来源:新浪证券
新浪财经上市公司研究院出品
作者:一零
“All in Cloud”的豪赌，是金山云十年的风雨。
十年前，金山云领先市场一步，用了19个小时，敲定了这场死亡长跑。在巨人开始之前，走在前面的金山云是行业前五。
十年后，金山云弹指一挥间就倒向了纳斯达克。金山云从74.67美元/股的历史高点跌到2.50美元/股的最低点，仅仅用了一年时间。过去十年，互联网行业从移动互联网切换到产业互联网，云计算行业发生了巨大的变化。
日前，金山云回归港股双重上市的消息再次将人们的目光聚焦在这家老牌独立云厂商身上。短短几年间，云计算行业发生了翻天覆地的变化。阿里云盈利，运营商云强势突破，字节跳动火山引擎崭露头角，千千成千上万大大小小的企业纷纷加入云端，融入下一波数字化浪潮。
但繁荣的另一面，金山云和一批中小云厂商正在巨头之间的夹缝中挣扎着生存、转型和成长。云计算没变，但不再是“猪都能飞”了。巨人的比赛注定不是所有人都能进入下半场。
金山云董事长雷军曾经说过，云服务不是成功就是失败，几乎没有中间状态。这个说法是对的。目前巨头竞争激烈，金山云等中小云厂商无论是价格战、业务还是市场地位都很难与之匹敌。他们的竞争优势很弱，已经落后了。在这场比赛中，马太效应显著，落后的后果可能是万劫不复。
落后于过去，落后于未来
金山云目前的业务主要分为两个方面:公有云和行业云。公共云服务是面向客户的订阅模式的标准化产品，它可以根据客户的使用率和持续时间来产生收入。因为是标准化的产品，所以对于客户来说可以有更低的使用成本和维护成本。行业云业务类似于私有云、混合云，在本地基础设施上，根据客户需求，以项目为单位进行定制。
来源:招股书在之前的一篇文章【链接】中已经讲过，金山云当年为了和巨头竞争，在公有云市场疯狂降价，最后却因为产品和资金不够强大而丢了城和业务。
事实上，金山云的落后不仅仅是因为价格战，还和整个业务架构有关。
金山云的公有云服务分为计算、存储、分发三种。原本依托小米集团，金山集团在CDN分发上有一定的业务重叠。金山云是从分发业务起家的。可以看出，2019年，分发业务占公有云业务的比重最大。当年的价格战也集中在CDN分发业务上。
来源:招股说明书
然而，CDN业务的特点是技术壁垒低、产品同质化、客户需求多。这种属性几乎注定了这块业务的产品价格不会很高，甚至会一再下降，所以毛利很低，运营厂商没有更多的利润可赚，靠低价维系客户。虽然近年来金山云有意缩减分发业务，但仍占据公有云业务的半壁江山。更重要的是，如果未来分销业务一再减少，许多因低价而保留在这项业务中的客户也可能会流失。
至于金山云的行业云服务，与分发业务规模的变化相反，近三年业务占比一直在增加，分别占12.4%、21.0%和30.4%。问题是，虽然营收规模有了一定程度的增长，但真的盈利了吗？行业内云服务的定制属性意味着解决方案和资源不能在不同的客户中重复使用，每次定制都需要额外的人力物力，所以毛利率不会很高。
虽然金山云在招股书中没有披露不同业务类型的单独毛利率，但近三年企业综合毛利率分别仅为0.2%、5.4%和3.9%，2022年Q1再次降至3.7%。从这个角度来看，无论是公有云还是行业云，似乎都不是金山云赚钱的好生意。
纵观云计算行业的玩家，除了有相对统一的规模效应来降低成本，在垂直领域挖客户，在政企市场争夺蛋糕，云厂商也在更多的领域和生态进行探索。
在IaaS层面的基础设施稳定后，许多互联网云厂商将目光转向了PaaS和SaaS。
2019年，腾讯发布SaaS生态“千帆计划”，为SaaS企业提供基础设施和底层技术支持；今年6月，阿里成立了新品牌羚羊。其核心产品包括分析云、营销云、产销云、客服云、开发云。虽然它强调“不是SaaS，而是DaaS”，但本质上更像是SaaS产品的聚合，这是它区别于IaaS的地方，但可以形成合作。就连后来者字节跳动火山发动机也在去年底发布了“万物计划”，为SaaS合作伙伴提供技术支持、品牌支持、资源对接等服务。
从大厂的布局来看，当前行业的玩家已经不再满足于IaaS的基础设施服务，而是基于此延伸到PaaS和SaaS的生态。
目前，金山云仍在公有云的几项基础业务中跑马圈地，产品和服务与其他厂商相比没有明显的亮点和竞争优势。
IDC发布的《中国公有云服务市场跟踪》报告显示，2021年下半年中国公有云服务整体市场规模达到151.3亿美元，其中IaaS市场同比增长40.1%。在IaaS市场，阿里云以37.8%的市场份额排名第一，华为云、腾讯云、天翼云、亚马逊AWS紧随其后。前五云占据了近80%的市场份额，而金山云已经在排名中消失，与一批小云厂商一起被归为“其他”。
资料来源:IDC
相比之下，金山云落后于过去和未来。
营收靠字节小米独立云厂商还是不“独立”
2020年，为了推动纳斯达克上市，金山云被金山软件分拆，单独上市。
目前，金山云的主要股东为金山软件、小米集团和雷军，三方分别持股37.40%、11.82%和11.82%。雷军还是金山软件和金山云的董事长和非执行董事。换句话说，两者都属于雷军，金山软件、小米、金山云是自己的兄弟。
根据金山云招股书，2019-2022Q1，金山云来自前五大客户的收入占比分别为65.7%、61.5%、50.5%和48.2%，对大客户的依赖度较高。过去三年，小米集团每年都是金山云的前五大客户，排名第二和第三，占比分别为14.4%、10.0%、8.5%和10.9%。同时，来自金山软件的收入占比分别为2.8%、1.8%、1.7%和2.2%。从这个角度来看，金山云每年10%以上的收入都是自家兄弟贡献的。
同时，金山云的前五大客户中，有一家连续多年上榜的客户A在2019-2022Q1分别贡献了30.9%、28.1%、21.9%和17.9%的营收。通过对这个客户量的考量，市场普遍猜测金山云最大的客户是字节跳动。
来源:招股说明书
众所周知，字节跳动进入云计算虽然较晚，但一直是大动作。与大多数云厂商先打好IaaS的基础，再扩展到PaaS和SaaS不同，字节跳动的“造云”是先布局上层应用，布局PaaS和SaaS生态，为垂直行业提供解决方案，然后借助企业自身大规模采购服务器的需求属性，快速搭建IaaS基础设施。
未来随着IaaS在字节跳动的发展，可能不再需要花费大量的资金成本从金山云购买云服务，而是能够自己满足业务云的需求。正如腾讯云在今年6月宣布的，包括社交服务、游戏、内容在内的所有自研业务已经全部上云。
你的蜂蜜就是你的砒霜。IaaS在字节跳动的发展会节省自己的成本，甚至对外开放服务，但对于金山云来说，不仅会失去多年来最大的客户，还会面临新的云厂商对已经很小的市场份额的争夺。
可以预见的是，未来几年，字节跳动作为金山云目前的客户，将逐渐离开市场，甚至成为直接的竞争对手。随着每年贡献20%到30%的最大客户的流失，小米集团将晋升为金山云的最大客户，金山软件也将成为其更稳定的前五大客户。
但是，成为“小米的后花园”，可能会让金山云不再“独立”。
一方面，金山云一直在打独立云厂商的名号。因为它只有云计算相关的业务，与客户所属的垂直行业没有直接的业务交集，更加中立，消除了客户上云后数据泄露带来的业务竞争的担忧。但是，小米帝国触及的业务范围很广。未来金山云转向小米，其“独立云厂商”可能不可避免地会受到质疑。
另一方面，小米集团和金山软件都是金山云的关联方和大客户，董事长是同一个人。现在面临双重上市，这种“独立”可能也是出于监管的考虑。
降低成本很难，但是客户很难落后，然后就陷入了无解的境地。
归根结底，云计算行业，尤其是IaaS，是一个重资产业务。无论是平地翻船还是逆风翻船，关键点都在于客户规模和企业成本的压缩，两者是相辅相成、相互促进的。云厂商只有成本降下来，才能实现盈利的可能，才能摆脱对烧钱和补贴的依赖，才能真正让利于客户。客户规模的增加可以最大限度的协调和利用数据中心、服务器等硬件资源，从而摊薄成本。
更重要的是，客户规模的增加可以让云厂商积累更多的数据和案例，从而更好地了解不同垂直行业客户的需求，并以反馈为出发点改进产品和服务。换句话说，从客户那里获得下一步发展方向更明确的信号。云巨头从IaaS到PaaS和SaaS的扩展也在很大程度上遵循了这一发展轨迹。
但对于金山云来说，无论从成本还是客户来说，都很难说乐观。
除了前文提到的第一大客户字节跳动很可能在未来流失，金山云的整体客户留存率也在下降。招股书显示，公有云服务优质客户的净客户收入留存率分别为155%、146%和114%，尤其是2021年，下降了32个百分点。按照这种减少的趋势，未来几年金山云的客户数量很可能是负增长。从客户规模来看，据阿里云披露，付费客户数量已超过400万，其中a股上市公司超六成。相比之下，金山云只有几百个客户。
至于金山云的成本，2021年金山云的毛利率只有3.9%，这意味着运营成本几乎完全吞噬了营收。在运营成本构成中，带宽和机架数据中心成本占比最大，其次是服务器折旧和无形资产摊销成本，在Q1 2022中占运营成本的65%。随着金山云转向行业云，解决方案开发和服务的人力成本进一步增加，2022Q1占比22.7%。金山云还在加大基础设施的投入，继续发展行业云。可以想见，金山云未来的成本压力将会大大增加。
来源:招股说明书
与全球云计算行业成熟标准亚马逊AWS相比，亚马逊AWS已经连续三年每年降价12次，累计降价超过100次。2021年，其毛利率为60%。另一方面，金山云一度疯狂降价招揽生意，但目前毛利率只有个位数，客户增长也在逐渐放缓。
有的人主动降价作为先行一步，有的人负重前行跟着降价。从结局来看，金山云等中小型云厂商也有其经营这种先注重资产再以规模取胜的业务的负担压力。
蜀道难学，难于上青天。对于小云厂商来说，很难“造一片云”，或者说很难降低成本，扩大规模，有很多巨头，在云计算的下半场找到出路。
