包是安全的吗？
“投资人的钱大概率收不回来。”深创投董事长倪的话令人担忧。
在第十三届中国投资大会年度峰会上，他说:“指望IPO基本不可行。”去年一级市场的投资项目超过1万个，但在a股上市的只有105个，加上去香港和美国的不超过200个。如果寻求IPO退出，概率只有1%-2%。
一些业内人士表达了类似的观点。目前国内VC/PE行业的退出格局是:10%可以去IPO，10%可以退出MA，20%会死掉，60%在发展。也就是说，70%或者80%的项目是不能撤的。这还是国内一线机构的投资数据。
在这一阶段，基金经理面临着大量的已投资项目等待退出。
“筹、投、管、撤”和“撤”是最后也是最核心的环节。无论基金经理的资金募集能力有多强，项目来源有多丰富，投后管理有多完善，从结果导向的角度来看，能够在退出过程中实现收益，给投资人带来实实在在的回报，也算是成功。
我们仍然需要问一个问号，投资者是否可以将他们的收入纳入囊中。
国寿投资直投部负责人顾业驰曾直言:“很多基金宣传自己的市值，IRR有多高，但市场上真正DPI为1的大型PE基金并不多。”他认为“退出”是值得大家认真关注的。
最近PE二级市场需求越来越大也说明了这一点。
人民币基金的久期多为“5+2”或“7+2”，这意味着2011-2013年成立的大量基金面临必须退出的节点。二手股转资金被很多gp视为“救星”。
此外，中投顾问数据显示，2012-2017年期间，政府引导基金数量增加987只，设立目标规模合计增加51364亿元。大量引导基金也急于退出。
以前这个行业融资不是太难，管理者更多的是专注于投资。现在，“退出”摆在大家面前。
一根鸡毛
在国内VC/PE行业，很多管理者曾经期望通过追逐热点交出一份漂亮的成绩单。曾经有这样一句创业金句在业内流传:“站在风口，猪都能飞起来。”
市场上一直存在“跟风投资”的现象。在无数资本涌入的背后，大量项目面临清盘的风险。
基石资本董事长张伟在年度投资会上指出:“可怕的从来不是宏观经济，而是跟风的投资。”
2011年开始的“千团大战”已经吸引了5000多位创业者，包括拉手、美团、沃沃团、满堂红团等，资本也是蜂拥而至。整个互联网行业都在期待Groupon创造的高利润神话在中国复制，但是到2012年底，国内团购网站数量减少到2200家，到2013年底，数量减少到213家。至于现在？市场上只剩下几家巨头。
在2015年发起的“百播大战”热潮中，直播平台从PC端向移动端转移，催生了直播热潮。2015-2016年，国内移动直播平台超过200家，获得后续融资的公司超过100家，包括映客、花椒等。但随着整个行业的整顿和过于单一的商业模式，2017年后行业再也没有激起大浪。
2016年流行的“共享经济”也是如此。共享单车、共享充电宝等。在短时间内获得了高额融资。仅在2016年，就有30多家自行车共享公司成立。2017年下半年，共享经济集体陷入倒闭潮。
这把刀切面包和手指。
张伟预测，今年可能是“造车新势力”破产之年。据外媒统计，中国目前有487家电动车生产企业，仅造车的新势力企业就已超过100家。目前十大企业融资总额超过500亿元。他说，“纵观汽车行业，美国只有三个半主流的自主品牌，欧洲只有五个汽车集团。”
热血涌动之后，往往伴随的是一地鸡毛，再完善的多层次资本市场体系也无法满足前沿那么多的退出诉求。
风口来去匆匆，留下的烂尾项目却不少。
上市潮
国内一级市场看重IPO退出。在大多数人眼里，IPO意味着名利双收。很多基金经理希望通过单个项目上市带来的高收益来支撑整个基金的收益率。
但更值得注意的是，一方面，能退出IPO的项目是小概率事件。在现行的a股发行制度下，绝大多数企业，尤其是新经济企业，是无法依靠a股IPO退出的。
根据CVSource的投资统计，从1990年到2018年，a股IPO公司约有3578家。其中，2017年a股市场新股上市数量首次突破400只，全年海外IPOs只，也成为2011年中概股上市以来最热的一年。2018年全年a股首发公司仅111家，海外美股、港股IPO超过100家。
相对于VC/PE行业的存量，这些数字还没有从项目中退出，连零头都算不上。
另一方面，随着资本市场的低迷，大量新经济公司愿意为上市“放血”，提前登陆国外资本市场的时间，奔向香港、美国的股权市场。但在一二级市场估值倒挂的环境下，有很多IPO在美股、港股上市，却“名存实亡”的情况。
据Wind统计，港股中概股上市首日破发率从2017年的24%上升至2018年的36%，年内中概股破发数量占比超过70%。美团点评、小米、51信用卡、平安好医生、映客等无一幸免。美股上市首日破发比例也大幅上升，从2017年的11%上升到2018年的29%。
《2018中国股权转让蓝皮书》统计了十家“科技独角兽”的上市情况，其中70%的独角兽上一轮投资人亏损，90%的投资人上一轮收益不能超过财务收益。
比分手更惨的是，最近在美股和港股上市的中资企业交易量非常惨淡，大量企业的营业额维持在每天几十万美元或者两三百万港币。上市后，这些企业的投资者需要很长时间才能卖出股份，仍然面临难以退出的困境。
同样，国内上市公司的投资者也因减持新规而大大延长了退出周期。不能按计划实现退出，往往伴随着投资回报的降低。
项目退出难，项目IPO退出更难。
科技创新板的推出能否给市场带来新的变化，还是未知数。
我该怎么办？
自国内私募股权投资诞生以来，VC/PE行业已有近20年的历史。如果20年后回头看，我们还只是处于非常早期的阶段，这些困难和困境是不可避免的。
相比全球VC/PE市场，美国和欧洲市场相对成熟。
Pitchbook数据显示，美国PE基金最大的退出路径是通过PE二级市场，其次是通过并购，最后是IPO。IPO退出比例仅为5%左右，而国内近一半的VC/PE基金都在寻求IPO退出。
在美国VC基金的退出路径中，IPO也占很小比例，而MA和杠杆收购占很大比例。
就PE二级市场而言，经过近30年的发展，海外市场创造的价值越来越被投资者认可。中投研究所的数据显示，2008年以后，S基金的净收益倍数中值和净IRR中值明显高于其他私募基金。从2008年到2017年，全球筹资规模达到2160亿美元。
S基金在国内市场的发展还不到十年，还处于市场探索阶段。国内市场募集的S基金数量和规模不到国外的十分之一。
未来我们在PE二级市场会有很大的发展空。
就海外MA市场而言，美国的大型MA基金较多，欧洲的中小型MA基金较多。总体而言，70%投资于MA基金，30%投资于成长型基金。这个数据在国内正好相反，大家都更喜欢成长型项目。
去年，当a股IPO不顺利时，国内的MA市场相对活跃。此外，去年国内一二级市场估值倒挂严重，很多有实力的管理者开始通过并购控制上市公司，实现其体系内的产业资源整合。目前一级市场项目估值逐步理性回归，管理者在价格和保障条款方面的议价能力大幅提升，行业间进一步整合的交易成本降低。
这些都足以让我们相信，MA退出的优势在未来会变得更加突出。
毕竟这个行业还年轻，我们能做的还有很多。(文/杜梦蝶来源/中国投资网偏见实验室)
