关注蓝字，别迷路~
由于消费和科技的双重属性，过去十年消费电子一直是“牛股的摇篮”，诞生了一批十倍股。智能手机增速放缓，消费电子还能继续强势吗？电子行业未来的机会在哪里？哪些细分行业前景最广阔？
针对这些问题，证券时报记者采访了天风证券副总裁、研究所所长、新财富白金分析师赵晓光先生，看他对电子行业和大趋势的看法。
证券时报记者:电子行业有很多产业链。手机、触摸屏、VR、机器人、锂电池、汽车电子、led等。都包含在这个行业里。而且整个电子产业链相互交织，有时候我们也不知道怎么划分。那么，请先为我们梳理一下电子行业的产业链？
赵晓光:电子产业可以分为两个维度，一个是面向下游应用的消费电子，一个是工业电子，包括军工和汽车。确实是很多行业的上游，下游涉及面广，整个产业链的环节比较长。比如智能手机的核心部件有60多个，有些环节比较笼统。不管下游是什么，都需要计算和存储。那么这些行业就需要单独挑出来，比如手机的控制芯片和连接器。它们会单独成为一个系统的行业，像这样的系统行业差不多有十几个。大的方面是消费电子和工业电子两个维度。
证券时报记者:做电子行业研究的主要难点是什么？你通常把研究重点放在哪里，用户需求还是行业结构？
赵晓光:很多行业总监都讲以客户为核心，看客户会不会买你的产品。那么我们的分析也是从下游看向上游，分析C端消费者为什么购买这个产品，为什么选择这个产品，通过终端产品分析购买行为，分析企业的战略策略，然后进一步选择未来最能符合这个战略策略的供应商。一般来说，就是从下游到上游的逻辑推理，还需要上游到下游的数据验证。
十几年前刚入行的时候学的金融电子。我想看看银行和其他金融机构是否会增加购买金融设备，如ATM和POS机。我记得我看了所有银行的研究报告，以及所有关于金融设备的询问。我只有花大力气才能搞清楚银行什么时候会选择采购金融设备，会选择什么样的供应商？这也是从下游分析上游的一个逻辑。
证券时报记者:中国电子行业的现状如何？
赵晓光:从过去十年到现在，科技行业没有断过，整个行业都在沿着消费电子和移动互联网的逻辑发展。2008年金融危机后，全球通信网络建设力度加大，以苹果为代表的新智能手机厂商开始崛起，打破了诺基亚和摩托罗拉的原有体系。因为原有的供应商采购体系无法为其提供更好的服务，所以中国的供应商体系就是在这个阶段培育起来的。现在我们可以看到苹果手机的模块、摄像头、音响、触摸屏、机盖、连接器、电机、电池等部件。基本上中国厂商在全球都是数一数二的，甚至有些环节是中国厂商的专属。
这个时候，我们会发现两个机会。第一个是中国本土供应链的实力带动了中国本土手机厂商制造手机的能力。所以，全球六大手机厂商中，只有苹果和三星不是中国人。以华为、OPPO、VIVO、语音通讯为代表的中国手机企业也受益于中国供应链的培育，开始崛起。
另一方面，在第一波中，我们培育模组产业。智能手机大约有十几个模块，包括摄像头模块、触摸屏模块、电池模块等。模块上游是三个行业，材料，设备，芯片。近年来，三产已经成为电子行业的第二波力量。在第一波中，AAC Technologies、Goer和Luxshare等公司用了大约5-8年的时间成为行业的领导者。在过去，他们采购的核心材料和设备可能都来自日本和欧洲，但当他们每个人都有数百亿的收入和采购时，他们也将需要培养自己的供应链体系。这时我们可以看到，在过去的两三年里，材料、设备、芯片行业的景气度还在持续。
这两年电子行业表现最好的不是模块行业，模块行业已经从春秋战国时代进入战国时代。当初每个企业自己做产品，通过自己的产品成为苹果和华为的核心供应商。这时候发现有些产品线公司，因为多产品战略，会对单品公司有很大的挑战和压力。进一步会发现，一些平台型公司，通过上下游的整合能力，会对产品型公司造成很大的压制。于是就出现了一批当年的电子模组公司，从最早的十几二十亿市值到几千亿左右的市值。但近年来，这些电子模块公司的市值下降了70%或80%以上。前段时间在香港市场看到一只明星股票，市值从巅峰时的2000亿元跌到300亿元。一个当年几乎所有主流机构都会配置的公司，现在被一些平台公司碾压，因为是单一产品公司。所以近两年来，模组行业呈现出从春秋到战国竞争加剧的格局。
历史的尽头，秦国一统天下。现在这个行业已经不是阿沁王朝了，这个行业已经出现了两三个巨头。通过带动上下游，他们有了更好的利润，相应的，很多产品企业也侵蚀了他们的利润。
模块以外的材料、设备、芯片等行业因为国内替代而方兴未艾。我判断这些行业现在正处于一个临界点。很多材料设备芯片公司证明了自己的能力，已经开始进入苹果、华为等公司的核心系统。应该有很好的替代空。总的来说，基于移动互联网和智能手机的电子行业的逻辑已经演绎了一个比较完整的周期。这是对过去电子工业发展的总结。
证券记者:原材料上涨对电子行业有什么影响？这种影响会持续多久？
赵晓光:今年原材料价格上涨的影响很明显。当然，也有积极和消极的影响。从积极的一面来看，核心部件的生产价格有所上涨。这次涨价主要有四个原因:一是疫情限制了经营活动，导致硬去产能；二是全球货币超发和通货膨胀的因素；第三，中美贸易竞争割裂了供应链。还有一个很重要的因素是，过去电子行业的主战场是智能手机，而现在各行各业都已经渗透了信息技术。养猪养牛的企业也开始用芯片，建筑等各行各业都开始用芯片，包括汽车智能化也是大幅度增长，对芯片的拉动比较大。这些领域是个性化和定制的，因此很难分配生产能力。可能每个领域都需要单独设计一条生产线，对于芯片公司来说不经济。当产能跟不上的时候，他们可能会用过去的一部分产能去做未来更有前景的方向，这也是之前抑制供应的原因之一。短缺导致价格上涨的因素是近两年行业价格上涨的主要逻辑。我们两年前做的预测也更有前瞻性。但目前来看，这种逻辑会逐渐弱化，同时需要区分结构化，哪些区域可以维持，哪些区域只是被带动起来。所以涨价背后的因素不会成为我们分析这个行业的主要逻辑。
证券时报记者:你说未来行业会结构化，那么你认为哪些领域可以保持景气趋势？
赵晓光:对科技产业的分析必须基于变化。哪些领域未来前景很大，进入拐点，要么讲故事，要么需要特别关注。从下游来看，我认为主要有三个方面。第一个是C端的AR/VR领域，也就是XR。为什么重要？第一个逻辑是，人类消费过去以物质消费为主，但新的消费趋势满足了精神属性、文化属性和社会属性，比如红星鸿星尔克，这是一种社会责任感；比如以茅台为代表的社会因素。现实生活中的优胜劣汰，让很多人的满足感受到约束。在虚拟社会中，通过重构规则，他们可以获得个人的满足感和幸福感，寻求成就感。
第二，这么多年，消费电子和移动互联网的秘诀就是两个:社交和服务。智能手机真正的爆发，也是从娱乐功能转向社交功能的时候。过去，VR主要用于玩游戏，但最近脸书在社交和远程办公领域频繁连接人们。
第三，全球科技巨头都在布局AR/VR，包括脸书、苹果、微软、谷歌、亚马逊、腾讯、字节跳动，都在这一领域有所动作。当科技巨头们都在做同样的事情的时候，我觉得大家应该关注一下。
第四，这几年消费电子最成功的产品是无线耳机，实现了听觉功能的延伸，过去打电话的很多痛点都解决了。然后现在低头看手机有很多痛点，比如对颈椎不好。一直拿着手机可能会导致肩周炎再次发作。看太多手机也会对眼睛健康有影响，但AR/VR带来的是视觉功能的延伸。有了AR眼镜，抬头就能看到几百寸的屏幕，手里不用拿着手机。在消费电子行业，视觉的价值比听觉高很多倍，所以从视觉功能延伸的角度来看，AR/VR也符合未来成为大机会的逻辑。另外，VR头戴设备短期全球销量将超过1000万台，这个行业的产品已经出现拐点，不再是讲故事的阶段，所以我认为这个行业的C端未来是一个很大的机会。
这两年赛道上最火的新能源车也是一步步走过来的。如果这个赛道有足够多的机会，和你五三年前配置没有本质区别。可以肯定的是，在这个行业肯定会崛起。这比什么都重要。更重要的是看现在是什么样，三年后会是什么样。不要专注于过程的博弈。
说到B端，我觉得是物联网。第一个逻辑是，中国各行各业都在发生巨大的变化。传统行业，如煤炭和石化农业，过去依靠规模、投资和产能来促进增长。这个粗放型增长的时代基本结束了，未来将进入精细化增长阶段。7月份我们开了一个物联网大会，所有的科技巨头都来了。仔细听了一下，发现了这样一个规律。比如大型建筑央企有100万工人。如何管理它们？未来无疑要进入精细化管理阶段，依托信息化。以前信息化都是表面的，没有解决根本问题。举个例子，以前细化可能是工长每天下班后在电脑前打一行字，告诉你完成进度，有没有违规等等。，仅此而已。而通过物联网，各种传感器、摄像头可以实时监控，让所有的施工现场、流程、原材料都得到高效、智能的管理。一位知名企业家也强调，未来的管理是精准、深入的数据。在这个过程中，物联网扮演了非常重要的角色。
其次，我们跟踪了很多物联网行业的上下游，包括下游的水产养殖、水、电等行业，可以看到今年开始在这方面快速增长。还有我们跟踪的一些上游供应商，一些核心芯片元器件的供应商，发现他们今年上半年的出货量几乎增长了200%。上游到下游的交集印证了我们说的第一个逻辑。
第三个逻辑很简单。目前整个智能终端主要以手机为代表，共有30亿个终端。但是未来，物联网时代从长远来看是3000亿终端的时代。就算看1000亿终端，这也是30倍空的增长。整个行业的需求量非常大。从芯片到模块、组件、系统集成到云端，是全方位的。无论是下游需求、技术进步还是成本降低，规模效应都达到了一个比较好的阶段，周期较长空，短期内拐点明显。
至于第三个未来的机会，要关注汽车的智能化。现在，市场上对整个汽车电气化行业没有异议，当代安普科技股份有限公司这样的龙头市值已经达到万亿。那么，我们认为汽车电动化之后，下一个大的机会是智能化。以前汽车供应链不对国人开放，国人没有机会介入这个行业，因为这会破坏这个领域的利益格局。全球汽车零部件100强总收入超过7万亿人民币，其中96%主要在欧美，以美国人为主，排名第45位的企业收入均为400亿人民币。但现在，无论是特斯拉的造车新势力，还是传统势力的自我革命，都需要引入中国供应商。这些供应商正在智能化的过程中，中国的一些公司已经在汽车供应链中证明了自己。所以我觉得汽车智能化才刚刚开始，但是空的空间足够大。刚才我说整个供应链收入7万亿，净利率15%，利润1万亿，对应20万亿市值的机会。
所以我觉得这三个行业是核心，是未来值得关注的。XR行业刚刚起步，现在涉及上市公司50家左右。物联网和汽车智能化各涉及100多家上市公司。这三个行业对行业的拉动作用很强。
这两年表现最好的半导体和新能源汽车行业还是会有比较好的机会，但是现在也在从春秋战国逐渐进入战国。在这两个行业中，我们需要小心谨慎，做出区分。我觉得明年的XR、物联网、智能汽车行业很有可能是这两年半导体、新能源汽车行业成为市场主流的机会。
证券记者:今年前8个月智能手机市场增长12.3%，但仍低于疫情前。5G交换机会不会带来智能手机的二次增长吗？
赵晓光:现在智能手机还是要等，因为现在市场已经渗透，后期增长主要来自换手机。但目前整个手机的创新都是边缘性的创新，没有根本性的改变。我认为下一波智能手机创新仍将由5G推动。当5G驱动手机从单机功能到云功能，手机可以更好的进行输入输出的交互。这时候手机可能就有大机会了。现在还是要观察。
证券记者:你怎么看待军工电子？
赵晓光:我刚入行的时候，对这个行业有很深的研究。其实研究军工电子行业并不难，因为军工有非常严格的采购制度，某个环节用的是谁的产品基本一清二楚。可以重点关注军工上游公司的景气度。上游采购了下游才会发货，下游也有明确的发货计划，不会无缘无故的给上游发货。通过看上下游的数据，我们可以清楚地看到未来军工行业的趋势。目前来观察上游数据，整体应该是比较明确的景气状态。而且军工背后的主要发展方向也是电子化和信息化。虽然这个行业估值很高，但是看上下游是看军工行业最好的方式，因为这个行业竞争格局比较清晰，不像很多行业注定失败。
证券时报记者:你最近一直在强调不要对大势过于悲观。为什么？
赵晓光:市场分析一般基于四个方面:基本面、政策面、资金面、技术面。在疫情带动的全球波动中，中国不会太差，甚至受益明显。两年前我们有多少忧虑，东南亚崛起，美国打压，现在这些忧虑都减轻了；资本居民财富明显从买房买银行理财转向配置资金，居民财富配置出现明显转移；政策面上，资本市场目前受到高度重视和呵护，因为它是牵一发而动全身的关键因素。从技术上来说，这个位置并不是特别大或者被高估。我们也研究过PE的估值水平，整体来说还是比较安全的。
但毫无疑问，市场已经经历了两三年的上涨。此时整个市场会处于震荡上行阶段，波动可能会加剧，但整个市场是在上行的。面对这种波动，还是要精挑细选；不要在一个行业下行的时候买入，也不要在股价特别高的时候追涨。相反，寻找处于拐点并能继续增长的行业。在这个过程中，需要更深入的科学研究来对抗一些不确定性。对于没有这个研究能力的普通投资者，可以利用行业ETF分享相关机会。
