通过对中高端车型ONE和L9产品实力的不断验证，快速积累品牌口碑，树立品牌形象，为后续20-30万车型和纯电动平台车型做铺垫。公司经过验证的成本管理能力及其对产品的准确定位所创造的新细分市场，可能是判断后续车型成功与否的核心，也是公司能否保持销售+营收的高增长率的核心。
1.1李:创造新赛道和需求，新能源SUV销量排名快速提升。
理想使命:“创造移动家园和幸福家园。”
李:新势力汽车制造商，2011年8月，继之后第二次回港上市。第一款理想的商用车型是六座中大型豪华电动SUV李ONE。2010年总销量为90491辆，约占中国新能源SUV市场的6.7%，占整个新能源市场的2.7%。中高端SUV销量排名第五，新能源SUV销量排名第三。销量高速增长的背后，是理想的产品定位和定价所创造的新的细分赛道，相应地创造了新的市场需求。同样的策略也体现在One和新车L9上。
产品描述-李ONEL9:中大型全尺寸豪华电动SUV，面向家庭用户，拥有扩展方案解决方案，聚焦里程焦虑、充电不便等痛点。
李ONE销量高速增长，单款销量领先新势力。
1.2产品图:增程式L9继续打造品牌，纯电动平台正在路上。
同时，李布局增程技术和纯电动技术，对应推出X、鲨、鲸三大平台，未来计划覆盖20-50万SUV车型。在纯电动技术和基础设施无法解决中大型SUV里程焦虑痛点的前提下，增程式是在降低出行成本的同时满足用户体验的理想解决方案。L9作为X平台上推出的首款产品，也采用了加长程序方案，定位于全尺寸SUV市场。根据李的产品地图计划，2023年及以后每年将推出至少两款采用高压纯电动技术的车型。
1.3.1技术:增程或为油转电的重要桥梁，理想的超高压纯电动平台能赶上行业进程。
增程解决方案——从燃油车到电动汽车的桥梁:增程可以通过慢充、快充、加油来补充能量，即使用户无法获得充电基础设施，汽车也可以运行。在降低油耗、提高能效的同时，增程式提供的驾驶体验类似于纯电动平台；相比之下，同样是过渡方案的插电式混动方案，更类似于油电车的驾驶体验。
重点:在拥有纯电动平台驾驶体验的同时提高能效，不过度依赖充电基础设施。
缺点/风险:北京/上海等部分城市无法享受牌照限制。
引领海外超高压纯电动平台潮流，2022-2023年是800V元年:车企纷纷跟进800V超高压快充解决方案，研发推广高倍率电池、高压电驱动系统、更高效的BMS电池热管理等技术。我们认为超高压快充是解决里程焦虑和充电不便的重要基础，10分钟续航100公里也会缩短电动车和油型车在补充能量时的体验。在此基础上，第三方/官方快充基础设施的普及和普及率尚需时日。
要点:理想高压纯电动平台将于23年推出，届时兼具增程式和纯电动的理想将面对更广阔的用户市场；理想的自充电基础设施的推广需要密切跟踪。
1.3.2技术:核心硬件配置趋同，理想软件算法加代码合作自研赶超。
特斯拉树立了智能驾驶软硬件自研标杆，国内新势力开始自主研发核心技术。新势力车企在核心硬件配置上有同步趋势:蔚来、理想、小鹏在SOC上都采用了NVIDIA Orin解决方案；传感器和底盘制动层主要使用博世等Tier 1产品。电池都是与当代安培科技有限公司合作，而驾驶舱使用高通8155芯片。我们认为在核心硬件配置趋同的情况下，差异化竞争的点是自主研发的智能驾驶/驾驶舱软件+算法。
智能驾驶过程也是特斯拉领先且最接近L3落地的。从产品落地来看，理想自研进程滞后，开始加大合作自研迎头赶上:Xpeng Motors在泊车功能上领先，推出L3级停车场记忆泊车功能；蔚来的产品除了记忆泊车，大部分L2+辅助驾驶功能；李ONE于2021年12月通过OTA升级了L2+级别的高速飞行员辅助驾驶功能，在功能和体验上与小鹏蔚来一脉相承；三大新势力的新车都在硬件上进行了升级，但智能驾驶算法需要后续的OTA来实现城市导航辅助。
国内新势力最新机型的硬件配置有所收敛，产品功能实现上的差距并没有拉大。
L2+产品的功能实现未能扩大差距。我们认为，当政策法规驱动的L3元年到来时，智能驾驶的软件算法自研将成为差异化竞争的决胜点:目前硬件配置趋同，产品功能实现未能呈现明显差距。特斯拉是自动驾驶领域的领导者，但其L3功能也在测试中。目前在美国面对6万多测试用户，接近落地。目前国内在法规和自动驾驶技术的限制下，新势力的新车采用的是后续OTA更新算法，硬件以落地的形式嵌入。随着深圳宣布立法L3，我们相信政策法规驱动的L3元年即将来临，届时智能驾驶软件+算法将成为智能化的核心决胜点。
传统车企对自动驾驶多方案并行加码布局，整车自动驾驶军备竞赛打响。
头部新势力自研，传统多向布局整车赶超:在硬件标准化、嵌入式+冗余的趋势下，软件+算法可能成为核心决胜点。但完全自动驾驶技术发展面临的瓶颈是1)投入产出比；2)技术成熟度；3)企业资源+人才积累；4)内部RD优先级。我们认为全栈自研未必是大多数整车厂的出路，而对外合作等多方向布局有望成为更高投入产出比的选择。
1.4生产:自建生产工厂，逐步提高产能爬坡和交货效率。
供应链和生产:目前理想自建常州工厂主要用于生产One和L9，新建北京工厂预计23年投产，预计主要用于纯电动平台鲨鱼和鲸鱼车型。
其中，常州工厂今年有望达到20万辆的年产能；北京工厂2021年10月开工，预计2023年投产，一期产能10万辆/年；25年还是重庆第三工厂，进一步扩大产能。
1.5渠道销售:效仿特斯拉，坚持直销模式，拥有高效的销售和服务网络，稳步扩张门店。
坚持理想的直销模式。虽然目前在门店扩张数量上落后于蔚来和，但在单店效率上有很大优势:到2022年1月31日，理想在105个城市拥有220家零售店，在204个城市拥有276家李授权的维修中心和汽车维修养护店。我们认为，理想的单店效率将继续领先。除了其被证明的强调商务效率的结果外，理想车型都是统一配置，用户选择的内容主要有车身颜色、内饰颜色、轮毂等。这种统一配置的模式，更符合如今新生力量普遍使用的APP线上购车模式。
线下零售店的理想选址集中在购物中心，而不是中央商圈或标志性建筑；一个原因是购物中心更好地面向目标用户，另一个原因是零售店结构简单，适合在购物中心开展业务:平均陈列两个Li ONE。
1.6财务数据:毛利率持续增长，预计今明两年Ebitda转正，实现盈利。
在成本管理强、生产率攀升的理想情况下，规模效应逐渐显现，毛利率有显著上升趋势，而费用率缓慢下降。理想营业利润在21Q4首次转正。随着ASP、毛利和费用呈现良好趋势，我们乐观地预测，Ebitda有望在今明两年转正。
2.理想产品的竞争力:如何看待L9带来的增量
2.1从理想竞争力看L9和未来产品地图带来的增量。
结论:我们认为L9延续甚至扩大了李ONE成功背后的竞争力，即它创造了一个新的细分市场和相应的用户需求；我们看好L9产能爬坡后销量的高速增长。我们预计23E/24E的销量将达到8/10万台。我们看好L9的产品力和市场反馈续写佳绩，但认为供应链环节或限制交付的增速仍需在供应链管理和整车产业链中密切跟踪验证。
理想的产品竞争力分析:理想的产品实力得到了验证，其产品竞争力也体现在多个维度上——定价、目标用户定位、中大型SUV定位、智能化等。从单个维度来看，李ONE在各个维度都有其优势，但并不是业内最突出的机型。但从结论来看，中大型SUV理想21年销量排名第一，新能源SUV销量排名第三，仅次于特斯拉Model Y和定价更低的比亚迪宋PLUS。一个人的成功和产品的竞争力是多维因素综合的结果。总的来说，一个创造了一个新的细分市场:30-35万的中大型豪华新能源SUV，聚焦家庭用户。
比如更大的车一辆比一辆贵，更智能的车一辆比一辆大，同价位的车一辆比一辆小，等等。在这个新的细分市场里，李ONE表现出了强大的产品力和用户认可度，目前很少有强有力的竞争对手。这是李一个人成功的核心和理想产品的战略要点。
如何理想地创造新的细分市场和相应的需求？
1)家庭定位:“打造移动之家，幸福之家。”对应的是续航，安全+智能，空。
2)强大的成本管理能力:从定价和SUV尺寸上简单直接地构建出一个新的细分市场，比如:34万的中大型豪华SUV和46万的全尺寸中大型SUV。
2.2李ONE是如何践行其家族定位的:续航、空、安全+智能？
续航:40.5kWh电池组，续航188km增程系统发电，续航892公里；综合续航超过1000公里，可满足家庭出行需求，可油电两用。能效为每百公里6.5升或17.7千瓦时。0-100km/h加速6.5s，在中大型SUV中动力出色。
空车内空间:长5030mm，轴距2935mm，在三排六座的布局中，可以提供充足的顶部和腿部空间空。
安全+智能:1)安全:整车采用钢铝混合结构车身。在2011年1月C-IASI指数发布的测评结果中，在车内乘员安全指数、业余爱好者安全指数、车辆辅助安全指数上获得G评价较为理想。虽然耐久性和维修经济性指标被评为M，但在测试的SUV中已经处于较高水平。
2)智能驾驶舱:四个交互屏幕，语音交互，四个标准电动按摩/加热座椅等。，前面三个屏幕+中控面板。
3)智能驾驶:理想的AD辅助驾驶系统，标配自适应巡航、自动紧急制动、自动泊车等功能；除了减轻用户在高速公路上的驾驶负担，它还在车辆辅助安全指数的评级上获得了优秀的评价。
2.3理想强大的成本管理能力:定价和定位形成的“性价比”竞争力。
定价+定位形成的独特产品竞争力:中大型SUV定价在200-100万区间，理想情况下在低价区间；在产品定位对比上，轴距+车长属于较高的范围。这种对比使理想处于独特的竞争地位。比他便宜的车没有他大，比他大的车没有他便宜。
竞争对手:1)30-40万SUV车型对比中，理想销量排名第四，仅次于宝马X1、丰田汉兰达、特斯拉Model Y，略高于奥迪Q3等热门SUV车型。相比销量前三，有更大空的房间是最理想的；2)中大型SUV对比中，理想销量弱于宝马、奥迪、奔驰、特斯拉等头部车企，但定价低于他们8-10万左右的水平，销量增长仍有提升空；3)新能源车中，从定价和轴距来看，Model Y是理想的最大竞争对手。两款车型都在30-35万元区间，但轴距小于2800mm的车型形成了强有力的竞争地位。
2.3理想的L9在45-50万的价格区间，会进一步扩大ONE的竞争优势。
2.4理想L9:智能座舱内饰和功能创新
2.4 L9创造了一个新的细分市场，没有发现强有力的竞争对手，产品的成功还需要相应的市场需求来验证。
和ONE的产品策略一样，L9又一次创造了一个新的细分市场，但这次没有看到一个强有力的竞争对手:45-50万的全尺寸豪华新能源SUV，主打家庭用户。
综合看这个细分市场的两个维度，L9没有价格差不多的竞争对手，空和智能:
1)定位家用:续航，安全+智能，空房间。
2)强大的成本管理能力:相比同价位SUV，L9是唯一一款全尺寸定位，拥有大幅超越竞品的车内空空间；与定位SUV相比，L9价格比竞品均价低500-100万元左右。
L9打造的新细分市场，将对标轿车中的奔驰GLS、宝马X7等全尺寸SUV空；定价对象为奥迪Q5L、宝马X3等中大型SUV在智能和新能源方面对标特斯拉Model X和蔚来ES8。同时标注了三个SUV细分市场，但是L9的核心客户群还是40-50万。
综合考虑价格、空、智能以及ONE已被证实的产品实力，我们认为L9将延续理想产品策略所构建的独特竞争力，成为40万+车型中的热门产品。
2.5 L9销量预测:高订单数+高效产能爬坡能力。预计22年销量3万台，长期稳定在10万台。
L9销量预测:根据已知的订单高速增长趋势和李想9月份实现10，000辆以上交付量的信心，我们预测今年整体产能攀升将比一个产能攀升更有效率。22E/23E对应的销量预测为3/8万，长期稳定在10万，占国内中大型+全尺寸SUV市场的15-20%。
我们认为L9和ONE差距11万的定价会区分大部分潜在用户，但仍有10-20%的用户预期重叠，所以对ONE销量影响不大。
我们预计25E在30-50万价格区间的市场份额接近10%，15-30万的市场份额在3%左右。
2.6对高端车型产品力的持续验证，将是品牌形象快速进步的基石，为后续产品版图做铺垫。
我们的理想预期:通过对高端车型ONE和L9的产品实力的不断验证，快速积累品牌口碑，树立品牌形象，为后续20-30万车型和纯电动平台车型做铺垫。公司经过验证的成本管理能力及其对产品的准确定位所创造的新细分市场，可能是判断后续车型成功与否的核心，也是公司能否保持销售+营收的高增长率的核心。
如何看待理想估值空:
1)为什么迄今为止理想21年的平均PS倍数比蔚来和小鹏低30-40%左右？
我们认为估值折价的核心原因在于市场对延长计划空未来的担忧。但目前理想800V纯电动高压平台已经与行业和竞争对手并驾齐驱，在自研自动驾驶领域进步神速，所以我们认为理想对比同行不需要任何估值折扣。
2)为什么从产品力的角度，你更看好理想？
如前报告所述，在自动驾驶算法硬件配置趋同+功能体验差异不大的现状下，智能驾驶舱有望成为中短期车辆差异化竞争的核心，也是用户体验差距最明显的胜负点。李ONE的智能座舱在产品实力上口碑不错，而L9在智能座舱上迭代升级的竞品，建立了更显著的优势。
3)我们理解的市盈率倍数背后的逻辑:
持续的高收入增长和潜力:单一车型得到验证，中短期看新产品L9和23年纯电动平台车型；Ebit利润率，高于同行且持续增长:成本管理能力得到验证，单车毛利新势力排名第二，仅次于特斯拉。
PS 空的未来增长:1)纯电动平台的推出；2)自主研发的自动驾驶
3风险提示
1)行业竞争加剧风险:科技+互联网巨头纷纷布局汽车+传统车企开始汽车智能化。
2)供应链波动风险:核心元器件和芯片供应短缺导致销量超预期增长；原材料价格持续上涨，导致整车毛利不及预期，营业利润无法如期转正。
3)纯电动平台落地不及预期:800V高压快充技术落地不及预期，纯电动产品上市延迟。
4)自动驾驶政策达不到预期。
5)公司经营风险:核心管理测量和技术团队流失或自动驾驶团队招聘速度不及预期。
6)本文计算主观，仅供参考。
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