作者/胡
编辑/杨杰
7月15日，微创脑科学在港交所上市，目前市值已超过142亿港元。微创系，第五家上市公司诞生。
微创脑科学背后的大股东是微创医学。微创医疗作为国内知名的医疗器械集团，于2010年在港股上市。截至目前，这家上市公司已有四家子公司成功上市，分别是新麦医疗、新通医疗、微创机器人、微创脑科学，分别对应微创医疗的四大业务。作为“能出上市公司的上市公司”，微创医疗也被业界戏称为打造了一个医疗器械的“葫芦娃”团队。
微创医疗创始人常曾自诩微创拥有“万亿市值基因”，年薪达到3亿元左右。
然而，领地不断扩大的微创系统的市场价值却在萎缩。据《财经天下周刊》统计，高峰期微创系上市公司总市值最高接近2658亿元；但截至今年7月15日微创脑科学上市时，微创系5家上市公司累计市值约925亿元，较高峰期缩水近七成。在这背后，微创医疗及其四家子公司的盈利情况并不理想，有的甚至亏损严重。
7月22日，微创医疗收于20.80港元/股，较2021年年中72.85港元/股的高点下跌71.4%。目前的高总市值已经蒸发了900多亿港元。但不断拆分子公司上市，也让市场对其“空暖心”产生了担忧。
依靠“分拆”战术，创始人年收入3亿。
今年年初，媒体公布的一份“中国高管薪酬50强”名单让整个医疗圈大吃一惊。其中，微创医疗创始人常以2.33亿元的年薪挤进“前三”，仅次于4.35亿元的汽车顾和4.28亿元的腾讯控股公司。
创始人天价年收入的背后，是微创医疗接连巨亏。财报显示，2020年微创医疗五年来首次亏损，全年净亏损1.91亿美元；2021年，净亏损增至2.76亿美元。与此同时，常的收入也在不断上升。公司年报显示，创始人薪酬从2020年的2.33亿元增长到2021年的约3.34亿元。
事实上，根据年报，常的薪酬大部分是“股份支付”，即微创医疗对他实施了股权激励。显然，常的高收入依赖于微创医疗及其分拆出来的子公司。
20世纪末，生物科学系常博士回国创业，辞去美国上市公司Endocare副总裁职务，回到上海。
当时国内外科手术的医疗器械还普遍落后，停留在“手术刀加止血钳”的时代。没有精密的医疗设备，就意味着医生手术的完成率和成功率会受到限制，甚至会增加患者的死亡率。尤其是微创医疗所需的设备，主要依赖进口。
当时，有医疗器械公司工作经验的常看到了这一市场空白，决定在中国成立一家医疗器械公司，为医生创造有用的“武器”。1998年，微创医疗在上海张江高科技园区成立。
常曾说，为了创业，他放弃了很多，包括优越的物质条件，生活质量从“司机开着豪华轿车出门接送”一落千丈到“只能睡在实验室的水泥地上”但他也坚信，中国“迟早会有一个高端医疗器械集团走向世界”，他创办的微创医疗要做“中国的美敦力”。
位于美国明尼苏达州的美敦力公司在医疗器械领域排名世界第一。其服务已扩展到70多种疾病，涵盖心血管、外科、神经科学和糖尿病。
早期的微创医疗主要集中在心血管介入产品，即放置在血管内的药物支架。为了对标美敦力，从2008年开始，微创医学开始实施多元化战略，建立微创生命科学技术，开始进入糖尿病医学领域。
采取“多元化战略”并不稀奇，但微创医疗提出了一个巨大的战略目标——覆盖整个国内高端医疗器械行业。而一个有前途的未来，如果没有完全把握，就像画饼一样。尤其是医疗器械领域，从立项、RD投资到审批上市，绝非易事。如果微创医疗靠自己，如何实现国产高端医疗器械的全覆盖？
对此非常清楚的常也在2020年的公司股东大会上表示，仅靠微创医疗几个亿的利润很难做到全覆盖，即使是利润上百亿的公司也做不到这一点。因此，常采取了“分拆上市”的方法。即微创医疗采取“生产上市公司”的模式，同时拓展新业务，成立子公司；在引入各路投资人的同时，一起“养”公司，然后分拆出来上市。
这也使得微创医疗在资本市场获得较高估值的同时，实现了仅几个亿的利润。在公司股东大会上，常将其解释为公司的“独特商业模式”。
公司分拆，原本是很多巨头惯用的“资本游戏”，是企业分担经营风险、吸收资金的重要方式。业内人士认为，一般来说，大多数公司缺乏足够的资金支持RD，而分拆上市可以帮助企业度过漫长的产品RD周期，并通过资本市场的力量减轻母公司的RD资金压力。分拆被“搞砸”并不稀奇。
因此，常也直言，“我们不知道我们生产上市公司的公司模式能否成功。”但在很多大型单品医疗器械公司面临收款压力的时候，微创医疗依靠这种方式，也挖掘出了自己独特的“补血”之道。
2008年至2021年，微创医疗服务不断发展新业务，公司主营业务高达八项，分别是心血管介入产品业务、骨科医疗器械业务、心律管理业务、主动脉及外周血管介入产品业务、神经介入产品业务、心脏瓣膜业务、手术机器人业务、手术医疗器械业务。
微创脑科学登陆港股前，微创拆分新麦医疗和新通医疗分别在科技创新板和h股上市；去年11月，微创医疗机器人也在港交所上市。此外，微创系旗下还有一家准上市公司。今年3月31日，上交所披露，上海微创电生理医疗科技股份有限公司顺利通过在科创板IPO。
然而，微创医疗四家上市子公司的盈利能力目前并不理想。在资本市场上，“微创部”的整体估值近年来也在不断下降。
孵化“金蛋”赚钱难吗？
微创部给资本市场讲的最新故事是“脑科学”。7月15日，微创脑科学登陆HKEx，发行价24.64港元/股。在HKEx上市首日即破发，截至当日收于24.60港元/股。
脑科学是研究人脑结构和功能的科学。这个名词与生俱来的科技感给多位导演带来了创作灵感。比如科幻电影《盗梦空间空》通篇“做梦”的情节，就是脑科学“梦境控制”前沿研究的艺术展示。
招股书显示，微创脑科学是一家神经介入医疗器械公司。其主要业务是RD，生产和销售支架、导管、线圈等产品。其中大部分是针对中风患者，用于脑外科手术。这也意味着，这家打着“脑科学”名义的公司，其实是在做支架和导管的生意。
近年来，神经介入领域成为资本的新宠，包括信威医疗、艾薇科技等公司。，这几年都有报道上市消息。微创医疗将微创脑科学分拆出来，无疑是顺应了市场的大趋势。
招股书显示，微创脑科学2021年实现营收3.83亿元，净利润0.24亿元，同比下滑46.63%。2019-2021年，微创脑科学收入分别约为1.84亿元、2.22亿元、3.83亿元，逐年增长；但同期净利润分别为4697.5万元、4528.7万元、2417万元，呈下降趋势。
神经血管类医疗器械虽然受到资本青睐，但仍然是一个比较狭窄的赛道。燃烧知识咨询的数据显示，2020年，中国神经介入医疗器械领域的前四大参与者美敦力、史赛克、微维、强生医疗占据了约90%的市场份额。这也意味着微创脑科学从诞生之日起就存在，即面对国外四大公司的强势围攻，要想突围必须投入更多的时间和金钱。
微创医疗分拆出来的子公司，大部分都是针对当时流行的赛道。但微创科上市子公司中，目前只有微创脑科学和心血管医学盈利。
2019年，长的“分拆上市”战略正式实施。当年7月22日，微创医疗将主动脉及外周血管介入产品的收入板块拆分为心血管医疗，独立上市。作为微创医疗的原始优质资产之一，上市之初就受到资本市场的热烈追捧。2021年7月，其股价一度触及480元/股的高点。
2021年，新麦医疗布局的多个产品已经进入成熟期，年营收6.85亿元，净利润3.14亿元。但目前其股价已从高点下跌超过60%，市值缩水60%。
心脏瓣膜业务微创公司新通医疗2021年也出现了1.83亿元的净亏损。微创医疗以冠状动脉支架业务起家，心脏瓣膜介入产品的RD和布局一脉相承，是公司最早培育的业务之一。尽管如此，信通医疗已经连续四年亏损，累计亏损7.85亿元；该公司的股价也从顶峰时的22.2港元跌至如今的2港元左右。
2021年11月2日，微创机器人登陆港股市场。上市首日股价45.8港元，涨幅超6%，市值达436.5亿港元。上市后，公司股价一路上涨，11月16日达到73.45港元的高点，市值逼近700亿港元。随着机器人和物联网概念的流行，该公司已经获得了高轩等机构的资金支持。但实际上，直到微创机器人上市之前，根据招股书，公司的产品还在研发中，并没有实际在售的产品。2019年至2020年营收为0。
公司最新发布的财报显示，2021年微创机器人营收215.6万元，净亏损5.83亿元，同比增长179.08%。
更重要的是，手术机器人履带突破难度极大。众所周知，底层专利布局是最核心的部分。世界上最成功的达芬奇机器人之所以能够垄断市场多年，得益于其大量的底层专利。数据显示，第一代、第二代、第三代达芬奇机器人在美国布局了2536项专利，在中国布局了732项底层专利。
招股书显示，微创机器人仅有56项发明专利和8项实用新型专利，其他专利均为外观设计专利。这个数字刚刚达到证监会去年修订发布的《科技属性评价指引》的要求，即“认定科技属性，需要50项以上核心发明专利”。这也意味着，被资本寄予厚望的微创机器人，未来要实现商业化的突破，还有很长的路要走。
截至7月19日，微创机器人股价已较高点下跌逾50%，目前市值在330亿港元左右。
但对于微创来说，这场“分拆上市”游戏的下半场才刚刚开始。
今年3月底，微创电生理科技创新板召开会议，距离上市仅一步之遥。公司拟募集资金10.12亿元，主营业务为心脏电生理介入相关的各类医疗仪器设备的研发、生产和经营。但是微创电生理也有表现不佳的地方。招股书显示，2019年至2021年三年间，公司营业收入虽呈正增长，但分别为11743.93万元、14128.60万元和19002.99万元；但扣非净利润已连续三年亏损，分别亏损2514.02万元、1597.55万元和2962.59万元。截至2021年12月31日，公司累计未赔亏损5808.18万元。
除此之外，除了这些已经上市或即将上市的子公司，微创科还有三位数以上的企业正在孵化，包括微创骨科、微创节律管理、微创康复、微创医美等。，会继续拆分。业内估计，微创系上市公司数量有望在5年内超过10家。
不过这也让投资人对微创部产生了很多争议。在投资平台上，有人认为母公司正在被“裁掉空”，认为“子公司太多，需要养活，所以不断失血”。
微创系母公司微创医疗的亏损在2021年继续扩大。根据公司财报，合并报表后，微创医疗去年亏损扩大至18.77亿元。
对于2021年亏损扩大，微创医疗解释称，主要是由于积极推进RD、手术机器人业务和心脏瓣膜业务的注册和商业化导致费用大幅增加；加大海外市场开发和产品推广的投入；以及股份奖励计划确认的成本增加。
虽然这些子公司的分拆上市减轻了母公司微创医疗的资金压力，但是它们的收入现金流并没有被母公司使用，它们的亏损却不得不合并到母公司的财务报表中。特别是这些子公司大部分还处于亏损阶段，所以母公司的利润受到了很大的影响。
“故事”讲得再好，归根结底，要在资本市场站稳脚跟，还是要靠微创医疗和子公司用业绩说话。
两年内，微创医疗亏损超30亿。
“葫芦娃”还没长大，不断的分拆也没有保住“爷爷的”微创医疗的市场价值。这两年，微创医疗的股价经历了大起大落。从2020年初到2021年7月中旬72.85港元的高点，股价涨幅超过600%，最高市值超过1300亿港元。但随后，微创医疗开始“跌跌不休”。截至7月21日，股价收于20.80港元，较高点下跌71.4%，市值蒸发逾900亿港元。
两年内，公司累计亏损超过30亿元，微创医疗的盈利能力也面临挑战。
微创医疗虽然构建了庞大的业务体系，但大部分业务还不够成熟。目前公司主要收入来源仍为心律管理、骨科医疗器械和心血管介入产品。
但目前骨科医疗器械和心律管理两大业务仍处于亏损状态。从2019年到2021年，这两项业务的累计可报告亏损分别为8600万美元、1.09亿美元和1.11亿美元。多年来，公司一直扮演着血管介入产品业务中的“牛”角色。但近年来，这项业务的营收和净利润也出现下滑。营收从2019年的2.65亿美元下滑至2021年的1.35亿美元，同期净利润也从1.11亿美元下滑至0.94亿美元。
2020年第一次亏损后，微创医疗解释说是因为疫情，以及冠状动脉支架集中收集导致降价。
2020年10月，国家正式启动全国高值医用耗材集中采购，首批集采产品定为冠状动脉支架。采购周期为2年，第一年意向采购总额为107万，相当于2019年165万物资采购总额的65%。据业内专家介绍，冠状动脉支架几乎只有医院手术一个终端销售渠道。所以，对于企业来说，能否拿到集中采购订单，是生死攸关的事情。
在这场价格战中，微创医疗是赢家。开标结果显示，本次征集10个产品，8家企业中标，微创医疗一次性中标2个产品，采购意向26万套，在本次征集中获得最高份额。2020年末，微创医疗年收入6.49亿美元，同比下降18.2%。
到2021年底，微创医用冠状动脉支架的整体收入仍在下降，这也导致公司三大收入支柱之一的血管介入产品收入同比下降10.8%，整体毛利率下降4%。
有专家认为，从长远来看，以量收款可以促使药企不断提高管理水平，降低销售费用，提高市场份额，倒逼药企转型升级，不断加大创新力度。通过采集，微创医疗也获得了收益。2021年冠状动脉支架实际采购量超过100万套，远超其26万套的采购意向。销量同比增长200%，市场份额从2017年的23%增长到目前的47%。一位持有微创医疗数万股股份的投资者表示，“必须清楚地看到，密集收购相当于间接帮助微创进行了一次彻底的供给侧改革。”
面对收购的压力，微创医疗开始更加积极地拓展业务线，而在这个过程中，收购无疑是最快的方式。2021年，微创医疗完成对以色列神经血管治疗设备公司Rapid Medical的战略投资；当年9月，以1.11亿元收购柯睿药业45%股权；10月，微创医疗宣布全资收购德国Hemovent公司，价格10亿元；同年11月，收购阿格斯医疗科技有限公司38.33%股权，交易对价为3.72亿元。
事实上，MA早已成为微创医疗的重要拓展手段。早在收官前的2020年第四季度，微创医疗就进行了两次大型收购。
2014年，微创医疗收购美国莱特公司关节重建业务，使得公司骨科医疗器械业务收入大幅增长。之后连续多年位列公司第一大收入来源；此外，2018年，公司收购LivaNova心律管理业务，布局高端起搏器，再次改变了公司的收入结构，使心律管理业务成为公司主要收入来源之一。
然而，“烧钱”的并购也对公司的财务状况产生影响。比如2014年收购后，微创医疗毛利率下降2.5个百分点，营业利润率下降33.7个百分点，净利润率下降32.6个百分点。
微创医疗的股东对此也有直接感受。微创医疗自2010年9月在港交所上市以来，三年来每年都积极分红和回购股份。但从2014年开始，公司再也没有回购过股份，只在2017年和2018年进行过分红，力度远不如前。
微创医疗性能损失的局面可能很难在短时间内扭转；但是，它继续进行并购，拓展新的轨道，并通过拆分子公司来筹集资金。但新赛道竞争激烈，大部分子公司很难快速盈利。对于投资者来说，这也意味着他们的股价可能仍然无法回到稳定的状态，这并不是一种很好的持股体验。甚至有悲观的观点认为，微创医疗如果继续拆分，最终只会成为一个控股平台。
微创医疗注定要面临争议。在2020年的股东大会上，常表示，微创医疗“是一家拥有1万亿市值基因的公司”。然而，投资者还要等多久才能真正看到“万亿市值”的微侵？
