26号产生于凤凰财经“市值观察”栏目。
文本/球
系列介绍:
茅台的暴涨掀起了一股“酱酒热”。但是，市场一直没有出现“酱酒第二股”。郎酒和国泰，虽然都很愿意上市，但是因为不同的原因，进展缓慢。目前，郎酒仍在排队等待审核，而国泰则在两次递交招股书后主动撤回IPO申请，并计划于10月底再次上报。
这两家酒企怎么了？为什么a股迟迟不推出酱香酒二股？谁在期待a股酱香酒的二胎？凤凰财经市值观察仔细拆解了国泰和郎酒的招股书，试图找出答案。
核心提示:
1.国泰酒业的实际控制人是甘肃首富闫喜军家族，背后有上市公司天士力。2020年起，闫希军举牌旗下的国泰酒业和石天生物登陆a股，希望“左手医药，右手白酒”。
2.国泰的大股东是天士力健康，甘肃省首富闫喜军的持股平台。因与实控人名下另一家资产上市公司天士力关系密切，国泰与台湾关联交易频繁，监管层已询问是否存在利益输送。
3.2020年上半年，在国泰的预付款中，从关联方天士力国际营销回购了一笔683万元的款项。公司招股书没有谈及回购珍藏酒的必要性，而且在珍藏酒有一定增值的情况下，回购的单价和当时购买的单价是不透明的，需要中台进一步说明这个金额。
4.国泰酒业有数百家股份制经销商，他们在2017年和2018年贡献了近一半的收入。2020年上半年，国泰的持股经销商突然退出29家公司，但中国台湾的招股书并未提及相关经销商退出的原因，存在前后不一致的问题。
文本:
阿里女员工投诉被老板强奸还没完，贵州某酒企又爆出类似事件。
据媒体报道，贵州国泰所属公司前员工莫女士，一个月前在重庆参加公司半年度会议后，报警称被同事龙某性侵。事发后，莫女士向公安机关报案。据悉，重庆市检察院以强奸罪批准逮捕了龙。
这一丑闻在性质和时机上都对中国和台湾非常不利。6月4日，国泰酒业出现在2021年首次公开发行股票申请终止审查企业名单中，显示终止审查决定时间为6月2日。6月9日，国泰与华西证券签订辅导协议，已在贵州证监局备案。7月2日公布的辅导记录显示，国泰酒业将于2021年11月再次上报IPO材料。
从前两次招股说明书和证监会的反馈来看，国泰酒业与大股东的关联交易频繁。2020年上半年，国泰有意识地对这一现象进行了整改，但在预付款中，仍存在令人尴尬的关联交易，涉嫌虚增收入和利益输送；此外，凤凰网财经市值观察发现，国泰重要经销商、合作伙伴宝玉名酒由前中粮酒业交易员李时珍创立。员工性侵事件在这个阶段再次爆发，会对台湾和中国的IPO进度产生影响吗？
甘肃首富严希军布局“喝酒吃药”
招股书显示，国泰酒业的实际控制人为闫喜军家族，通过国泰集团、天士力健康、华锦天马控制国泰酒业84%的股权。
除了国泰，颜锡军名下的另一大资产是天士力，一家医药公司。田丽成立于1998年，主要从事现代中药和化学药物的科研、种植、提取和销售。目前a股市值约224亿。
从近几年的财务数据来看，天士力的营收和净利润都有不同程度的下滑。其中，天士力2019年净利润下滑35.19%至10.01亿元，2019年和2020年扣非净利润连续下滑，分别下滑29.58%和12.08%。2020年营业收入也下降了近30%，同比减少。
这与近两年a股医疗概念的火爆走势截然相反。
田丽老产品在中国增长放缓，新产品推出不达预期，必然导致业绩亏损。从股价来看，天士力在2015年达到37.37元/股的高点后，一路震荡下跌。
据wind披露，天士力控股股东天士力控股集团的总资产近年来也在不断缩水，2018年至2020年分别为409.46亿元、397.58亿元和315.03亿元。
对于严希军来说，坐看自己的财富缩水显然不是一件愉快的事情。于是，从2020年开始，他筹集资金，让自己的另外两家公司也登陆资本市场，实现了财富的飞跃。这两家公司是石天生物和国台酒业。
2021年1月，石天生物撤回科技创新板上市申请，后重新提交。目前还在科创板排队过程中。
作为冲刺酱香酒的第二强竞争对手台湾酒业，如果成功上市，闫希军家族无疑将拥有近两年a股最热的两个概念——白酒和医药。
关联方回购封坛酒的溢价是否隐藏利益输送？
2020年上半年，国泰首次提交招股书，得到证监会多达47条反馈意见。其中，最为人诟病的是国泰与大股东天士力之间千丝万缕的关系，以及背后频繁的关联交易。
国泰酒业的控股股东为天士力大健康，主要从事投资业务，并对所投资的股权进行管理。天士力大健康除持有国泰集团79.02%股权、国泰酒业8.02%股权、国泰酒厂14.59%股权外，还持有天士力集团67.08%股权。田丽和国泰酒业的实际控制人均为闫希军家族。
而国泰和天士力的关系到底有多密切？
近到在央视买广告，都要一起买，然后分开算半天钱。
在之前的反馈中，证监会重点关注了国泰和天士力联合购买央视广告的相关事宜。根据中台披露，因为“央视国家品牌计划”，如果广告主之间有隶属关系，只能有一家报名。因此，2018年、2019年、2020年天士力控股集团有限公司将打包参与竞标。关系的依赖程度之深，大体可见一斑。
过于依赖关联方，容易导致虚增收入和利益输送。所以这是监管的重点之一。对此，台湾在2020年上半年有意识地进行了这方面的整改。
如2017年至2019年，天津帝博尔生物茶连锁有限公司分别为国泰贡献了3641.08万元、4816.56万元、4661.46万元，连续位列第一大客户。到2020年上半年，迪博尔只提供了214.03万元，与往年的大手笔相差甚远。
天津迪波尔生物茶业公司是闫喜军配偶拥有的产业。更奇怪的是，迪波尔在2020年6月退出了中国台湾地区和中国大陆的经销商行列，2020年9月18日被注销。
虽然“有意识地”退掉了最大的关联客户，但台湾和中国大陆之间仍然存在一些古怪的关联交易。
招股书显示，截至2020年6月30日，公司第四大预付款为支付给天津天士力国际营销控股有限公司的款项683万元，账龄为一年。该笔款项仍为关联交易，公司解释称其为国泰销售根据需要向天士力国际营销控股有限公司回购凤坛珍藏酒所支付的款项。
有意思的是，根据之前的新闻稿，国台的封坛酒从2010年开始销售，每年限量100吨，只招一百个窖主和一千个窖客，注重稀缺性，有一定的附加值。
由此看来，天士力国际营销作为关联方，也参与了凤潭珍酒的认购，在此过程中，为台湾贡献了收入。现在国泰销售从关联方买回这款酒，是因为天士力国际营销不要了吗？还是国泰销售另有打算？
众所周知，酱香酒越存越香，凤坛酒的价格也随着年份的增加而上涨。所以，凤坛酒从关联方回购时，当时的销售单价是多少？现在回购的单价是多少？溢价有多大空？从目前中国大陆和台湾透露的相关信息来看，恐怕很难深究。
台湾的关联交易背后有太多问题需要厘清。对于投资者来说，不透明度仍然很高。如果这些问题不能在未来得到解决，甚至继续发生，台湾和中国IPO中的主要障碍仍然不会被清除。
交易商所持股份数量的不一致披露因收入膨胀而受到批评。
除了复杂的关联交易，国泰的持股经销商也是监管重点，因涉嫌虚增收入、肥化业绩而屡遭诟病。
在白酒行业，经销商持股是相当普遍的。通过持有酒厂的股权，经销商可以把为酒厂卖酒变成为自己卖酒，这无疑是销售积极性的显著提高。
招股书显示，截至2020年6月30日，中国台湾地区共有755家葡萄酒经销商，其中75家为股东，较2018年和2019年的104家减少近30家。
2018年和2019年，持股经销商的变动还算平稳，基本没有退出。然而，2020年上半年，持股经销商数量突然减少了近30%。公司在招股书中并未详细说明持股经销商突然大规模离职的原因，只是笼统地解释了经销商离职的主要原因包括经销商因业务调整主动离职、市场开发效果达不到预期，或因违反公司经销商管理制度、考核不合格而被淘汰。
这种现象有很多疑点。从颜锡军的态度来看，台湾和中国大陆的酒业上市势在必行。不断调整招股书合规，也是为了更顺利上市。持股的经销商作为公司的重要合伙人，上市前肯定会欢迎所持股份的财富增值，在黎明前夕突然离开？这不符合逻辑。
在2020年底47个问题的监管回复中，证监会对交易商持有发行人股权问题进行了详细问询。由于经销商可能与酒厂合作囤货，从而增加会计期间的收入，因此国泰的收入真实性一直受到批评。
凤凰财经市值观察仔细阅读招股书，却发现国泰29家持股交易商退出前后存在前后不一致、信息披露缺失的情况。
据披露，102家经销商曾通过共创合伙、共创合伙、金创合伙等平台持有国泰股权，增资单价为10元/股注册资本。这102家经销商在2017年至2019年贡献了2.7亿元、5.5亿元和6.05亿元的收入，占比分别为48.36%、46.84%和32.35%。2020年上半年，这102家公司贡献了3.07亿元的营收，虽然占比已经下降到22.57%。国泰在披露股东经销商相关信息时表示，2020年上半年间接持股的经销商仍有102家，并给出了详细的销售收入数据。但当经销商相关信息发生变化时，102家经销商突然减少到75家，29家经销商退出持股。
难免混乱，台湾方面并未说明2020年6月30日前哪些持股经销商退出，也未提及相关原因。
为什么前两年持股经销商从未退出，但2020年上半年被问询后，29家持股经销商突然消失？这背后是否隐藏着什么故事，似乎还需要国泰酒业进一步的信息披露。
此外，粤强投资和Katvira是两个核心持股分销商。与102家间接持股分销商不同，这两家直接持有国泰的股权。粤强酒业实际控制人王富强通过其控制的百利达粤强投资持有国泰1.19%的股份。
2020年上半年，公司第一大客户为越强酒业及相关公司，累计贡献8495.37万元，占总收入的6.25%。粤强酒业2017年至2019年也是公司第二、第三大客户，仅次于关联公司迪波尔生物茶。
中粮酒业曾经的贸易重要伙伴。
相关资料显示，2020年，由国泰与李时珍合作创立的著名宝玉酒，推出了小批量勾兑产品，命名为国泰隆尧年份酒。
凤凰财经市值观察从国泰酒业经销商处了解到，国泰隆尧年份酒大致由国泰酒业生产，宝韵名酒营销推广。属于高端产品。厂家指导价1499元，市场成交价一般在1200元左右。
由于这款产品2020年秋季刚刚上市，相关业务数据尚未在招股书中体现，仅披露了一份金额约为1.1亿元的经销商合同。中国台湾在招股书中提到的主要产品仍然是国泰国酒、国泰十五年、国泰龙酒等。
有意思的是，宝宇商业管理有限公司是李时珍在2019年11月18日创立的。成立不到一年，直接成为国泰酒业第二大经销商，与国泰合作推出国泰隆尧。
李师义有些“背景”。曾任中粮酒业副总经理、长城酒业总经理。2019年9月18日晚，李时珍走了。金宝酒业是李时珍离开央企后的个体户。表面上看，李时珍与国泰没有股权关系，但他却在短时间内成为第二大经销商。
后记:
撤回上市申请仅几天后，国台酒业再次签署上市辅导协议，预计11月重新提交招股书。这无疑证明了国台酒业成为“酱香酒第二股”的决心。距离国泰再次提交招股书还有三个月。公司是否彻底解决了关联交易和经销商信任问题？关键时刻爆发的性侵案，会对中国台湾冲刺上市产生什么样的影响？凤凰财经《市值观察》栏目将持续关注。
