每经记者:任飞每经编辑:肖瑞东
近日，上海莱士血液制品有限公司赴美收购全球血液制品领军企业西班牙Grifols，S.A .旗下血液检测公司GDS的股权赎回计划。据悉，上海莱士发行股份购买GDS 45%股权，新发行股份于2020年3月31日正式上市交易。
记者注意到，与此前收购方“跨境换股”受非外商投资企业限制不同，公司股权机构的特殊性被投资界视为突破现有海外资产并购政策的新路径。
但由于是非现金交易，买方暂时享有税收递延的优势。在业内人士看来，税收递延的代价也是收入递延，没有放弃控制权的卖方资产清仓出境还是有可能的。届时，买方退出后，是否会将原本向外部缴纳的代扣所得税转为资本退出税，值得商榷；而这也是当前模式衍生出的新问题。
跨国并购的新思路
2017年以来，收紧国内企业海外MA的政策纷纷规范，大火的跨境MA开始“退烧”。基于对投资项目前期研究和行业整合的科学性和必要性考虑，国家外汇管理局等机构明确警示非理性对外投资并严格控制。
但相对于房地产、酒店、影院、娱乐业等商誉风险较高的潜在资产，科技创新项目被纳入核心投资范畴。但由于相关政策的限制，国内非外商投资企业跨国并购仍存在障碍。
一方面来自于对现金交易的限制；另一方面，也是最核心的一点——如果收购方是a股上市公司，有意通过股权置换的方式收购境外资产，那么交易完成后，外资企业将成为a股上市公司的重要股东。出于对风险因素的考虑，2015年颁布的《外国投资者战略投资上市公司管理办法》对其MA计划有明确的审核要求，至少需要监管部门批准。
在这样的监管下，国内非外资企业跨国并购的成功率往往不高。当时汤森路透的统计数据显示，中国跨境交易总额达649亿美元，同比下降48.7%；据商务部统计，2017年前6个月，我国非金融类直接投资累计完成481.9亿美元，同比下降45.8%。
广东大通律师事务所主任律师朱永平告诉记者，如果是国内的外资企业，这类上市公司在跨境并购中使用股权置换的机会会很多空。
在市场人士看来，效率还是很低的。香颂资本执行董事沈梦告诉《国家商报》记者，中国早就允许上市公司以“股份支付”的方式进行海外收购，但由于外资a股上市公司的审批，没有人愿意使用。
虽然有中石油收购昆仑能源这样的案例，但是民营企业在跨境间接换股交易中收购海外资产还是空白做的。至于突破性的MA案例，在朱永平看来，此举也是民营企业突破“境内非外商投资企业”限制收购海外资产的一个先例。
上海莱士收购GDS 45%股权
近日，上海莱士发布《发行股份购买资产暨关联交易事实报告书》及《新增股份上市公告》，确认新增发行GDS 45%股权的股份将于2020年3月31日正式上市交易。
朱永平表示，在资金仍然有限的当下，a股上市公司尤其是民营上市公司以跨境换股的形式购买海外资产，将为后续类似交易的各方提供参考范例。
事实上，目标公司GDS是西班牙上市公司Kilifu的全资控股公司，但它不是上市公司。也就是说，基利富用于支付的对价股权并不是上市公司的股权。根据《外国投资者并购境内企业规定》和《外国投资者战略投资上市公司管理办法》，境内上市公司进行跨境换股的，目标公司应当是境外上市公司才符合要求。
但早在2018年，公司召开董事会并审议通过了交易方案，并于次年获得证监会核准和国家发改委下发的境外投资项目备案通知书。从当时监管给出的可行性说明来看，记者发现公司“非内资非外商投资企业”的认定帮助很大。所以之前要求“境外目标公司为上市公司”是基于收购方为境内非外商投资企业。这个前提不成立，就没有下一个限制。
根据柯睿天成和施乐中国发布的声明，上海施乐自1988年成立以来一直是中外合资企业，主要股东长期保持相同或接近的持股比例，任何一方均不单独控制公司。本次交易前，上海莱士第一大股东“柯睿天成”及其一致行动人直接和间接控制上海莱士36.22%的股权；“施乐中国”及其一致行动人直接和间接持有本公司32.02%的股权。
可以看出，上海莱士出于对公司股权结构的认可，以持有对外投资为前提，故绕过限制完成股权置换。这也是大多数不具备条件的企业积极吸引外国投资者形成战略投资关系的主要原因。“在不违反《外商投资准入特别管理措施》中负面清单限制的情况下，此举可以在股权结构上获得先发优势。”朱永平提到。
或有收入的递延风险
虽然公司性质的差异为国内企业以股权置换海外资产提供了方向，但非现金交易涉及的税务风险仍是买卖双方需要考虑的重点。
总的来说，无论是境外定向增发上市的红筹架构跨境重组，还是类似上海莱士的跨境并购，抑或是常规的股权投资和增资，所有无现金税公司财务交易的核心本质都是以股份而非现金作为取得目标股份的支付对价，即所谓的“换股交易”。
根据协议，GDS总股权报价为人民币132.46亿元，实际交割45%的最终定价敲定为19.26亿美元。上海莱士按照定价基准日前60个交易日公司股票交易均价的市场参考价发行新股。发行股份的价格为7.50元/股，不低于市场参考价的90%。
朱永平表示，其最大的优势是，如果符合要求，可以享受税收递延或优惠计税甚至免税。然而，一些投资者对纳税持谨慎态度。香颂资本的执行董事沈梦说，税收递延的代价是递延收入。“清仓资金出境，还是要交税，上市公司把原来自己交的代扣所得税，变成将来卖方退出后资金出境的税，谁也不会少交”。
上海莱士还在协议中与标的各方就股份锁定期达成共识，并有明确的业绩承诺要求，表示2019年1月1日至2023年12月31日累计EBITDA总额将不低于13亿美元。如有不足，基利福应赔偿上海莱士。
可以看出，买卖双方在利润增加和股权投资方面各有倾向，45%的股权购买是全资收购GDS搁浅后的调整。沈梦说，“对卖方来说，出售少数股权无法获得现金。虽然股票将来可能会升值，但这一切都是不确定的。所以除非价格有吸引力，否则对卖家没什么好处。”
因此，未来卖方在不丧失对GDS实际控制权的情况下，退出股权投资并非不可能。资金退出后的出境税应该由谁来承担是个问题。上海莱士证券事务代表在接受《国家商报》采访时表示，“由纳税人承担。我们作为一方可能会扣留和支付。”
受前期预案消息影响，上海莱士股价在预案重启后大幅下跌，从20元/股附近跌至6元/股附近。截至今日收盘，公司股价报收于8.19元/股，单日涨幅2.50%；3月31日至4月9日连续7个交易日，股价上涨3.54%。
国家商业日报
