来源:一点财经
金融股不好闻吗？不，它们只是科技含金量被低估的加权部分。
过去十年，国内金融科技行业经历了金融信息化的1.0阶段和线上业务的2.0阶段，现在已经进入金融与科技深度融合的3.0阶段，形成了以蚂蚁、腾讯、JD.COM等大型互联网公司和传统金融科技子公司为主导，垂直金融科技企业分散在各个子赛道的市场格局。
目前，金融科技相关话题仍占据全球市场的C位。但相对于美国的一些金融科技新秀，中国的金融科技企业更多被归为大金融行业，科技价值评估有限也使得该板块的中概股处于整体低估状态。
然而，所有市场显然都意识到了这一点，并试图逐步增加科技元素在行业估值模型中的权重。
随着行业整体估值的修复，360数码分公司、信义科技、乐心等多个海外上市金融科技板块的股票有望迎来补涨行情。同时，金融科技将正式开启下半场。
美国股市正在“修正”
在中国金融科技高速发展的十年中，行业的亮点出现在2017年至2019年之间。
虽然监管部门对金融创新业务的监管一直在收紧，但也一直保持着审慎包容的态度。与此同时，一波金融科技公司成功登陆资本上市。
在上市地点方面，像Karaka这样的第三方支付机构都选择在国内a股上市，而宜人金科、新野科技、建普科技等大多数金融科技公司为了获得更高的价值投资，都选择了美国股市。
“通过上市和融资，这些金融科技公司取得了长足的进步。然而，由于中美两国金融科技行业的巨大差异，不同的市场认知导致金融科技领域的一般股票在美国股市处于‘折价交易’环境。”一位资深行业观察人士表示。
这个结论不是没有根据的。中国和美国在金融科技的创新方向和实践路径上表现出很大的差异。最根本的原因是两国的征信体系不同:
在美国，三大征信机构几乎覆盖了所有人和公司的信用数据，几乎已经构建了足够完善的信用体系；
在中国，央行主导的征信系统只覆盖了向金融机构借款的用户数据，而数以亿计的下沉城市“无痕”用户并不在其中。所以征信体系还是要大大完善空。
当然，也正是这种国家层面征信环境的巨大差异，也使得两国金融服务领域科技元素的切入点和在行业发展过程中的作用有所不同。
鉴于美国本地用户征信体系的完善，早期美国的金融科技公司大多面向B端金融机构，为其提供技术输出等服务。此后，市场上逐渐涌现出更多的金融科技公司如Lending Club、SoFi、Acorns、Affirm等。
而在中国，征信的缺失是金融科技的突破点，所以这个行业很自然的在C端征信领域崛起，抓取离散数据，测试风控模型，满足个性化需求。此后，国内金融科技之所以向B端业务领域换挡，更多是出于监管合规的考虑。
整体来看，金融科技股价被低估是诸多复杂因素叠加造成的，主要原因是美国资本市场对中国金融科技的估值更多是参考金融板块来理解的，而忽略了金融为表、科技为核心的业务底层；当然还有国内监管层面和市场层面的其他影响。
事实上，“华尔街”已经意识到这一点，并开始采取纠正措施。近日，花旗银行发布研究报告称，无论是在政策层面，还是在企业管理层面，中国目前的市场格局一直在发生变化。这个时候是时候重新评估中国金融科技公司的潜力了，应该缩小中外金融科技公司的差距。
科技投资价值的重新审核，不仅是受聘企业科技创新得到市场各方认可的实证证据，也是将为相关企业带来重新评估良机的巨大优势。
中国的业务仍在增长。
从国内现有的行业结构来看，国内金融科技市场结构倾向于少数大企业主导。2020胡润全球独角兽榜单显示，这些头部机构包括18家金融科技“独角兽”，包括蚂蚁集团、陆金所、微众银行、JD.com数码支行、银联商务等，总估值16340亿元。
|数据来源:2020胡润全球独角兽榜单、泽平宏观《2020中国金融科技报告》
当然，这并不意味着中小金融科技没有生存的机会。
毕竟随着国人可支配收入的增加，自身消费意愿的释放，支付、财富、信贷等各种新业态。，与之匹配，不断繁殖。尤其是金融科技企业，利用数据和技术优势，通过与金融机构的合作获得发展机会，成为很多子赛道的领跑者。
然而，无论这些金融科技的成长经历如何，企业规模如何，提升经营绩效始终是一个共同的话题。目前金融科技行业的商业模式主要是贷助，所以企业的业务能力直接验证了自身的技术能力。
这一点，从刚刚发布新财报的360数码分公司和新怡科技的表现就可以窥见一斑。
2020年，360分支机构贡献交易2467.58亿元，比2019年的1990.71亿元增长24%；本财年营收135.64亿元，较2019年的92.2亿元增长47.1%。
2020年全年，ICT促成的贷款金额达到641亿元，第四季度促成的贷款金额达到210亿元，同比增长24.3%；全年实现总收入75.63亿元，同比增长26.8%。
除了营收的大幅增长，市场衡量金融科技企业技术实力的另外两个维度是逾期率和机构合作。前者意味着对业务亏损的控制，后者代表对产业生态的占领。
财报显示，360数码分公司和新野科技逾期率均持续改善:360数码分公司M3+逾期率降至1.48%，D1逾期率达到历史最好的5.2%，近期降至5%以下；得益于用户结构的持续优化，新野科技第四季度最终逾期率有望低于3%。
结构合作方面，金融机构资金360分支机构占比99%；叶欣技术来自机构资金。目前已与银行、消费金融公司、信托等50余家持牌机构对接。机构资金成本相对可控，不仅为其腾出更多利润空，也是市场认可的另一种体现。
尽管360数码分公司和信谊科技的助贷业务稳步提升，逾期率持续可控，但市场仍未给予这两家金融科技公司应有的价值定位。从PE值来看，360的学科数是12.8倍，新野科技低至7.9倍。陆金所和乐心也不高，PE值分别为17.2倍和7.2倍。
可见，贷款辅助等技术赋能并不容易被市场理解，但这种商业模式的好处是不会因为所谓的“窗口”而瞬间改变。它通过技术检验产品体验和是否能满足机构的需求，在服务受众的同时积累自身的价值增长。
科技元素带来重估。
对于金融科技企业来说，市盈率估值法虽然应用广泛，但是有一个很大的缺陷，就是没有考虑到企业未来的成长能力。实际上，市净率是金融科技中股票估值价值含量的更好体现。
从市净率来看，目前几家中国金融科技公司在美股市场的PB在1.5-3.8之间，其中360数码分公司的PB为3.8，乐心为3.2，lufax为2.9，新野科技为1.7。而国内金融科技公司在美国的PB比中概股高几倍甚至几十倍。比如风险评估的VRSK是10.4，机构服务商PayPal是14.6，信用服务机构Afterpay是18.5，信用指数评级公司SPGI高达164.9。
其实不难理解为什么会出现这种情况。有两个主要原因:
第一，从行业监管的角度来看，市场上还没有真正出台一套专门针对金融科技行业的官方指导意见。目前的业务规范、资质等监管要求，几乎都是按照金融监管来执行的。所以大部分投资人对金融科技行业的定性和估值，很自然的将其归为大金融板块。
第二，监管之前对金融科技行业进行过几次强力整顿，横向涉及准入资质、业务形式等。，并垂直细化到获客、风控、放贷、催收等环节。这种被动转型也在一定程度上影响了用工企业的业绩稳定性。
“从商业逻辑上来说，无论是信义科技，还是360数码分公司这样的生态企业，他们的崛起抓住了数据和技术的机会，进而改变了传统的金融服务。所以，金融科技公司的本质其实是科技公司，而不是直接参与交易的金融公司。”
上述行业观察人士进一步指出，“与美国国内金融科技公司相比，金融科技的股票市净率普遍不高，这大概与海外资本市场对中国金融科技的审视还停留在过去的思维有关。但实际上，中国金融科技的发展已经超过了美国。为了保证市场的公平性，美股应该提高对中国金融科技企业的预期指标。"
科技创新企业的价值增长曲线
但从趋势上看，科技在估值模型中的权重在不断加强，有望改变金融科技行业的估值逻辑。
对于这些金融科技股来说，把技术收入作为新的增长极，不仅意味着可以用更轻的模式、更低的资本撬动大发展空。
同时，科技变现带来的业务和财务增长也意味着行业“天花板”高，行业估值模式向科技企业靠拢是重要趋势。
这样的案例在资本市场并不少见。今天的“新野科技”和“360数字科学”和过去的亚马逊很像。
2015年初，亚马逊和阿里巴巴的市值是2000亿美元。到2018年，亚马逊和阿里巴巴的净利润约为110亿美元，但两者的估值相差较大。亚马逊市值8728亿美元，PE的75.99倍，而阿里市值只有5486亿美元，PE的只有24.38倍。
究其原因，市场认为这两家公司性质不同:亚马逊被视为科技企业，因为其主要利润来自云服务；阿里巴巴的主要利润来自于电商业务，所以它只是一个电商平台。
回顾金融科技行业，拉长周期，即使有一天经营主体再次面临转型，脱离助贷模式，与金融机构成为纯技术输出的B0T模式，也不会从根本上颠覆行业的估值逻辑，但这种规避监管风险、弱化周期风险的方式，也是一种可行的业务推广。
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目前，即刻消费、银联商务等金融科技公司已在科创板顺利完成上市辅导。不难预见，a股的大门也在向更多的金融科技公司敞开。当然，这可能不仅限于IPO公司，也是为那些登陆海外资本市场的金融科技公司回归铺路。
伴随着国内外市场对行业价值判断的悄然变化，金融科技下半场的精彩将正式开启。
