北京时间8月29日晚美股收盘前，PDD公布了2022年第二季度财报。整体来看，营收和利润表现只能用“爆款”来形容，公司如何取得这样的业绩甚至令人惊叹。要点如下:
1.用户达到峰值？拼多多的营收还在爆发。
A.在互联网用户总量已经见顶的背景下，随着阿里停止披露用户数据，第二季度JD.COM用户总量增加30万，拥有8.8亿直播买家的拼多多也选择不披露用户数据。
B.虽然用户增长可能停滞不前，但品多多本季度的营收增长可谓迅猛。核心电商广告业务本季度实现营收252亿元，同比增长39%，逆势增长10pct。就连买家的乐观预期也不到20%。
C.佣金收入本季度收入62亿元，同比增速107%，也在加速增长。可以看到，随着阿里、美团以及一批二三线玩家收缩社区团购业务，竞争减少了，更多的买菜也比预期增加了。
D.结合研究机构此前的预测，拼多多在6.18期间的GMV增长将在25%左右。如此高的营收增速意味着本季度电商广告变现率大幅提升，商家对拼多多平台的投放偏好增加。
E.由于本季度用户增长大概率没有增加，如此强劲的营收增长，除了商家整体变现的提升，更关键的人均消费金额是否也有突破性增长值得关注。
2.毛利飙升，费用略有增加，盈利能力惊人的多。
A.在营收激增的同时，拼多多本季度的毛利率也从稳健的70%增长到了74.7%，接近去年第四季度服务器费用返还时76%的水平。虽然管理层再次声称有一次性福利，但毛利率难以为继。但考虑到拼多多本季度应该会提高套现率，且疫情有利于提价降补贴，即使没有管理层所称的影响，本季度公司毛利率也应该会有所提升。
B.除了毛利率的大幅提升，由于公司营收激增的规模效应，费用占营收的比例也有所下降。虽然与JD.COM、阿里节制支出不同，但“更能折腾”的拼多多本季度营销、管理、RD费用同比分别增长9%、90%、12%，成为极少数逆势追加支出的公司。但由于规模效应大幅提升，整体营业费用占营收的比例从环比的60.9%上升到47%。
C.因此，公司本季度实现营业利润87亿元，利润率27.7%，远超卖方30亿元的预期。剔除股权激励费用后，调整后的营业利润甚至达到105亿元，单季度利润超过100亿元，着实惊人。
长桥豚君的看法:
首先，本季度的表现无可挑剔，营收和利润双双爆发。逻辑上，在宏观经济压力和消费疲软的背景下，拼多多有以下优势:1)性价比定位可以受益于“消费降级”；2)平台上的主要品类是食品、日用品等生活必需品，需求更为顽强；3)借助集团在农产品货源和渠道方面的优势，杂货业务可以比同业更快的减亏，实现UE的经济转型。
从更大的竞争格局来看:把时间拨回到2021年上半年，当时各大互联网巨头还处于激进扩张的势头之下，而其中，品多多的基础业务，如下沉市场、社区团购等，由于增长潜力最大，是竞争最激烈的板块。
然而，如今在“寒意”之下，各大零售互联网公司都在主动收缩，而不是花钱求增长，大举互相渗透业务。不再专注于核心业务，专注于效率而不是边缘业务的规模增长，所有玩家的利润在第二季度都有显著改善。随着行业停止滚滚而来，拼多多在上述两个板块面临的竞争将明显缓解，竞争格局将得到改善。
因此，虽然从拼多多近期股价走势来看，短线资金已经进场押注业绩超预期，可能导致业绩后获利回吐。但连续两个季度营收快速增长，利润也大幅提升。结合竞争格局的改善，拼多多有可能重新获得长期资金的青睐，成为中期的投资标的。
长桥海豚君随后会通过长桥App将电话会议的纪要分享给海豚的用户。欢迎有兴趣的用户添加微信号“dolphinR123”加入长桥海豚投研群，第一时间获取电话会议纪要。
本季度财报详细解读:
首先，接近上限，该集团停止披露用户数据。
从2021年开始，中国的网民总数就已经到了天花板。但第二季度，在疫情影响和消费持续走弱的背景下，阿里和JD.COM都选择了战略收缩，不再执着于用户增长，而是专注于增加现有用户的“钱包份额”。在这一策略下，阿里直接停止披露用户数据，而JD.COM本季度买家总数由于京西业务大幅萎缩，仅较上月增加30万。
拼多多作为国内第二大电商平台，年用户8.8亿，月用户7.5亿，想必也是触及了用户的天花板，所以也选择了不公开用户数据。
二是营收增长爆发，增长神话回归。
虽然拼多多似乎也有用户见顶的问题，但与阿里和JD.COM本季度惨淡的营收增长不同，拼多多本季度的增长可谓是爆款。核心电商广告业务本季度实现营收252亿元，同比增长39%。在疫情冲击下，环比增长10pct，实际表现远超卖方预期的186亿元。虽然卖家的预期更新并不及时，但据研究机构统计，6.18期间拼多多的GMV增长率已经恢复到25%左右。但即使考虑到6月份以后的复苏，据海豚君了解，买家对电商广告增速的乐观估计也只有10%-20%，所以39%的增速确实出乎资金的意料。
长桥海豚君认为，营收超预期的可能原因有:1)品多多平台上以食品、日用品等必需品为主要品类，即使在疫情期间需求也很旺盛；2)拼多多在低线市县占比相对较高，因此本次疫情影响较小；以及3)高性价比商品在“消费降级”趋势下相对受益。
此外，由于统计机构预期的GMV增速仅为25%左右，远超此的营收增速也预示着公司广告业务收入占GMV的比例应该会有较大的涨价空间。
此外，公司本季度佣金收入62亿元，同比增速107%，较上季度也有所加快。虽然幅度没有广告业务那么夸张，但也远超卖家预期的52.3亿元。
海豚君认为，意外的来源应该是买多吃少的强劲表现。从其他公司的财报来看，阿里、美团等二三线玩家在第二季度普遍收缩了社区团购业务的规模和投入。在竞争缓和的背景下，以卖农产品起家的拼多多在团购业务上的增长超出预期。
由于所有核心3P业务均超预期，拼多多本季度总营收为314.4亿元，即使1P业务基本为零，总营收仍同比增长36%。卖方预期的236.2亿元并不是同一个数字开头，说明超出了预期范围。
此外，由于本季度用户的增长应该已经停滞，如此大幅度的超预期营收表现，除了提升商家的整体变现外，更关键的人均消费金额是否有突破性增长也值得期待。
第三，成本没有膨胀，利润也爆炸了。
更可喜的是，在营收暴增的同时，拼多多的利润释放并没有下降，反而暴增。首先，从毛利来看，公司本季度实现毛利234亿元，远超卖方预期的164亿元。本季度毛利率也增至74.7%，大幅超过前几个季度70%左右的稳态水平。接近去年第四季度，由于服务器成本的一次性利好回归，腾讯实现了76%的毛利率。
虽然管理层表示，本季度部分费用的延迟确认推高了本季度的利润，但考虑到拼多多本应提高本季度的套现率，而京东。COM第二季度的毛利润也大幅增长，即使没有管理层声称的影响，该公司本季度的毛利率也应该有很大提高。
除了毛利率的大幅提升，由于公司营收激增的规模效应，费用占营收的比例也有所下降。
1)首先，与阿里和JD.COM第二季度营销费用双双下降10%以上不同，“最折腾”的拼多多依然选择逆风加大投入抢占份额，本季度营销费用依然比去年同期增长9%。但由于费用增速远低于36%的营收增速，营销费用占营收的比重已从上一季度的47%大幅收窄至36%。
2)RD费用投资相对稳定，同比增长12%。但在收入增长的规模效应下，费用占比也在下降。
3)但本季度管理费用大幅扩张，同比增长90%。其中股权激励费用从去年同期的2.2亿增加到本季度的6.6亿。可见，在公司业绩爆炸、利润大幅增长的背景下，公司应该给予管理层和员工相当丰厚的股权激励。
总体来看，三项运营费用总支出为147亿元，仍略高于卖方预期的137.8亿元。但在营收超预期的情况下，费用的小幅增加对整体业绩基本没有影响。
因此，在营收和毛利率双双超预期，而营业费用仅小幅增长的背景下，本季度公司营业利润率达到27.6%，甚至超过去年第四季度的25.4%。海豚君认为，买方的乐观预期只是持平或略低于第四季度的水平。最终，本季度公司实现营业利润87亿元，远超卖方30亿元的预期，甚至超过拼多多2021年69亿的营业利润。
剔除股权激励费用后，公司调整后的单季度营业利润甚至突破100亿元，达到105亿元。如此“恐怖”的释放利润能力，实在令人惊叹。
长桥豚“品多多”的既往研究报告:
季度财务报告
2022年5月27日电话会议“RD投资将增加，未来利润可能波动”
2022年5月27日，财报评论“斩刀魔法再现，拼多多“杀”回它”
2022年3月21日“平躺战略”电话会议只是一瞬间，拼多多就要回归投资和成长的轨道？》
2022年3月21日财报评论“半天堂半地狱，拼多多“优秀””
2021年11月26日电话会议“财报雷霆万钧，拼多多管理层怎么看？》
2021年11月26日财报评论，“增长神话破灭，很多被淘倒？》
深度
2022年4月27日阿里vs拼多多:购物之后，只有共存？》
2021年9月22日“疯狂的阿里、美团、拼多多，电商流量混战之后，真的有壁垒吗？》
本文的风险披露和声明:海豚研究免责声明和一般披露。
