来源:21世纪经济报道
原标题:金融深度|新规临近，金融科技巨头“十字迷路”
亚马逊盆地雨林中的一只蝴蝶，扇动几下翅膀，两周后可能会在美国德克萨斯州引起一场龙卷风。
蝴蝶效应在经济生活中比比皆是，但都没有蚂蚁暂停上市的冲击波那么强烈和广泛，后续的深远影响更是难以估量。
11月3日晚间，蚂蚁集团在a股科技创新板和HKEx上市因监管约谈等一系列原因被暂停。按照原计划，蚂蚁集团将于11月5日在上海和香港同步上市，市值将超过2万亿元，成为全球资本市场有史以来规模最大的IPO。
如果没有这次意外，蚂蚁金服、陆金所、JD.COM数码科技应该是今年集体登陆资本市场的中国金融科技三巨头。
蚂蚁暂停上市前后，《网络小额贷款业务管理暂行办法》出台，“杀伤力”显而易见。中关村互联网金融研究院首席研究员董希淼11月5日对21世纪经济报道记者表示，目前来看，金融科技监管新形势对蚂蚁集团影响最大，陆金所次之，京东数码分公司影响相对较小。
“第一，蚂蚁集团的金融牌照数量最多，11月1日实施的金融管制措施对其影响很大。为满足《财务控制办法》的要求，有必要对组织结构和业务板块进行重大调整。JD.com和陆金所没有蚂蚁金服那么多金融牌照，金融管制措施对它们影响不大。其次，蚂蚁集团的利润主要来源于小贷公司的放贷，网络小贷方式对其造成了沉重打击。京东的网络小贷业务占比很小，影响不大。”董希淼说。
11月6日，央行发布的《金融稳定报告》再次明确，要加快完善符合我国国情的金融科技监管框架，解决规则滞后带来的监管空白条、监管套利等问题，加快数字化监管能力建设，提升监管穿透力和专业性。雨要来了。
“三大”商业模式的比较
在商业模式方面，三家公司之间存在显著差异。
蚂蚁集团依托阿里生态，以支付宝为流量入口，将支付场景拓展到人们的衣食住行等线上线下综合生活场景，再利用信贷、理财、保险等金融服务和技术输出，实现流量变现。其客户群体包括个人、金融机构、一般企业和政府部门。
京东数字分公司背靠JD.COM集团，走2B路径，以数字技术为核心，为金融机构、商家和企业、政府等客户提供数字化解决方案。
依托平安集团，陆金所以P2P网贷业务起家，以零售信贷和财富管理为主，以零售信贷为主要收入和利润来源。
与流量相呼应的是估值。采访前，蚂蚁集团估值超过2万亿人民币，JD.com数码分公司估值超过2000亿人民币，已登陆纽交所的金鹿，按11月6日收盘价估算市值337.9亿美元，约2230亿人民币。
无论每个公司对自己的商业模式描述得多好，从最本质的收入来看，金融科技“三巨头”的主要收入和利润来源都是信贷业务。
蚂蚁集团招股书数据显示，其微贷科技平台营收占比已从2017年的25%提升至2020年上半年的39%，成为公司最大的业务；JD.com分行的JD.COM金条和JD.COM白条总收入成为2020年上半年最大的业务，提升至43%；lufax的零售信贷是过去三年的主要收入来源，并呈上升趋势，在2019年和2020年上半年的占比超过80%。
至于贷款业务的具体类型，三家公司都有消费信贷和小额信贷，只是侧重点不同。蚂蚁集团和京东数码分公司主要做消费信贷，金鹿主要做小额信贷。
招股书数据显示，蚂蚁集团的信贷产品包括花呗、借呗和小额贷款，2020年上半年其消费信贷产品占比约80%；京东支行的消费信贷产品有JD.COM白条、JD.COM金条，小额信贷产品有北京鲍贝、北京小贷、北京矿业。JD.COM白条和JD.COM金条是公司信贷业务的主要产品；陆金所的主要产品包括担保贷款和无担保贷款，其中担保贷款的借款人是小微企业，无担保贷款包括小微企业和个人消费。2020年上半年，69%的新增贷款是小微企业。
在客户渠道上，蚂蚁集团通过淘宝、天猫、淘宝电影、亚马逊、唯品会布局线上消费场景，通过沃尔玛、家乐福、永辉超市布局线下消费场景。JD.com以JD.COM、微信等app为场景获取客户。
由于缺乏消费场景，陆金所主要依靠直销、合作渠道以及网络和电话营销来获取客户。截至2020年上半年末，公司拥有超过56，000名销售人员，陆金所通过直销、合作渠道、网络和电话营销的客户占比分别为48.2%、39.8%和12.0%。合作渠道中，平安生态圈占比超过90%。
近年来，陆金所信贷业务的获客成本大幅上升。2019年和2020年上半年，直销费用分别增长78%和41%，合作渠道费用分别增长111%和51%。公司获客成本率呈上升趋势，信贷业务/零售信贷便利化服务费获客成本从2017年的15%上升至2020年上半年的28%。
详细来说，陆金所零售信贷便利服务费包括贷款便利服务费和贷后服务费，其中贷款便利服务主要包括客户评估、技术支持和贷款匹配，贷后服务包括还款催收、数据采集和管理。2017-2020H1，陆金所贷后服务费占比从67%提升至79%，是主要收入来源。
从借款人数来看，蚂蚁集团人数最多。在截至2020年6月30日的12个月期间，约有5亿用户通过蚂蚁集团获得了消费信贷。2020年上半年，JD.COM白条全年活跃人数5545万，陆金所累计借款人数1343万。
但从金额上看，陆金所是最大的，无抵押贷款10-15万，抵押贷款40-65万，远超其他两家。蚂蚁花园人均贷款余额2000元，JD.COM金条2020年上半年人均贷款规模18000元。
目前蚂蚁集团和陆金所的信贷业务收入在同一个量级，远超京东数码分公司。
2017-2019年，陆金所零售信贷业务收入在三家公司中最高，分别为153.36亿元、295.76亿元和393.25亿元。2019年，蚂蚁集团信贷业务收入大幅上升，2020年上半年反超，蚂蚁金服459.72亿元，陆金所207.54亿元。JD.com的主要信贷产品JD.COM白条仅为17.94亿元，JD.COM金条为26.36亿元。
2020年上半年，蚂蚁集团的净利润也遥遥领先于另外两家公司，其中蚂蚁219.23亿元，陆金所72.72亿元，JD.COM 6.8亿元。
然而，2018年，三家公司净利润最高的不是蚂蚁，而是陆金所。2018年，陆金所净利润133.17亿元，蚂蚁同期净利润21.56亿元，JD.com净利润1.28亿元。“头把交椅”易手的原因显而易见。陆金所2019年开始退出P2P产品，蚂蚁集团2019年开始发力，信贷业务收入大幅上升。
值得注意的是，在信贷资产质量方面，蚂蚁金服和陆金所的信贷逾期率近年来呈明显上升趋势。以90天为例。截至2017年末、2018年末、2019年末和2020年上半年，蚂蚁消费信贷余额逾期率分别为0.68%、1.01%、1.05%和2.10%，小微经营者逾期率分别为1.10%、1.67%、1.57%和2.05。陆金所的一般无担保贷款逾期率分别为0.7%、1%、1%和2.1%。同期，JD.com小额贷款资产逾期率分别为0.83%、2.10%、1.33%和0.38%。
网络小贷新规的影响几何？
对网络小贷的监管，无疑将成为主要依靠信贷收入的金融科技巨头最具影响力的新规之一。
小贷公司原则上不得跨区域经营。但近年来，一些公司借助网络小贷业务，突破经营地域限制，将业务拓展至全国。一方面以资产证券化的方式整合资金，突破融资杠杆的约束，放大杠杆率。由于网络小贷业务缺乏全国统一明确的规则，各地政府对小贷公司网络小贷的审批标准和规模不一，也导致了地区间的套利。
例如，目前经营网络小贷业务的小贷公司约有250家，其中近百家注册在广东和重庆。蚂蚁集团旗下的两家小贷公司注册在重庆。此外，江苏、浙江、上海、江西等省份也有不少小贷公司经营网络小贷业务。
因此，11月2日，银监会和人民银行联合发布了《网络小额贷款管理暂行办法》，在业务领域、贷款限额、联合贷款、融资杠杆、注册资本等方面提出了多项要求。，并对之前的监管政策进行了全面的完善和调整，重点在五个方面:
一是强调网络小贷业务应当在省级行政区域内经营。作为主要股东，参与跨省网络小贷业务的小贷公司不得超过2家，或者持有跨省网络小贷业务的小贷公司不得超过1家。
这一规定将导致旗下拥有两家小贷公司的蚂蚁集团进行调整。监管要求互联网经营平台和注册地要一致，即使银监会批准其跨省经营，也只能保留一家。
第二，网络小贷要坚持小额、分散的原则。个人贷款不超过30万，三年内三分之一年收入低的，机构贷款不超过100万。这是专门针对网络小贷的要求。“杀伤力”如何，还是要看实施细则怎么制定，比如年收入怎么界定。
第三，限制网络小贷的联贷投资比例。单笔联合贷款中，从事网络小贷业务的小贷公司比例不得低于30%，以抑制小贷公司通过联合贷款过快扩张。
蚂蚁金服和陆金所的信贷业务以助贷和轻资产联合贷款为主。第三方金融机构是其主要资金来源。截至2020年上半年，蚂蚁集团、JD.com数科和陆金所的表内贷款占比分别仅为2%、4%和0.7%。在联合放贷模式下，三家公司旗下的小贷或消费金融公司只提供少量资金与其他金融机构一起放贷。
“蚂蚁集团旗下的小贷公司中，与一些中小银行联合发放贷款的，出资比例低至5%，最低的只有1%。据测算，蚂蚁集团借助联合贷款模式，通过360亿的表内资产撬动了约1.8万亿的联合贷款，成为其信用扩张的最重要工具，也埋下了较大的金融风险。限制联贷比例后，蚂蚁集团的信用扩张模式将受到严重打击，对其影响很大。”董希淼说。
市场对此也有不同看法。浙江大学客座教授、原CICC机构业务和财富业务执行总经理吴小平11月6日对21世纪经济报道记者表示，“联合贷款的出资比例不能低于30%，这对蚂蚁来说确实是一个很大的挑战，因为这至少是新增1000亿元的注册资金需求。不过，从蚂蚁金服这次提出的融资金额来看，蚂蚁还是有能力从市场上找到这么多钱的。虽然现在暂停了IPO，但我相信蚂蚁金服还是可以在银行间市场和其他融资市场获得资金的。”
在具体执行中，还是要看监管规则如何界定助贷和共贷的边界，助贷和利润分成模式能否绕过这一规则。
第四，限制了网络小贷的融资杠杆。明确小贷公司通过银行贷款和股东贷款从事网络小贷业务不得超过其净资产的1倍；通过资产证券化和债券发行融资不得超过其净资产的4倍。可以看出，经营网络小贷业务的小贷公司总杠杆率为5倍。
这与《通知》对小贷公司杠杆率的要求一致，但对蚂蚁集团旗下的小贷公司影响更为明显，因为严格限制了其通过资产证券化获取资金，助推其规模扩张。同时，《征求意见稿》还将调整网络小贷杠杆率的权限写入了银监会，以防止地方监管放松导致标准不一。
第五，提高经营网络小贷的资金门槛。从事网络小额贷款的小额贷款公司注册资本不低于10亿元，跨省经营网络小额贷款的小额贷款公司注册资本不低于50亿元。但这对于“三巨头”来说并不难。
董希淼表示，《征求意见稿》有望在公开征求意见后不久公布，有助于规范网络小贷业务操作行为，引导小贷公司回归小贷本质，提升服务能力，在防范风险的同时更好地服务实体经济。“如果相关措施正式实施，网络小贷业务将迎来一轮大调整，通过网络小贷业务大肆扩张的大型互联网公司将受到明显冲击。这可能是蚂蚁集团被暂停上市的原因之一。”
金融监管转向？
业内普遍认为，10月31日国务院金融委员会会议是金融科技监管政策走向变化的标志。这次会议明确强调，当前，金融科技和金融创新快速发展，必须妥善处理好金融发展、金融稳定和金融安全的关系。既要鼓励创新、促进创业，又要加强监管，依法将金融活动全面纳入监管，有效防范风险。监管部门要认真做好，对同类业务、同类主体一视同仁。
目前国内金融监管仍以机构监管为主，业务上可能存在套利空。蚁群因为机制灵活，被认为深谙此道。
《网络小贷公司管理办法征求意见稿》体现了从机构监管向功能监管和行为监管转变的思路。如果金融科技公司参与类似银行的存贷款业务，也应该有准备金、资本、杠杆率、流动性等监管要求，以保持监管一致性，减少监管空白条和监管套利。
这将使蚂蚁等金融科技公司与银行等持牌金融机构处于同一监管层面。未来蚂蚁金服盈利的重要部分，即助贷业务和表外资产ABS，也可能参考表内贷款管理。
10月31日召开的财委会会议也强调，要完善公平竞争审查机制，加强反垄断和反不正当竞争执法司法，提高市场综合监管能力。要建立数据资源产权、交易流通等基础制度和标准，加强个人信息保护。行业分析师认为，反垄断和加强个人信息保护是蚂蚁集团等金融科技公司的重点。
此外，尚未出台细则的金控集团管理办法，是悬在蚂蚁金服等金融科技公司头上的又一把达摩克利斯之剑。
虽然细则尚未发布，但《金融控股公司监督管理试行办法》明确指出，金融控股公司及其持有的金融机构和集团整体的资本应当与资产规模和风险水平相称，并表管理基础上计算资本充足水平。可见，监管约束主要是杠杆率控制、大规模风险暴露管理等。
11月6日，央行发布的《金融稳定报告》再次明确，金融管理部门将统筹协调，加强监管顶层设计和总体布局，加快完善符合我国国情的金融科技监管框架。一是在创新监管工具的基础上，尽快推出符合我国国情、与国际接轨的金融科技创新监管工具；二是以监管规则为核心，及时发布针对性监管规则，确保金融科技业务在业务合规、技术安全、风险防控等方面有章可循。，并解决规则滞后导致的监管空白条和监管套利问题；三是以数字化手段构建数字化监管报告平台，采用人工智能技术将监管规则形式化、数字化、程序化，加快数字化监管能力建设，提升监管穿透力和专业性。
蚂蚁、陆金所、JD.com等金融科技公司未来将如何发展业务，如何适应新的监管形势，仍是未知数。
