来源:经济观察报
经济网记者蒋欣12月27日，全国中小企业股份转让系统发布系列文件，这也意味着注册制推进下的新三板市场改革正式落地。
而讨论已久的最终准入门槛标准也已出炉:改革后，精选级、创新级、基础级投资者准入资产标准分别为100万元、150万元、200万元，符合不同层级的市场风险和制度安排。
据了解，11月8日，全国股转公司就《向不特定合格投资者公开发行股票并分层挂牌规则》、《分层管理办法》、《定向发行股票规则》、《挂牌公司信息披露规则》、《挂牌公司治理规则》、《股票交易规则》等6项业务规则的制定和修订向社会公开征求意见。
关注市场分层
在充分听取社会各界和市场各方意见建议后，股转系统制定修订了30项业务规则，涵盖公开发行股票、定向发行股票、市场分级管理、股票交易、投资者适当性、公司监管等六大方面，包括基本业务规则、业务规则、指引、指引四个层次。与证监会的系列规则和规范性文件共同构成新三板改革的制度体系。
在征求意见中，市场意见集中在《分层管理办法》的选层准入标准上，认为净资产收益率10%的要求过高，建议取消或适度降低。股转系统表示，经过认真研究，综合考虑宏观经济形势、行业差异、企业发展阶段等现实因素，此次发布实施的分层管理办法将精选层进入第一标准的净资产收益率要求由10%调整为8%。同时，为了便于市场准确理解和运用规则，明确了第二个标准的营业收入增长率为“最近一年营业收入增长率”。
关于证券交易所的规则，市场上主要有两种意见。第一，建议所选层实行混合交易模式。考虑到《证券交易所规则》已经为所选层预留了空的房间采取混合交易，基于安全起步，初始阶段只实行连续竞价。全国股转公司将适时评估相关改革措施的效果，进一步研究完善交易机制。第二，建议将精选层集合竞价收盘时间由5分钟调整为3分钟，以减少不同市场之间交易系统细节的差异，方便投资者理解。采用这种“证券交易所规则”。同时，基础层和创新层的集合竞价3分钟不能撤单，进一步减少市场内部不同层级交易细节的差异。
交易制度改革:选定级别的连续竞价交易
完善交易制度是充分发挥新三板二级市场定价功能和资源配置功能的重要基础。据了解，此次交易制度调整作为新三板深化改革措施的重要组成部分，从提高定价效率、降低交易成本、满足投资者合理交易需求等方面对交易制度进行了全面优化。一是结合不同市场层级上市公司股权分散和流动性需求，在选定层级引入连续竞价交易模式。基础级别的集合竞价匹配频率增加到每天5次，创新级别的集合竞价匹配频率增加到每天25次。二是将单笔申报最低数量由1000股降至100股，取消最低交易单位要求，放开单笔申报数量必须为100股整数倍的限制，降低投资者单笔交易成本。三是收敛大宗交易价格区间，避免大宗交易价格明显偏离日内价格，防控异常交易风险。
如何看待三层新三板改革？
《分层管理办法》修订颁布实施后，新三板市场将形成“基础层-创新层-精选层”三层市场格局，平滑企业渐进式发展路径，精准满足不同类型、不同发展阶段企业的差异化需求，充分发挥新三板服务中小企业和民营经济的作用。
基础层定位于企业规范，在匹配基础融资交易功能和较高投资者适当性要求的基础上实施底线监管，体现了新三板市场对中小企业的包容性；创新定位于企业培育，在上市公司满足分层标准的基础上匹配更高效的融资交易功能，帮助企业抓住发展机遇做大做强；精选层定位于企业升级，要求挂牌公司通过公开发行提高公开化水平，在匹配高效融资交易制度的同时，对挂牌公司进行标杆严格监管，使新三板有效扩大服务企业发展周期的覆盖面。
股转系统相关负责人表示，在三级市场格局下，修订后的《分级管理办法》完善了各级准入和调整机制，促进了有序市场格局的形成。一是在继续使用原有“定期+临时”调整机制的基础上，适当优化了分层调整程序，补充了精选层进出和上市公司直接进入创新层两种情况，丰富了分层调整机制。精选层公司实行“跟上发展”，符合创新层条件的上市公司“跟上发展”。二是优化了定期和即时降级的制度安排，丰富了触发情境，既保持了相应层级的稳定运行，又保证了不再符合相应层级条件的上市公司及时转出，保证了相应市场层级企业的整体质量。
专家:升级阶段可期
东北证券研究总监付立春表示，与征求意见稿相比，总体变化不大，但部分关键标准超出预期。其中，在《中国中小企业股份转让系统分层管理办法》中，降低了选定层的选择标准，要求将最近两年加权平均净资产收益率由平均不低于10%下调至平均不低于8%。这对于创新层的企业进入选择层具有关键意义。预计很多企业会选择标准1，ROE的高标准会成为实质性的障碍。这一修正案是积极的，符合其先前的建议和期望。
此外，《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理办法》的修订也远超市场预期。选层100万的资金门槛，是考虑到错位发展的理想标准。虽然还是高于傅立春的建议，但符合预期。150万元的创新水平和200万元的基础水平略低于付立春的建议，也远低于市场预期。新三板投资者整体门槛大幅下降，将带来投资者和资金的大幅增加。预计新三板企业多、融资需求旺盛、投资机构少、资金供给不足的基本面失衡状况将得到相当程度的缓解。
付立春认为，总体来看，新三板改革力度大、速度快，超出市场预期。这体现了监管层的勇气、决心和信心，也将为新三板带来新一轮的升级周期。
