作者|唐力
编辑|胡
片名|电影华尔街:金钱永不眠
产生|零状态
2021年，随着一系列的故障和增长，哔哩哔哩成为年度“最差视频平台”。
11月17日，公布了截至2021年9月30日的第三季度未经审计的财务报告。财报显示，哔哩哔哩第三季度营收达人民币52.1亿元，同比增长61%。与此同时，哔哩哔哩第三季度亏损继续扩大，净亏损26.9亿元，同比增长67%，环比增长88%。与爱奇艺同日发布的第三季度财报相比，远超爱奇艺17亿元的净亏损。
数据显示，本季度，哔哩哔哩平均月活跃用户达到2.67亿，同比增长35%；日均活跃用户达到7200万，同比增长35%；月付费用户同比增长59%至2400万，付费率提升至8.9%。虽然广告和会员收入高速增长，但是高增长也意味着高投入。本季度，哔哩哔哩的毛利润降至16%。
财报发布后，美股方面，b站连续两日暴跌，跌幅分别为8.98%和17.17%；港股方面，b站在财报发布当天跌幅超过10%。同一天，哔哩哔哩表示，计划发行价值14亿美元的可转换优先债券，将于2026年12月到期。这笔资金将用于丰富内容分发、RD和一般企业用途。
11月19日，哔哩哔哩突然宣布HKEx“暂时停牌”。虽然业绩超预期，但股价接连下跌，也从侧面反映了二级市场的态度。为什么一直高举高打的哔哩哔哩，市场买单的意愿在下降？
01
游戏很难再爆了。
哔哩哔哩的收入来自四个业务板块:手机游戏、增值服务、广告和电子商务。2018年上市时，手游一度占到总营收的80%。因此，哔哩哔哩被外界称为“一家游戏公司”。
但从2020年第四季度开始，游戏业务收入占比已经下降到第二位。
2021年第三季度，哔哩哔哩移动游戏业务收入为人民币13.9亿元，占总收入的26.7%；同比增长仅为9%。在财报中，哔哩哔哩将增长放缓归因于网络游戏号暂停、未成年人游戏监管政策密集出台等因素。
此前，哔哩哔哩通过代理命运系列第一款手游《命运-王冠任务》获得了巨额回报，2017年游戏业务收入占比71.8%；二次元游戏《蓝色航线》因为火爆一度被打破。然而，在过去的两年里，无论是代理业务还是自研游戏都没有给哔哩哔哩带来可观的回报。
▲哔哩哔哩曾被称为“被FGO上市”
以2021年为例。尽管今年上半年许多“精品”游戏在哔哩哔哩上架，但这并没有带来更多的收入。此前半年报中，哔哩哔哩游戏业务半年营收为12.332亿元人民币，2020年同期营收为12.48亿元人民币，勉强持平。
在2021年第一季度财报会议上，哔哩哔哩董事长兼CEO陈睿在谈到游戏时表示，“我认为游戏行业未来的发展和增长会有很大空并有可能以双倍的速度增长。”
显然，2018年之后，哔哩哔哩再也没有代表过FGO式的爆款。其游戏产品表现大多平平，甚至很多产品在网上口碑和人气迅速崩盘后出现“开服猝死”的现象。比如上半年上架的《手游:融合》和《黑衣剑客:王牌》等产品，到现在基本都沉寂了。
更重要的是，国产游戏的大趋势是注重运研一体化。随着优质游戏产品的不断涌现，开发者在游戏市场的话语权与日俱增，对渠道商的依赖也有所缓解。因此，2020年，虽然哔哩哔哩成为了米哈游爆款游戏《原神》的唯一渠道商。但是，更多的玩家会选择通过“官服”渠道来玩《原神》，而哔哩哔哩并没有从《原神》中得到多少好处。还有2021年网易旗下游戏《哈利波特》的案例。
仅2020年，《原神》全年营收就达到50亿元，而哔哩哔哩游戏业务总营收仅为11.3亿元。在这种趋势下，哔哩哔哩通过代理爆款游戏“躺着赚”的机会不大。与此同时，哔哩哔哩的自我研究能力一直举步维艰。此前，在第二季度财报会议上，陈睿透露，目前，哔哩哔哩自研游戏团队规模已经超过1000人，多个项目正在并行研发，明年、后年将陆续上线。
▲图:《原神》官微
但这并没有让投资者放心。毕竟玩“重仓”的大公司不在少数。从阿里巴巴到字节跳动，他们都组织过大规模的游戏团队，但很少有能推出爆款的。哔哩哔哩早期自研游戏《布兰登的中国梦》上线后就失败了。究其原因，既有哔哩哔哩游戏团队技术实力不足的原因，也有运营经验不足，在哔哩哔哩玩游戏难度大的原因。
虽然在最近的财报中，哔哩哔哩一直在弱化游戏的地位。然而，哔哩哔哩的未来也取决于游戏领域的扩张，这当然与最近流行的超宇宙有关。在第三季度财报电话会议上，陈睿阐述了他对超宇宙发展的看法。“超宇宙是一个概念，不是一个产品。这个概念包含了一些产品元素，比如虚拟现实，一个封闭的社交系统，或者游戏内部的自循环生态系统。其实这些元素并不新鲜，有些公司已经实现了，哔哩哔哩也实现了其中的一些元素。”
对于哔哩哔哩来说，我们是否应该感受到元宇宙的热度是一个两难的问题。
02
否则亏损将成为常态。
b站亏损不是什么新鲜事。
从第三季度的财报来看，几乎所有的营业费用都同比大幅增长。是哔哩哔哩用户流失的“必要条件”，也就是说b站的“吸睛”流失可能只是一个开始。财报数据显示，哔哩哔哩第三季度营业费用总额为人民币29亿元，主要分为三项:销售及营销费用、总务及行政费用和RD费用。值得关注的是它的销售和营销费用。
具体来看，销售及营销支出为人民币16.3亿元，同比增长37%。换句话说，哔哩哔哩的销售和营销费用占其运营费用的一半以上。披露财报，主要用于推广哔哩哔哩的应用和品牌的渠道和营销，以及手机游戏的宣传、销售和营销人员的费用。
随着各种成本和费用的增加，哔哩哔哩第三季度的毛利率创下19.6%的历史新低。
据海豚投资研究分析，三季度毛利下降，正是因为恰逢暑期旺季，日活增加，加上三档综艺、三款游戏的推出，整体投入大幅增长。与此同时，海豚投资研究认为，哔哩哔哩的直播业务发展迅速。但由于UP主的份额相对较高，在80%以上，远高于行业的60 ~ 70%，而且花火平台的广告收入也是给UP主的，因此哔哩哔哩整体的广告毛利率(60%左右)会明显低于其他平台的70 ~ 80%。
此外，值得注意的是，第三季度，哔哩哔哩广告收入为人民币11.7亿元，同比增长110%。目前，哔哩哔哩前五大广告客户分别是游戏、美容护肤、电子商务、数字3C和食品饮料。
与此同时，哔哩哔哩在电子竞技直播上投入了大量资金。2019年，哔哩哔哩力压斗鱼、虎牙、Aauto Quicker等直播平台，豪掷8亿元拿下英雄联盟S在中国的三年独家直播权。近日，中国LPL赛区EDG队夺冠，也迅速登上热搜，成为一个破话题。S11活动期间，哔哩哔哩直播最高人气达到近5亿，相关视频总播放量超过25亿。
▲图:斗鱼官微
然而，在竞标中，哔哩哔哩的游戏直播很难与腾讯支持的斗鱼和虎牙匹敌。2021年4月，虎牙直播以3.1亿美元的价格购买了《英雄联盟》职业联赛及相关颁奖典礼和系列赛在中国大陆未来五年的内容资源使用权以及向第三方转让的权利。
这意味着哔哩哔哩在20世纪90年代的小红利可能要结束了.
b站Q3亏损的另一个重要原因来自公允价值变动，即投资损失。
据天眼查不完全统计，2013年以来，b站共发生146起公开对外投资事件，其中近一半集中在ACG领域，其中游戏公司仅24起。自2020年以来，哔哩哔哩加快了游戏产业的布局。在一年多的时间里，b站投资了掌趣科技和Access！时间沙、猫日、火焰网络、假面骑士影月等11家游戏制作公司。甚至在今年Q3财报发布后的第二天，根据奥菲娱乐发布的深交所公告，哔哩哔哩已经全资收购奥菲娱乐旗下的原创漫画平台，收购金额高达6亿元。
过去对游戏的巨大投入并没有得到相应的“倍速”回报。财报显示，b站Q3净投资亏损7.24亿元。2020年同期投资实现收益1420万人民币。
哔哩哔哩的“抛硬币”投资情况不亚于互联网巨头。在过去的一年里，除了大力投资游戏，哔哩哔哩还涉足了许多领域。尤其是现在火热的新消费和新能源汽车。包括咖啡、汉堡、化妆品，以及最近流行的休闲时尚品牌bosie。哔哩哔哩还投资了吉利旗下新能源汽车品牌ji氪智能科技。
然而，对于新的领域，哔哩哔哩很难像内容领域那样专注于业务联系，而是专注于财务投资。但今年下半年以来，新消费行业投资热潮逐渐消散，不少公司面临回购率难、市场成本高导致亏损的问题。
据媒体牛鞭分析，与ACG的投资不同，b站在新能源汽车、新消费等热门赛道的投资可能会提前更多布局。但这些行业未来能否给b站带来喜人的投资回报，还相当不确定。
03
烧下一个尤爱腾？
今年以来，哔哩哔哩最受关注的数据是增值服务的收入增长，即基于直播和主要会员服务的收入。
财报显示，第三季度，哔哩哔哩增值服务收入同比增长95%至19.1亿元，收入占比36.7%，继续成为哔哩哔哩最赚钱的业务。第三季度，哔哩哔哩平均每月付费用户同比增长59%，达到近2400万，付费率增长至8.9%。早在2017年，陈瑞就曾预测b站的平台付费率肯定会超过两位数。目前8.9%接近预期。"付费用户的数量最终会比用户数量增长得更快."陈睿在财报会议上预测。
但值得注意的是，这一数字仅比第二季度高0.1个百分点，与去年第三季度的7.5%相比增长有限。
随着越来越依赖增值收入，哔哩哔哩也走上了爱奇艺等视频网站的老路。目前，哔哩哔哩大会员的收费标准为打折后每年168元，其权益主要包括免费观看、抢先观看和半价购买付费内容，这与优爱腾的定价政策非常一致。
会员收入一直是爱幼腾的主要收入来源。第三季度，爱奇艺会员服务收入占比56.6%，成为最重要的摇钱树。但是，会员的增长意味着高投入。一方面要加大购买电视剧、动漫等内容版权的投入，另一方面要加大自制综艺、自制剧的投入。
▲图:爱奇艺关伟
近两年，哔哩哔哩也加大了对OGV内容的投入。第三季度，哔哩哔哩在线的一系列动画片、自制综艺节目和纪录片也受到了关注。到第三季度末，哔哩哔哩“大会员”人数再创新高，达到1820万，同比增长42%。
然而，在打破怪圈的压力下，哔哩哔哩不得不继续优爱腾的烧钱模式，依靠高投入实现增长。
与视频网站相比，哔哩哔哩没有走贴片广告路线，而是以信息流广告和品牌广告为主。从广告收入来看，虽然哔哩哔哩的广告转化效率已经大大提高。但离同样是主流广告的字节系统还很远。
公开资料显示，西瓜视频2020年广告收入约50亿元，2021年KPI为60 ~ 80亿元。根据极光大数据此前的报告，2020年西瓜视频的DAU约为4300万。每个活跃用户为西瓜视频带来超过一百元的收入。
财报显示，去年哔哩哔哩广告收入18亿元，日活5000万元。大数据下，每活跃用户广告收入仅为36元。在这次财报会议上，李希，哔哩哔哩的首席运营官，在谈到广告业务时表示，提高广告效率是第四季度和明年的重点。“得益于深度学习模型和早期智能创意的进一步应用，信息流的广告通过率CTR提升了30%以上。”
哔哩哔哩在商业化方面一直很谨慎。但目前在游戏疲软，会员广告业务面临高增长、高投入的背景下，哔哩哔哩必须考虑更高效、高ROI的商业模式。据业内人士透露，学习视频网站并添加补丁广告是哔哩哔哩最好的商业路线。也有人说，优爱腾的老烧钱方式，哔哩哔哩自然要经历一遍。
但如果你成为下一个尤爱腾，资本市场会为这个新故事买单吗？从股市暴跌和停牌的背后，也可以看出二级市场的投资者开始对哔哩哔哩的策略产生怀疑。
没有新剧本可讲的哔哩哔哩，似乎在原形毕露的同时也走到了尽头。
