来源:卡特彼勒金融
很多时候，鲜为人知的投资机会就隐藏在默默无闻的生意中。金针菇就是其中之一。
7月24日，食用菌行业龙头中兴菌业发布2020年半年报，营收6.3亿元，同比增长24.41%，净利润5617.2万元，同比增长13.28%。
这个业绩增长可能没有猪肉股抢眼，但是中兴菌业的股价表现非常稳定。从年初的6.94元涨到了10.8元，股价翻了近一倍。
在大众眼里，金针菇可能是一种不起眼的蔬菜，食用菌的种植也是一个容易被忽视的行业。很少有人能想到，这背后是一个年产能高达千万吨的行业，每年以15%以上的高速增长。行业龙头不仅成长稳定快速，而且现金流极其优越。
当然，未来潜在的价格战风险也不容忽视。
为什么蘑菇巨头偏爱金针菇？
中兴菌业是中国食用菌产业的龙头之一，主要产品为金针菇和双孢菇。截至2019年底，中兴菌业日产金针菇745吨，双孢菇220吨，产品品牌分别为黄羲和女娲。
无独有偶，a股上市的另一龙头食用菌雪榕的主打产品也是金针菇。截至2019年底，雪荣生物累计日产食用菌产能1170吨，其中金针菇960吨，占比82.05%，其余为真姬菇、香菇、杏鲍菇。
在各种食用菌家族中，金针菇其实并不起眼，在传统菜肴中的出现率并不高。2018年，我国食用菌总产量达到3842.04万吨，其中产量最高的品种是香菇、黑木耳和平菇，它们的总产量占全部食用菌的61%。然而，金针菇只占所有食用菌的8%。
为什么蘑菇界的大佬们都对金针菇爱不释手？这主要是因为金针菇是最适合我国工业化生产的菌种。
根据安信证券的研究，金针菇和杏鲍菇是我国工业化程度最高的产品。2019年，全国金针菇产量161.94万吨，杏鲍菇产能114.39万吨。2018年，二者的工业化产能占比分别为43.2%和34.9%，远高于其他食用菌。
相比之下，虽然香菇的需求量更大，但是在目前的技术水平下，香菇并不适合工业化生产。根据安信证券的基层调研，按照目前我国香菇的工业化生产水平，工业化香菇的品质不如人工栽培香菇，而且由于农村劳动力成本低，工业化香菇在成本上没有优势。
雪荣生物曾投资建设蘑菇工厂，但由于产品质量不稳定，生产成本高，2017年蘑菇产品产能减少。
得益于日本发明的瓶装栽培技术，金针菇成为最适合工业化生产的食用菌品种。瓶栽可以降低种植过程中杂菌的污染率，适合大规模工业化生产，因此作为核心产品受到两大真菌巨头的青睐。
中兴菌业成立于2005年，2015年成功上市，赶上了食用菌发展最快的最好时机。智研数据显示，2014-2017年，我国金针菇产量年均复合增长率高达15%，几年间产能从100万吨增长到300万吨。并且产能的增长速度与需求的增长速度相同，新增产能被市场充分消化。
或许你已经注意到，金针菇在你的生活中出现的越来越频繁。火锅、麻辣烫、小吃、各种菜肴都少不了金针菇。但很少有人能注意到，在这不起眼的蔬菜背后，一个行业正在高速发展。
中兴菌业作为工业化生产金针菇的企业，得益于行业成长和产业化的双重因素。近10年来，中兴菌业不断投入新的食用菌产能，收入一直以20%以上的高速增长，远超行业平均水平。2019年，中兴菌业营收11.56亿元，接近2011年营收水平的十倍。
金针菇产业还是进一步产业化空。在食用菌发展较早的日本、韩国和台湾省，食用菌工厂化生产的比例已经达到90%以上。姐姐认为这与这些国家和地区土地资源匮乏的资源禀赋有关。我国食用菌生产能力分散，最后可能达不到这么高的产业化水平。而我国劳动力成本的上升趋势，将凸显未来食用菌工厂化生产的成本优势。
卖鲜菌，绝不赊账。
不知道读者朋友们有没有发现，食用菌企业的财务报告在产能描述方面很特别。一般大部分企业都会公开自己的年产能，而中兴菌业是按日测算企业的产能。
这主要是食用菌流通快造成的。
除了香菇，大部分食用菌在鲜菇的状态下风味最好，所以大部分食用菌都是新鲜的。为了追求极致的新鲜感，很多火锅店甚至会把活蘑菇摆上餐桌。
但是，鲜蘑菇不容易保存，保质期非常短。以金针菇为例。目前半真空封装是市面上最好的封装方式。在2~3℃下只能保存20~25天。
这对金针菇销售环节的流通速度提出了极高的要求。目前中兴菌业的产品全部卖给经销商，不需要管理C端销售渠道。我们产品的销售是日常的，生产部门每天都会预估第二天的产量，经销商也需要提前一天提出预定需求。第二天，中兴菌业按照实际产量分配产量。
在经销商管理方面，中兴菌业实行保证金制度，金额一般为经销商5-10天的销售额，发货实行现金和现货制度。
因为食用菌行业的求鲜特性，中兴菌业的现金流非常优越。截至2020年上半年，中兴菌业应收账款总额仅为2362.06万元，仅占其上半年销售额的3.73%，占其总资产的0.44%。同时，中兴菌业的货币资金和交易性金融资产总额已达19.3亿元。
当然，食用菌保质期短也限制了它的运输半径。从两家食用菌上市公司披露的财报来看，金针菇的运输半径在900公里左右，因此中兴菌业需要将产能分布在人口集中的区域周边。
根据已编制的财报信息，目前中兴菌业共有12个生产基地，分别位于甘肃天水、陕西武威、山东杨凌、河南新乡、河南安阳、四川徐州、江苏吉林、安徽滁州、湖北蚌埠、孝感。它已经覆盖了中国重要的西北、华北、东北和华东地区。
不过，另一家行业龙头榕树的产能布局也遵循同样的逻辑。通过比较发现，中兴菌业的生产力布局与榕树有较高的重合度，尤其是在东北、华东和华中地区。
两家企业也各有优势。中兴菌业在山西、甘肃等省知名度较高，而雪荣生物制品在华南市场有优势，但华南消费水平高，也导致雪荣生物制品的均价高于中兴菌业。
另外，中兴菌业的产品完全面向供应商，都是大包装，主要面向餐厅、单位食堂等B端客户。因此，普通消费者很少知道中兴菌业旗下的黄羲和女娲这两个极具攻击性的品牌。
而雪融生物已经率先推出了面向C端客户的小包装产品，并且已经上线。目前，雪榕已与盒马鲜生、每日优鲜、丁咚购物、美味、食享等生鲜平台达成合作，实现了从生产到消费者的24小时送达。
事实上，C端用户并不是食用菌的主要需求来源，所以原生生鲜的线上优势并不明显。但今年的疫情凸显了生鲜电商的优势。当线下传统批发市场和餐饮业受到重创时，生鲜电商需求一度火爆。
目前中兴菌业也意识到了上线的重要性，正在进行C端产品的布局，但不知道率先进入电商领域的雪荣生物是否有足够的谈判能力与生鲜电商平台签订独家合作协议，阻止中兴菌业的追赶。
继续增加产能，价格战或提前。
事实上，我国食用菌行业已经度过了高速增长期，目前行业发展趋于稳定。根据中国食用菌协会披露的数据，2016年我国食用菌产量增速已降至3%，远不及2014年的水平。
同时，随着产能的不断发展，金针菇的产量越来越接近国内消费需求的天花板，供需缺口逐渐缩小。甚至在2018年就有观点认为国内金针菇产能已经供过于求。当然，这样的结果是，金针菇行业的整体利润水平一直在下降。从近几年中兴蘑菇行业的毛利率可以看出，自2016年行业增速放缓后，其毛利率也大幅下降。
然而，在这样的情况下，中兴菌业和雪荣生物的龙头不断投入新的产能。目前中兴菌业在建的金针菇产能为6.2万吨/年，双孢菇产能为6万吨。同时，雪荣生物在建项目还包括山东金针菇138.6吨、广东金针菇170吨、威宁金针菇138.6吨。
两者的意图非常明显，就是利用工业化生产的成本优势和他们积累的品牌优势，迫使该地区农民的蘑菇产能退出，占领原本分散的市场份额。
事实上，我国食用菌产业集中化的趋势一直在持续。2012年全国食用菌生产企业788家，2019年只有417家。目前，种植食用菌的原材料价格和人工成本都在上涨，但行业内的利润水平却在下降。小产能企业和遵循传统“公司+农户”形式的企业被迫退出是必然趋势。
按照目前的趋势，金针菇行业两大巨头在区位布局上如此接近，行业已经进入争夺成本优势的存量阶段。未来金针菇行业是否会引发类似造纸行业和啤酒行业的价格战，不得而知。
