级市场融资、收购并购等方式进一步获得资金支持。
注:数据来自名片。
关于2019年教育领域风险投资分析，36Kr未来智库将呈现专题文章，敬请关注。
寻找当前创业公司发展的“最优方案”
对于许多中国企业家来说，2019年的春夏可能是一段快乐的时光。但在风险投资环境的变化期，找出企业发展的“最优解”可能更具有长远意义。
当风险投资的环境变得比预期更差时，机构会更加谨慎。在风险投资环境火热的时代，“博概率”或许是一种有效的策略，但目前“保值”或许更符合投资心理。前者倾向于在可接受的范围内“广撒网”，从而获得投资极少数超高回报项目的机会。同时，即使被投公司是“赛道上的第五名”，也有可能获得新的融资。后者更倾向于关注项目本身的质量，愿意为优质的头部公司支付更高的溢价来控制风险。但由于募资也在经历“马太效应”，由于知名基金获得了更多的资金支持，所以仍有可能保持“博概率”的能力。
以2018-2019年的教育赛道和人工智能赛道为例，呈现出这样的趋势。如上图所示，2019年教育赛道披露金额最高的20笔投资，基本都是细分赛道的前两名，第三名的融资已经非常困难。之前“第六名也可以投”的投资策略是失败的。在人工智能领域，旷视、商汤等头部公司持续获得大量资金支持，但全赛道A轮、B轮融资数量大幅减少。
面对这样的环境，创业者大概需要相应的融资策略和公司发展策略。只有进入第一梯队，才能避免在比赛中直接被淘汰；只有成为第一梯队的知名公司，才能获得更高的溢价；借助“高举高打”模式，先把公司“做大”，再逐步“补强”能力，可能是更好的策略；丰富资金来源，丰富融资策略和手段，储备更多资金，在寒冬中更有机会击杀对手。
资料来源:36Kr
