1.即时零售：七千亿赛道，实物电商渗透率仅2.4%
我们定义即时零售为主要满足消费者即时性需求，配送时效在一小时内 ，主要品类为生鲜、食饮快消等品类的线上线下融合的 零售模式。目前即时零售的发展实际是外卖的品类拓展。与外卖类似，即时零售本质是 消费者货币价值兑换骑手时间价值，与外卖有所不同的是，即时零售可选消费属性略高。
1.1.用户：外卖用户为即时零售潜客，预计规模达5亿
外卖用户为即时零售潜客，预计规模达 5 亿。1）从核心用户角度看，目前即时零售 主要客群为一二线城市 80&90 后。根据美团闪购数据，即时零售用户中 80、90 后占比之 和高达 86%。根据京东到家数据，京东“小时达”用户一二线市场电商渗透率是低线城 市的 3.3 倍。即时零售与外卖类似，核心用户贡献绝大数订单。根据阿里投资者日数据， 盒马核心用户占比 31%，贡献 67%的 GMV。
2）从泛化用户 角度看，即时零售仍有年龄拓展、区域泛化的潜力，外 卖用户均为即时零售潜客。以美团外卖为例，2019 年一二线外卖订单占比为 64.7%，但 2019、2020 两年用户增长驱动力主要来自低线城市。2021 年，美团外卖 ATU 达 4.4 亿，美团闪购 ATU 为 2 亿，渗透率不足 50%。我们认为外卖用户均为即时零售潜客，中长期看即时零售用户规模有望达到 5 亿。
1.2.品类：预计生鲜食饮是核心品类，3C家电难成主品类
目前生鲜、食品、酒饮、医药为核心品类。根据美团闪购数据， 水果、酒饮、食品、粮油、蔬菜等为订单占比靠前品类。饿了么数据显示同样信息，其 非餐订单中，超市、水果、医药、生鲜、鲜花为主要品类。即时零售主要品 类是电商总体渗透率较低的品类，比如食饮、生鲜等，我们认为这主要是因为传统电商 配送时长无法满足消费者对这些品类的即时性需求，同时这些品类偏标品、客单价低，消费者决策成本较低不依赖线下体验。
预计未来生鲜食饮依旧为核心品类，3C 家电难成主品类。我们认为消费者对商品速 度敏感性以及消费频率决定品类的需求强弱，品类的客单价和毛利率决定供给难易。判断是否为核心品类主要看需求，因为即便履约较难亦有各类 企业不断提供供给。需求越强、供给难度弱的品类会率先成为即时零售大品类，最显著的例子就是餐饮外卖的率先爆发。生鲜需求强劲，虽然供给最难但仍有众多生鲜电商亏损提供供 给，生鲜品类占比仍高。3C 家电速度敏感性、购买频率低同时传统电商渗透率高，因此 即使供给较容易，我们认为未来也不会成为即时零售平台主要品类。
1.3.类型：预计平台型为主要类别
平台型占主要类别。我们将即时零售分为平台型和自营型，其中平台型包括：1）全 品类经营的平台；2）主要服务商超数字化的平台。我们按照线上销售占比将自营型分为三类：1）100%线上销售的前置仓模 式；2）线上销售占比更高的店仓一体模式；3）线上销售占比在 10-20%的传统超市。
1.4.规模：预计2025年即时零售规模7000亿
预计 2025 年即时零售规模 7000 亿，4 年 CAGR 达 28%。我们测算 2021 年即时零 售规模约 2600 亿，占实物网上商品销售额的 2.4% ，渗透率极低。我们通过需求侧、供给侧、远期对比法三种方式 测算即时零售规模。1）需求侧：如上分析我们认为外卖用户均为即时零售潜客，假设总 年交易用户 5 亿、年消费频率 20 次、客单价 72 元，我们测算 2025 年即时零售规模 7065 亿。此外，我们判断即时零售规模主要由核心用户驱动，我们测算核心用户约 1.57 亿，假设月消费频率为 4 次、客单价 75 元，核心用户 GMV 占比达 80%。
2）供给侧：如上分析我们认为生鲜、食品、酒饮为即时零售主要品类，根 据欧睿全品类规模，我们假设 2025 年这些品类线上化率接近外卖水平，测算 2025 年即 时零售规模达 7696 亿元。3）远期对比法：我们认为即时零售主要是满足消费者便捷的 需求，与便利店在日本零售行业中扮演的角色类似，日本便利店占日本社零规模约 2.5%， 假设即时零售占中国社零规模达到此比例，远期中国即时零售规模有望达到 1.1 万亿。
1.5.竞争格局：预计平台模式市占率加速提升，美团闪购为龙头
1）2021 年：我们测算 2021 年即时零售规模约 2600 亿。分类型：平台模式中，美团闪购/京东到家/饿了么市占率分别为 37.9%/16.4%/9.7%。自营型中，盒马/叮咚买菜/高鑫零售/永辉超市市占率分别为 12.4%/8.6%/10.1%/5%。分公司：2021 年美团系市占率最高，阿里系次之但自营能力较强。 美团凭借美团闪购在平台模式下的绝对优势，占整体即时零售份额约 38%。阿里拥有饿 了么非餐+盒马+高鑫市场份额约 32%，其中盒马+高鑫在自营领域有 较大优势。
2）远期 2025 年：预计平台模式市占率将加速提升，美团闪购为龙头。自营 型受制于用户及品类拓展的难度以及成本端在下沉市场更大的劣势，预计未来增长主要 依靠在高线城市的单店/仓增长，因此增长空间有限。平台型受益于全品类经营、更低的 成本得以下沉，预计将成为即时零售主流业态，预计 2025 年平台型占比将提升至 80%， 规模达到 5687 亿元。
2.商业模式：履约是竞争关键，平台模式更优
2.1.履约是竞争关键，流量、供给为次要因素
1）履约端是竞争最关键要素
履约端的竞争主要包括两方面，即：1）履约成本，2）履约速度，履约成本决定盈 利能力和业务持续性，履约速度决定消费者购物体验，在这两方面美团均遥遥领先同业。
履约成本决定盈利能力和业务持续性。即时零售业务与外卖类似，属于低毛利业务， 高履约成本直接侵蚀利润，使得业务只能依靠外部融资或战略亏损才能继续。履约成本 由订单规模决定，以美团外卖为例，美团外卖在 19Q2 首次实现盈利，彼时日均订单量为 2290 万，单均骑手成本为 7.5 元/单。根据美团、叮咚、达达财报，我们测算 2021 年美团 1P、叮咚、京东到家配送成本分别为 7.1、18.8、22.9 元/单，美团履约成本优势遥遥领先。 由于配送重量及距离原因美团闪购履约费用略高于美团外卖，同时叮咚买菜财报履约 成本还包括数据中心仓到前置仓的履约成本、京东到家履约成本还包括达达落地配成本， 因此从实践看，美团闪购确实有履约成本优势，但差距没有财报数据体现的这么大。
履约速度决定消费者购物体验。我们认为“快”是消费者使用即时零售的第一需求， 因此配送速度至关重要。骑手规模、即时配送系统先进性影响配送速度。在即时零售领 域，美团闪购业务可以复用外卖的运力，而京东到家并没有外卖业务做 支撑，运力只服务于京东到家业务，且京东到家骑手多为众包骑手，稳定性与美团专职 外卖骑手相差甚远。根据美团、达达集团财报，美团日活跃骑手规模高达 100 万，而达达骑手总规模仅 63 万。
2）用户端：用户规模和用户心智同样重要
超级 APP 流量明显优于新建独立 APP。即时零售的流量来源一般分两种，一种是复 用超级 APP 流量，比如美团闪购复用美团 APP 流量，另一种是自建独立的 APP，比如叮 咚买菜、京东到家 APP。从用户规模看，超级 APP 明显优于独立 APP。根据 QM 数据， 2022 年 5 月美团/京东/饿了么/美团外卖/叮咚买菜/盒马/京东到家的 DAU 分别为 8210/9640/1520/1450/780/600/140/80。此外，由于品类特性导致自身 APP 使用频率不强的 公司，会额外增加销售费用。比如，比叮咚客单价高、频 率明显低的每日优鲜 2020 销售费用率高达 10%。
用户心智决定超级 APP 流量复用效果。我们认为即时零售的第一心智是“快”，美 团在外卖领域带来的“30 分钟送达”的心智较京东“当日/次日达”的心智更显著。从品 类看，即时零售里生鲜品类与美团外卖的餐饮品类，同属于“吃”，品类拓展较京东的 超市&家电品类更顺畅。从使用频率看，外卖相比于电商更为高频，根据 QM 数据，21M5 美团 DAU/MAU 为 24.4%，而京东 APP 为 23.9%。因此，我们认为虽然美团和京东都是 超级 APP，但美团闪购在流量复用方面强于京东到家。
3）供给端：平台型看商家资源，自营看商品力
平台型看商家资源，数量和种类均重要。商户数量直接影响消费者时效体验，只有 消费者周边商户数够多，配送时效才够快。商家种类丰富度同样重要，不仅包括大商超 还包括小便利店、连锁药店、水果店以及夫妻老婆店，其中大型商超 SKU 多能满足一站 式购物，但配送时效慢。当前美团闪购商户数量明显占优，美团闪购商户数 达到 70 万+，而 2021 年京东到家活跃商家数仅 14.7 万。京东到家强于大型商超资源，但 美团闪购中小商家资源占优。由于单量对盈利影响较大，长期看，多数商家倾向于多端 接入，各平台供给端趋向于均衡。
自营模式看商品力，自有品牌是重点。自营模式盈利能力较弱，商品力是提升毛利 的关键，主要通过发展自有品牌商品和加强供应链建设两大途径。预制半成品是重要的自有品牌商品，以日本 7-11 为例， FY 2021 其加工食品毛利率高达 39.4%，远 高于生鲜品类。加强供应链建设有利于降本增效，主要体现于加强源头商品直采以及物 流基础能力。我们认为自营模式的商品力不仅提升盈利能力而且能提供独特优质的商品 供给，是自营相对于平台型的差异化竞争点。如果商品缺乏差异性，消费者只需要“快”， 则美团闪购优势明显，只有提供优质、差异化商品， 才能满足“快”的同时满足“好”，进而增强竞争力。
2.2.模式对比：平台模式更好，盈利强规模大
平台模式规模空间更大，盈利能力更强。规模方面，平台模式是全国性业务且全品 类经营，扩张更快、规模空间更大。自营模式区域性较强，品类以生鲜食饮等超市品类为主，一般不经营医药、3C 家电等。盈利方面， 平台模式的履约端可以与商家共同承担，此外美团饿了么可复用餐饮运力，因此盈利能 力更强。自营模式需要承担干线和最后一公里履约费用，盈利能力明显偏弱，其中店仓 一体模式由于具备线下高客单订单，盈利能力强于前置仓模式。
1）平台：规模空间大，盈利能力较强
平台型拥有更广大发展空间，体现在全国性拓展以及全品类经营。1）全国性经营： 平台型即时零售公司一般复用外卖的骑手和用户，只需通过 BD 将非餐品类商家线上化即 可实现全国拓展，根据美团闪购数据，目前已在全国 2800 个市县开展闪购业务。2）全 品类经营：目前即时零售以生鲜、食饮为主要品类，这些品类是消费者对即时性需求最 高的品类，因此最先发展而来。随着消费者对即时零售接受度和依赖度逐渐提升，品类 逐渐会拓展至医药、鲜花，甚至是化妆品、个护等品类。品类渗透率的提升能极大的提 升即时零售发展空间，而平台型无疑拥有比自营型更多的商品供给资源，其中 以美团、饿了么为代表的全品类平台比京东到家、淘鲜达等商超类平台更有发展空间。
平台型即时零售具备类外卖的盈利潜力。平台模式收入取决于 GMV 和变现率，主要的成本项为履约费用。商家种类 丰富度决定平台总体客单、take rate，比如商超类客单价和 take rate 较低、鲜花类商家客 单价和 take rate 均较高。与餐饮外卖相比，即时零售的客单价较高但 take rate 较低，履约成本略高于外卖，在稳态情况下，预计平台型即时零 售具备与外卖类似的盈利能力。
2）自营：前置仓体验好但盈利弱，店仓一体较为均衡
规模取决于仓/店数量及单仓/店订单量。仓/店数量拓展受城市经济发展水平影响，适 配城市有限。总体来看，无论是前置仓还是盒马其主要目标客群均为一二线城市用户， 因此注定其无法做成全国性业务，叮咚买菜 APP 显示，目前叮咚开仓城市 28 个，盒马 APP 显示目前盒马开店城市 26 个。单仓订单量 影响履约成本。以叮咚买菜为例，根据招股书，其成熟仓日均订单量 2000 单，而单仓平 均值只有 815 单，订单规模严重影响配送员效率，成熟仓每个骑手日均配送 85 单，而平 均值只有 48 单。骑手配送订单量较少会导致单均配送成本明显偏高，第一在于同时配送 的单量少，缺乏规模效应，第二在于配送员工资很多时候有最低保障。
盈利关键在于毛利需覆盖履约成本，客单价、毛利率、单均履约成本是关键。自营 模式通过销售商品获得收入，收入取决于客单价和毛利率，主要的成本项为履约费用。客单价和毛利率取决于商品品类及 SKU 数量。生鲜品 类客单价、毛利率较低，自有品牌商品、预制菜等具有较高毛利率，是各家发力重点。 前置仓面积小于店仓一体，SKU 少于店仓一体，因此客单价偏低。履约费用取决于单仓/店订单量，根据叮咚买菜招股书，成熟的单仓订单量为 2000，而其平均单仓订单量仅为 815，由于骑手保底收入的存在，单仓订单量较低将大幅提升每单的履约成本。根据高鑫 零售数据，大润发单店日均订单量在 1250 单时实现线上业务 0-1%的利润率。
前置仓体验好但盈利弱，店仓一体较为均衡。前置仓和店仓一体为自营的两大模式， 前置仓收入 100%来自线上，而店仓一体有一部分来自线下，根据阿里投资者日和高鑫零 售财报，盒马~30%收入来自线下、大润发~80%收入来自线下。线下消费，客单价明显高 于线上，同时节省履约成本，因此店仓一体拥有更好的盈利模型。前置仓由于较低的客 单价以及较高的履约成本，盈利能力较弱，以叮咚买菜为例，2021 年 non-gaap 亏损率高 达 30%。但是前置仓单仓面积较小，分拣速度快于店仓一体，配送体验优于店仓一体。
3.重点企业分析
我们测算美团系/阿里系/京东系市占率将从 2021 年的 40%/32%/16%，变为 2025 年的 60%/24%/11%。我们判断美团将占据 60%市场份额，主要依据：1）平台型将 成为主流；2）美团闪购竞争优势明显。我们判断阿里市场份额将有所下降，但仍位居第二，主要依据：1）饿 了么非餐业务将成为平台模式市占率第二的公司。
2）自营模式增速下滑。我们判断京东市场份额将有 所下滑，主要依据是京东到家面对美团闪购、饿了么非餐缺乏竞争优势。 从盈利角度看，我们认为美团盈利能力领先， 阿里具备盈利的可能，京东到家盈利能力 较弱。
3.1.美团：闪购大幅领先，买菜后起追赶
1）美团闪购：履约、用户、商家供给全面领先
履约：外卖复用，成本、速度明显优于同行。美团闪购和餐饮外卖的履约网络可复 用，履约端受益于美团外卖强大的履约网络。截止 2021 年，美团外卖拥有日活骑手 100 万，美团餐饮外卖 1P 单均履约费用约 7 元/单，在骑手规模和履约成本方面远遥遥领先 同行。此外，在外卖领域美团就努力打造“30 分钟”送达的用户心智，在更多骑手、更 强算法能力加持下，美团闪购在配送时效方面亦拥有明显优势，根据美团研究院报告， 56%的闪购订单能在 30 分钟内送达。
用户：高频外卖用户转化，规模和质量均为最强。餐饮外卖业务主要依靠高频熟客 贡献主要订单量，20%外卖用户贡献 80%外卖单量，而美团闪购本质上是外卖业务的增加 可选属性的品类拓展，因此拥有规模最大、最高质量外卖用户能为闪购提供了充足高质 的用户源。截至 2021 年底，美团外卖 MTU 达 2 亿、ATU 达 4.4 亿，目前美团闪购 ATU 达 2 亿，渗透率仍有较大提升空间。
商家供给：数量多，品类全。根据美团财报，截止 22Q1 美团拥有 900 万活跃商家， 其中美团闪购商家数约 70 万，远超其他竞对。得益于强大的地推团队，美团闪购不仅拥 有领先的商家禀赋，更拥有领先的新店拓展能力，能够持续在供给端保持优势。从商家 类型看，美团闪购不仅有大商超，还拥有大量便利店、夫妻老婆店等小型店铺，这类小 型店铺在配送生鲜快消商品时速度更快。除了商超便利类，美团闪购还拥有医药、鲜花、化妆品等类商家，其中对即时性需求越高的品类美团越有优 势，比如医药品类。
2）美团买菜：后起而追赶，禀赋资源复用较少
后起而追赶，聚焦一线城市。美团买菜始于 2019 年初上线，起步晚于叮咚、盒马。 目前主要覆盖 4 个一线城市，覆盖区域远低于叮咚、盒马，主要为了聚焦核心用户，降 低非必要拓城成本。经历 20 年、22 年疫情的历练，美团买菜在一线城市市占率逐渐提升， 在北京、深圳份额超过叮咚买菜，22Q1 美团买菜订单量同比增长近 120%。 禀赋资源复用较少。流量端可部分复用，包括美团、美团外卖的导流；履约端不可 复用，主要由于自营模式下骑士主要为“驻店”模式，无法复用美团外卖平台的骑手资 源。商品端，由于美团原外卖、到店为平台性业务，美团买菜的生鲜食饮等品类采销能 力基本从 0 做起。
3.2.阿里：饿了么复用外卖基建，自营能力领先
1）饿了么：复用餐饮外卖基建，提升订单规模
整体而言，饿了么非餐与美团闪购有同样逻辑，即从餐饮向非餐的品类拓展，用户、 履约均可复用。此外，非餐订单能够提升饿了么整体订单量，有利于加密单个骑手订单， 降低整体履约成本。美团外卖在 19Q1-Q2 实现盈利，季度日均订 单量在 1850-2290 万之间，假设目前饿了么订单份额为 28%，饿了么订单规模在 1700 万左 右，接近彼时美团外卖盈亏平衡点的订单规模，22Q1 阿里业绩会亦透露饿了么 UE 接近盈 亏平衡。
此外，从商家供给角度看，非餐品类商家供给劣势 较外卖领域有所缓解，淘鲜达与较多大 商超亦有良好合作。但考虑到平台型即时零售市场参与者较外卖行业更多，预计饿了么 市场份额较外卖行业有所降低。根据阿里投资者日数据，21Q3 饿了么非餐订单量同比增 长 79%，酒饮店、药店订单量同比增长超 100%。
2）盒马：商品力领先，加强线下经营能力
线上占比近 7 成，加强线下经营能力。根据阿里财报数据，22Q1 盒马自营门店达 273 家，盒马 APP 显示盒马覆盖城市共 26 个。店 仓一体模式的盒马线上订单占比更高，22 年 6 月 CEO 侯毅表示盒马线上占比达 70%，但近期侯毅表示加强线下经营 能力，力争将线下销售占比达到 50%。我们认为此举旨有在提升盈利能力，因为线下客单 价高且无需配送费用。履约方面，盒马依靠自有运力，由于店铺面积较大拣货时间长， 配送速度慢于前置仓模式。
商品能力强，自有品牌商品占比高。盒马商品能力强，体现在两方面：1）产品研发 能力强，能迅速推出新品。盒马 3R 商品中心采购总监张千透露，盒马 80%-90%预制菜都 是自主研发，总体产品研发周期是 4 周，目前冷冻预制菜 SKU200 个左右，冷藏预制菜货 柜保持在 150 个 SKU，几乎覆盖了用户用餐需求。根据阿里投资者日数据，21Q3 盒马自 有品牌商品收入贡献占比约 17%，远超同行。2）生鲜类供应链能力强，包括生鲜源头基 地及物流能力。截止 20 年 6 月底，盒马拥有 555 个直采基地、3 个产地冷链仓、41 个销 地常温及冷链仓、6 个销地生鲜暂养仓、16 个销地加工中心。22 年 6 月，盒马在成都、 武汉的两个中央厨房已正式投产。
3）高鑫零售：商超数字化领先者，但经营仍受冲击
商超数字化、线上订单占比行业领先。早在 2019 年高鑫零售率先进行数字化升级， 包括线下门店改造以及发展到家业务。目前高鑫零售 600 多家 门店 80%已拥有自动化悬挂设备。线上业务方面，2022 财年B2C 到 家业务单店日均单量 1250 单，同比增长 12.5%，按 602 家门店计算，合 计日均 75.25 万单/天，B2C 营收占比达 21.5%。受益于单店订单规模、 客单价以及毛利率，高鑫零售到家业务已实现盈利，根据 公开业绩会数据，B2C 到家业务利润率在 0-1%之间。目前策略为针对上班族将门店作为 “线上履约中心”，针对老人&带娃一族将门店打造为“线下体验中心”。
整体经营仍受冲击。虽然高鑫零售率先完成商超数字化升级，但大卖场模式在各类 新兴业态冲击下仍面临较大业绩压力。在收入端，主要压力在 于大卖场客流下降导致 FY22 同店收入同比降低 7.7%。在利润 端，由于大卖场原商业模式中需要通过线下客流吸引招租，当前线下客流减少对重要利 润来源的租金收入产生较大负面影响，FY22 高鑫净利率降至 0.7%。从中长期看，线上业务利润率低于线下，随着线上收入占比 提升，整体利润率将承压。
3.3.京东：强于商超资源，小时购发力带电品类
GMV 由客单价拉动。2018-2021 年京东到家 GMV 复合增长 80%，其中客单价复合 增长 39%、订单量复合增长 30%，主要由客单价拉动。2021 年京东到家客单价 192 元， 明显高于其他即时零售平台，主要是因为带电品类 GMV 占比较高。我们认 为即时零售增长主要依靠量，价格驱动的 GMV 增 长与即时零售的价值主张不符，缺乏购买频率体现在京东到家销售费用率高企。
履约：众包模式不稳定，订单小履约成本高。京东到家的运力与美团饿 了么运力有所不同，美团饿了么大部分为专送骑手，而京东到家运力为众包模式，即“兼 职”的模式，这导致其运力不稳定影响配送时效。此外，京东到家目前订单规模仍较小， 直接导致单均配送成本较高，2021 年京东到家日均订单量 61.4 万单，单均配送成本高达 22.9 元。
用户：从京东主站获得电商流量，流量匹配度略低。京东到家的流量入口主要包括 京东到家 APP 和京东主站电商的导流，目前增量流量依靠京东主站进行导流。但由于主站是“电商”心智，而即时零售偏“本地生 活”心智，导流效果偏弱，需要辅以一定补贴来培养用户习惯，因此销售费用率持续保 持高位，22Q1 达达集团整体销售费用率高达 55%。此外，我们认为销售费用率高企与品 类亦有关。我们认为即时零售需要高频生鲜品类引流， 而京东到家品类发展策略更偏好于带电等高客单品类。
商家供给：商超资源丰富，拓展带电品类。京东到家与中国前 100 商超中的 80 家达 成战略合作，同时京东集团战略投资沃尔玛、永辉超市。我们认为京东在大商超的供给 资源有一定先发优势，但是从商业角度看，单店单量对即时零售业务 UE 影响较大，大商 超倾向于多平台经营，从反垄断大背景 看“签独家”亦不持久，因此预计京东到家与商超的战略合作并不能保证商超资源的独占 性。
3.4.叮咚买菜：战略收缩，亏损收窄
收缩城市，增速放缓。叮咚买菜从 21 年 8 月开始战略从“规模优先”转为“效率优先”， 通过退出“低效”城市，提升盈利能力。根据叮咚买菜 APP，目前叮咚买菜经营城市 28 个， 较 21Q2 财报透露的 36 个城市减少 8 个。随着城市的收缩，叮咚买菜业绩增长只能依靠 单仓收入的提升，而单仓收入有明显天花板，这就使得叮咚买菜 GMV、单量增速开始明 显降速。GMV 增速由 21Q2 的 80%降至 22Q1 的 36%，单量增速 22Q1 更是降至 16%。
上海区域盈利，总体亏损收窄。21Q4 上海区域已实现经营利润转正，这体现前置仓 业态在高线城市的盈利能力。从总体看，通过退出“低效城市”、降低补贴、提升单仓效率， 叮咚买菜盈利能力明显提升。经调整亏损率从 21Q2 的-46%降至 22Q1 的-9%，主要是由 于毛利率的提升和履约费用率的下降，同期，毛利率由 14.6%提升至 28.7%，履约费用率由 36.5%降至 27.3%。毛利率提升主要是降低补贴、自有品牌商品占比提升、高毛利预制菜品类提 升。履约费用率降低主要是收缩了低效城市和低效前置仓，使得 单仓履约费率优化。
精选报告来源：【未来智库】
