分众传媒3元的时候，我在找分众传媒的相关资料时无意中得知了唐的书房。从这个角度出发，我想从现在开始分析一下我对《价值投资实用手册二》的理解。
01如何面对股价波动
市场先生只会用，不会预测。股市就像大海。大海有大自然创造的起伏，每一次潮起潮落之间都有小小的波澜；人类可以把握潮汐的一般规律，但无法预测每一朵浪花的起伏。股市是人们思想的集合。股价的涨跌受各种因素影响，有时极端，有时理性。本杰明·格拉哈姆创造性地将股市命名为“市场先生”，即让我们把股市当作交易对手；它像疯了一样卖我们，要我们买或卖。那么应该如何应对呢？当我们面对销售人员时，最有效的策略应该是问自己，我们需要什么？我们会得到什么，承受什么？在股市中，我们想要达到的目的无非是赚钱。那么，赚钱的逻辑是什么？是靠内幕消息交易吗？找股价趋势追涨杀跌？或者围绕股票本身的股权性质，寻找低估值的企业长期持有，等待市场发现其价值，或者寻找价格合适的高成长企业。
当我们已经确定了自己在股市赚钱的逻辑，就要理性的设置自己的策略。当股价波动时，如果在我们设定的企业价值范围之外，那么就要抓住机会买入或卖出股票；当股价在企业价值范围内时，我们只是坐以待毙，等待企业成长，实现价值。
最后，以上都有一个重要的前提，就是投资时适度分散，充分调研。老唐为自己的不同类型股票设定最高持股比例，实现适度多元化，并有深厚的财务报表分析能力和成熟的投资逻辑来达到上述目的。
适度分散的必要性
古人云:“再聪明的人也会顾虑很多，但总是输。”我们在做投资的时候，也要意识到考虑不周的风险。以分众传媒为例。第一次是老唐以X元的价格买的。假设他全押了，后来才知道投资思路不足，无法挽回。这就是适度分散的好处。我相信很多人都在问，你赚钱了，不就少赚了吗？老唐自己也分享过18-21年的投资收益不如全在茅台的经历，因为茅台没有全。总之，适度多元化利大于弊。全在一只股票上，有可能突然盈利，但是一旦看错了，就没有挽回的余地了。
充分研究的必要性
老唐的每一篇文章都会用红色标注如下:
我个人是因为分众传媒认识老唐的。当时看了分众传媒的各种相关信息，还是没有打消第一直觉，选择放弃购买。你问我后悔吗，我的回答是不后悔，原因如下:
你永远赚不到超出你知识范围的钱。
除非你靠运气。
但是靠运气赚的钱
最后往往会被实力所败。
这是必须的。
你赚的每一分钱
都是你对世界认知的实现。
你失去的每一分钱
这都是因为对世界的理解有缺陷。
这个世界上最大的公平在于
当一个人的财富大于他的认知。
这个社会有100种方法可以收获你。
直到你的认知和你的财富相匹配。
我对分众传媒的犹豫反映了我认知的局限性。以前担心自己不够了解，天天赔钱。还好，老唐用巴菲特的一句话治好了我——尽最大努力去阅读一切。这就是为什么我们需要独立思考，做充分的研究。
02如何估计内在价值
从本杰明·格拉哈姆的估值方法到巴菲特对本杰明·格拉哈姆估值方法的优化，再到巴菲特引入芒格和费雪对经济商誉的理解，最终形成了老唐的估值方法。
实用方法
三大前提:盈利是真的吗？盈利可持续吗？是否需要大量的资金投入才能保持盈利？
当企业满足这三个前提条件时，企业的净利润可以视为企业的自由现金流量。
买点:三年后合理估值*满足三个前提条件下的50%；
合理估值:每年4月份年报出来时，三年后合理估值=三年后预计净利润*1/无风险收益率，高杠杆企业打7折；
注:目前无风险收益率约为3% ~ 4%，1/无风险收益率的数值为25-30；高杠杆企业是指有息负债/总资产超过70%的企业。
卖点:三年后合理估值*150%或当年动态市盈率50倍，其中较低者为一年内卖点。
年中调整:8月底半年报出来，统一调整企业合理估值。一般情况下，三年后合理估值会涨10%，有些卖点会涨。如业务经营发生重大变化，将另行调整。
要避开的陷阱
避开生命周期短或者生命周期不确定的企业。企业的价值等于其生命周期内产生的所有现金流的贴现值。如果生命周期不确定，就没有必要贴现未来的现金流。
避开利润含量低的企业。一个企业，如果连年赚取的利润多为应收账款，说明该企业在产业链中处于弱势地位。弱势意味着没有竞争优势，意味着产品和服务很容易被替代，利润不等于可支配现金流。
要关注企业能否成长，竞争优势能否保持强大甚至变强。只要企业成长，成长性就可以视为价值的安全边际。
购买、调整和出售
购买:
2018年8月，老唐用稳定成长股三年，给分众传媒一个合理的估值。预计三年后合理估值2100 ~ 2500亿元，初步买入价格10+元/股，拟配置10%~15%仓位。股价下跌，我们继续买入，最终平均买入价约7.6元，合约约1090亿元实现13%左右的持仓。
调整:
2019年4月25日，季报出来后，老唐意识到分众传媒的投资有问题。他最初认为CTR出版价格预测分众传媒营收增长比例的底层逻辑和数据有问题。CTR公布价格与分众传媒的实际数据存在差异。老唐决定先坐一会儿，等进一步思考后再做打算。此时市值约960亿。
2019年5月16日，老唐想通了自己的错误，主要是对广告主行为特征的误判和对客户结构的疏忽。对广告主行为特征的误判，是指过去老唐认为当宏观经济不景气或某种冲突导致出口受挫时，企业应该更加重视国内市场，增加广告预算来抢夺消费者。但事实上，以品牌展示为主要广告形式的分众传媒，在经济形势下滑时，其实是客户支出缩减的首选对象。此时分众传媒市值830亿，老唐判断估值处于基本合理的区间，于是继续坐以待毙。
2019年10月，老唐判断分众传媒应该是周期股而不是稳定成长股，应该用周期股的估值逻辑。本杰明·格拉哈姆研究过，定期股票在过去十年的平均利润可以用来模拟近似的[正常]收入。基于这个估值逻辑和分众传媒2010-2019年的10年数据，老唐得出分众传媒的买入点是600亿元，卖出点是10元。
注:我被老唐这一段的分析搞糊涂了。首先，老唐对周期性股票估值的逻辑计算如下:
然后，老唐再次套用当年合理估值的七折，卖出合理估值上限的150%。买入仓位= 825×70% = 578亿，卖出起点= 825×110%×150% = 1360亿。
从这里可以看出，老唐还是认为分众传媒未来三年会继续增长而不是停滞，也就是分众传媒每年自然会增长12%，这和我对周期股的理解不一致。老唐贴出的巴菲特1977年5月的文章指出:“总的来说，净资产收益率趋于回到12%左右。在通货膨胀年份，没有迹象表明这一数字会大大超过这一水平，在价格稳定年份也是如此”。我在这里不太明白，周期股会保持12%的自然增长，对应分众传媒利润自然增长12%。
2020年4月，分众传媒股价最低跌至564亿市值。老唐说自己手头没有现金，对分众传媒的信心不足以调仓换股，继续坐以待毙。
2020年8月，老唐交代:“今年4月，分众传媒最低跌到565亿市值，在600亿市值以下停留了三天。但是，老唐并不买账。表面原因是当时没有闲钱。但更深层次的原因，恐怕更多的是在三四月份。面对网上大量的质疑、抱怨甚至谩骂，我的信心已经动摇了。”同时，老唐也反思“财富是思维的副产品”。思想一滑，金子也不敢碰。"
出售:
2021年1月8日3%成交均价11.26元，2月10日4%成交均价12.39元。剩下的3%因为没摸到第三个卖点就一直持有。
重新购买:
2021年7月28日在7.25元再次买入3%，叠加后续分红和零散资金买入。截至2022年7月31日，老唐再次持有分众约9%。
老唐和分众传媒的故事还在继续。我现在要做的是结合《价值投资实用手册(第二册)》和唐的《书房》的内容，重新学习席勒的市盈率估值和分众传媒相关内容，从而建立认知。
等你死了，尽快进入圈子。
