2020年下半年，中国资本市场迎来改革新的历史阶段。10月31日国务院金融委专题会上提出了“增强资本市场枢纽功能，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重”。扭住制度这个“牛鼻子”，中国资本市场即将进入制度改革带来发展新时期。
在这个背景下，我们采访了企业银行家李世勇先生，就新制度环境下和市场资源配置效率日益优化的大趋势中，企业的发展趋势和策略进行了探讨，分析了新制度给资本市场带来的新变化和在这种变化下企业的应对措施。
得益于多年的实践思考，李先生总结了多元化生态型企业长期工作经验，对互联网影响下传统企业的生态战略实施和产业链重构方面颇有研究，一直以来聚焦全产业链重构尤其是对企业更新改造和升级换代，提出了行之有效的“产品维度+盈利维度=综合维度竞争力”方法论。
希望通过对李世勇先生的采访，能够帮助大家应对新环境，迎接新挑战。
记者：大家都在说股票发行注册制是势在必行而且大有可为的改革制度，为什么这么讲呢？
李世勇:
股票发行注册制按下了中国资本市场步入新时代的“开启键”，就像1978年的改革开放一样，资本市场将迎来繁荣而伟大的时代。
纵观我国的股票发行审核制度，先后经历了额度管理制、指标管理制、通道制和保荐制，股票发行也逐渐由计划经济向市场经济转变。注册制是全面改善资本市场生态，实现市场化、法制化的一项基本制度变革，以注册制和退市制度改革为抓手，进而带动发行承销、交易、持续监管、投资者保护等各关键环节一系列制度创新，这将全面加强资本市场的制度建设，让资本市场更有活力、更有韧性。
从总体上看，这正是我们主动适应变化，以创新实现金融市场供给侧改革，加快构建新发展格局，会对我国未来经济增长方式将产生深远而重要影响。
记者：大家都很关注“全面实行股票发行注册制”的提出，您认为在这个时候提出此制度的背景是什么？
李世勇：
卓越的企业要有长远的战略眼光，通过分析事物变化的来龙去脉，找到自己未来的发展方向。
当前逆全球化、贸易保护主义等风潮渐起，疫情对世界经济带来极大冲击，宏观经济环境十分严峻。中国经济要实现“在更加开放的条件下实现更高质量发展”的目标，就需要积极释放区域经济合作和进一步开放金融市场。注册制就是要通过构建高质量的资本市场，帮助企业注入高质量外部资金及时纾解困境。
宏观层面可以看到国家在稳定市场大环境。
实体经济向高精尖聚焦发展，“脱虚向实”成为做企业的发展方向。随着“开放的大门越开越大”，2020年11月15日，由中国主导推动的RCEP已经正式签署，该协议包含了东盟，以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰十五个经济体，总人口、经济体量、贸易总额均占全球总量约30%，全球规模最大的自由贸易协定正式达成。中国经济市场范围稳定发展，加上泛区域的经济圈的划定，这些为构建健康的资本市场，助推实体经济良性发展创造了良好的发展环境。
微观层面可以看到资本市场助推实业发展已势在必行。
从2018年11月5日上海证券交易所科创版宣布启动到2020年8月24日创业板改革并试点注册制落地，A股市场实现了从科创板到创业板的转变。治理结构、制度建设的经验逐渐积累，投融资环境逐渐改善，A股市场的合理估值和进一步国际化已经是众望所归、大势所趋，这时候注册制的大力推行也就应运而生了。既为资本市场长牛打下制度基础，又能促令市场回归价值投资、长期投资基本面。
从总体上看，这正是资本市场以更开发的姿态来实践“形成国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进新发展”的新发展局面。
记者：刚才您以宏观视角来介绍注册制，您能基于资本市场再具体谈谈吗？
李世勇：
中国的资本市场经过这些年的蓬勃发展已经形成了一定规模，但还有巨大的市场潜力有待挖掘，目前，释放市场潜能的时机已相对成熟。
从市值和GDP对比来看A股市的市值还有很大的增长空间。
与欧美发达国家相比，中国股市市值和GDP比值来看，不难看出我国的资本市场仍处于待成熟阶段的生长期，具有较强的生命力和较高的成长性。
从社会财富“蓄水池”来看，有利于优化居民资产配置，拓展投资空间，优化投资结构，由房地产投资向股市投资转变。
在房地产层面，政府坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，经过多轮政策调整，国家对房地产的宏观调控效果明显。同时，市场消费群体和消费观念已迭代变化，90后信奉“不为所有，但为所用”的“共享经济”消费理念，个人财富以房产投资以寻求增值的观念正在发生转变。
中国实业经济源源不断的创造财富，欣欣向荣的股市不仅能够作为社会财富蓄水池使用，更能够为实业发展提供资金血液以推动企业设备更新和技术改造。要承载如此大规模的资本流动，资本市场需要进行优化调整，才能让这些资金发挥更大的效用。全面推行注册制对中国资本市场基础功能进行的系统性再造，能让资本市场更好发挥资金和实业的枢纽平台，进而完善和充分发挥市场对资源的配置作用。
记者：您认为注册制度会给中国的股票市场带来的什么样的变化呢？
李世勇：
之前我用了一个“改革开放”来比喻注册制对资本市场的影响力。注册制度下企业的“上市资质”将不再是稀缺资源，我觉得会引起四个变化。
第一个变化，改革行政管理体制，降低企业进入门槛，提高了直接融资比重。
打破由上市资质稀缺而形成的壁垒，从而改变了一级市场“上市资质”的供求关系，营造了更公平的市场环境、更优质的供求关系。
股市注册制为企业提供平等进入股市的机会。中国企业平均资产负债率有所增加，其新冠疫情之后，众多企业急剧上升的融资需求。股票注册制为民营企业尤其中小企业能够平等获得股票市场资源，可以通过股票市场进行有效融资以优化资产结构，进而缓解一些企业的资金流紧张，能够提振中小企业的信心和活力。
正是由于上市资格的稀缺性，导致了“新股不败”的神话一直在上演；以前的稀缺资源不值钱了，以前掌握稀缺资源的企业无法再继续赚钱了。而注册制度的推行，改变了“上市资质”不再稀缺局面，系统改变了股票市场供求关系；这个情况决定了很多公司即使掌握了以前的稀缺资源，也不一定能持续地赚钱；而这种制度变革也会推动出现一些新巨头企业。
从面上看，注册制后上市门槛变得相对宽松，相当于为企业上市开启了绿色通道，股市扩容的速度会比现在快。从质上看，注册制将股票发行的“持续盈利能力”改为“持续经营能力”，也更有利于科技型、创新型等潜力公司进入资本市场，对上市公司的整体素质也是一种提升。
股市注册制也开启了退市的大门，用市场的力量倒逼企业不断提高自身的可持续经营和高质量发展的能力。股市注册制下产生的四种强制退市条件：其一是连续100个交易日成交低于200万股；其二是连续20个交易日收盘价低于1块钱；其三是连续20个交易日日市值低于3亿元；其四是连续20个交易日股东人数少于400人。这些变化让缺乏基本面支撑的上市公司面临一定的调整压力，也可以有效的改变中国股市“只进不出”的局面。
第二个变化，更有价值的“价值逻辑”。
以前在股票发行审核制度下，依靠股票发行机制的稀缺性，只要企业进入A股市场，投资人就能够获得丰厚的回报。这导致一定程度存在绩差股和“壳”资源只关注炒作、重组、注资，并没有将精力企业内在发展潜力层面，不利于股市的健康发展。但是注册制度后，这个局面将会改变。“壳价值”逐渐消失，股市水分将得到挤压，调整后的估值将进一步打开优质成长股的长期空间。
实体实业是一国经济的立身之本，是财富创造的根本源泉。从未来发展来看，企业需要依靠坚实的实体基础，紧紧抓住新一轮技术革命和产业变革的历史机遇才能走上高质量发展之路。投资逻辑的改变，使得符合未来社会需求的产业领域包括新一代信息技术、生物医药、新能源、新材料、节能环保等一些科技驱动增长型的企业将拥有巨大机会得到投资者青睐。这些企业除了符合国家战略，通过资本市场的加持，有助于孕育出一批处于世界科技前沿并有高市场认可度和稳定商业模式的成长型企业。这就是通过将资本市场将资金将引入实业，真正促进整体中国科技制造的发展。
留下来的都是具有可持续竞争力的企业，这将大大净化股市环境，对于资本市场的长远发展是种利好。
第三个变化，对参与资本市场的“运动员”影响深远。
首先，更开放更有活力的市场。
银保监会明确自2020年1月1日起，正式取消经营合资寿险公司的外资比例限制。自4月1日和12月1日起在全国范围内分别取消基金管理公司和证券公司的外资持股比限制，对中外准入和监管一视同仁。
境外资金参与中国市场挖掘发展机遇空前热情。私募基金中境外资金出资额快速增长，包含境外直接投资者、QFII、RQFII等境外资金在私募基金的投资额呈现增长状态，占A股总市值和流通市值的比重逐年提高。政策调整后，国外资金将迎来黄金发展期间。有利于为中国金融业的进一步开放和多样化发展，带来创新和解决思路。
其次，孕育出更多更重信誉的企业。
在资本市场，信誉就是企业的生命。企业要想获得更高的融资额度，就必须努力提高金融机构对企业的授信。新《证券法》实施后除金融机构债以外的企业债券、公司债的发行也开始由核准制全面向注册制的转变，这就意味企业更容易使用中期票据、短融、超短融等中短端债券融资工具。债券发行的条件虽然放宽，拥有高评级信用主体会被投资者所青睐。信用将成为资本市场的绿色通行证，将决定一个企业在资本市场能走多远。我相信在不久的将来我们能看到金融市场“守信者畅行天下、失信者寸步难行”的良好局面。
再者，更全面的发展维度。
在过去十五年时间里，国内私募基金经历了三波公募基金人员向私募基金转型潮，私募基金规模呈井喷式增长。私募基金资金主要来源于企业投资者，最大的资金来源是各级政府，政府最明确的诉求是招商引资，比如产业资本，传统行业需要资金投资实现产业转型或产业升级。
全面启动的股市注册制大背景下,中国的VC/PE正在经历一些非常大的结构性改变，现在已经初见端倪。在未来有些PE不仅不能赚钱，可能连本金都不能收得回来，经过阵痛调整期后，中国的私募行业才会更健康。
最后，更合理的参与者结构。
目前的美股市场散户的占比已经很小，而中国股市中散户们还占有很大的比重。其中还有很大一批股民对市盈率和市净率等财经知识不清楚，对所投资公司的基本面不清楚。注册制推行之后，一旦买到面临退市的垃圾股会受到损失，大量没有专业水平的交易者会被淘汰。这就促使散户必须提高投资水平，必须要掌握一定的金融知识，能够研究公司的基本面，所以越来越多的散户会依托专业机构来管理，总体投资将更趋于理性和科学。在改变我国股市交易者的结构组成的同时，一定程度上也加速了股市市场去散户化的进程，让股市的参与者结构更合理。
第四个变化，对参与资本市场的“裁判员”在监管治理体系和制度层面影响深远。
首先，更强有力的监管。
在审核制度下，证监会审核把关入市资格，试图通过严格审批方式或选拔对“优秀公司”做实质性判断，在无形中形成了证监会对新股发行人盈利能力和投资价值的背书。
而在注册制度下，发行人的优劣和价值由市场决定，证监会从金融市场的“运动员”向“裁判员”转变，能更好的发挥监管信息披露真实性、监管欺诈行为的职能。今年3月1日起施行新《中华人民共和国证券法》，对欺诈发行行为，从原来最高可处募集资金百分之五的罚款，提高至募集资金的一倍，对于直接责任人的处罚有之前的最高罚款30万，提高到1000万。这既提高了对信息披露的要求、提高证券发行违法违规成本，也在一定程度上加大了对投资者保护力度。
其次，更科学的交易规则。
目前的涨跌停制度无法解决连续跌停导致的流动性枯竭，容易给配资端提供了虚假的安全性，变相地鼓励了场外配资行为。新制度下，涨跌停制度也会逐渐发生改变。有几种调整的声音，一是可以考虑将涨跌幅限制放宽，如放到20%。二是也可以对盘中个股做涨跌幅的放宽，比如第一级涨跌幅先设10%，将当日第二级涨跌幅逐级放宽至20%、30%乃至更高。三是根据前一日的涨跌幅决定下一日的涨跌幅限制。四是可考虑先放宽那些因证券基本价值发生变化而导致涨跌停事件占比较高的股票。
无论采取上述那种做法，这都会倒逼企业走“价值管理”道路，让投资者选择未来价值投资的行为，而短期投机套利行为会得到遏制。既会改变投资者的心里预期，有助于股市交易规则会更趋于科学，在股市运行规律上会更健康。
面对这些变化趋势，企业是顺势发展，让企业发生化学反应？还是因循守旧，让企业画地为牢？
记者：面对这些变化，您认为我们抓住这些机会的优势有那些？
李世勇：
不论是做人还是做企业的道理都是一样的，有机会要抓住，有短板就要进行转型，转型的同时要善于挖掘和发挥我们的优势。
第一个优势，稳定的社会主义市场经济秩序，能够强有力吸引国内外资金。
中国是世界上最安全的国家，我们没有战争、没有骚乱，即使发生新冠疫情，我们也能够快速化解危机；中国的体制机制优势不管是政治、经济、外交方面都体现了极大的优势。五年发展规划的有序发展方式，十四五规划谋划的大好发展前景，除了国有资本通过三年改革昂首前行外，民营资本也能够把握未来经济发展趋势和走向。
第二优势，文化意识的觉醒和中国传统文化的复兴，也为资本市场注入了成长的动力。
我们拥有文化智慧“道”的力量，也拥有科技“术”的力量。“天行健，君子以自强不息”，中国的传统文化告诉我们，面对各种变革，我们积极的心态寻求变化，企业家最具有创新和斗争精神。这个道理同时也可以适用在资本市场。做企业只有自强不息、脚踏实地、抱朴守拙，提高科技创新能力，做好实业实体，强化强化核心竞争力，才能适应新的资本市场的规则。
第三优势，目前中国的股市市场处于呈上启下阶段，我们不仅拥有国内市场的巨大机会，也要抓住经济全球化的重要机遇，参与国外金融市场的发展，形成市场和资源“两头在外”发展模式，参与国际经济大循环，推动了经济高速增长。
纵观全球股票市场，如果按照发展程度可以分为高、中、低三个梯队；英美属于第一梯队、中国属于第二梯队。处于这个梯队的我们要抓住一切可以抓住的机会。现在我们的大环境是非常利好的。RCEP刚刚通过，未来一个巨大的经济、交通一体的东亚、东南亚市场即将闪亮登场。同时，泛亚铁路中线和西线正在建设，以高铁为主的基建输出在打通贸易通道的同时也让东亚文化输出成为了可能。
中国资本市场的成长期可以看成是海外模式在中国的实践过程。基于中国巨大的消费市场和产业升级的理解，将国外先进经营“引进来”，把全球先进的商业实践和管理体系带到中国，去推动中国产业格局的变化和发展。
但随着中国特色的资本市场成长模式的逐渐探索、实践、总结和提升，伴随着中国企业“出海”、中国商业模式“出海”，中国的投资资金和投资模式也可以“出海”。而随着移动互联网在全球的应用，正如十几年前互联网在中国兴起一样，许多新兴国家的消费者市场存在巨大的、尚未开发的市场，这就为中国的商业模式“出海”提供了很好的投资机会。
记者：在实际操作层面，我们抓住这些机会，您有什么建议？
李世勇：
我们可以从实业经营企业和一级市场投资者两个角度来看。
在实业经营企业的维度上，用积极的心态拥抱变化、遵循经济发展规律，需要打造多维度经营的能力，全产业链经营集团具有构建生态体系壁垒的能力、优化内部治理的能力。
对于一级市场投资的股权投资者天使投资、VC和PE而言，我认为还需要从以下几个角度深度思考，需要锻炼以下三种能力。
康桥汇世集团曾做过一次统计：世界上3%的VC公司最终获得了95%的行业回报，而且这头部3%的基金并不会随着时间流逝而有太多改变。因而投资机构需要努力向行业头部聚集才有发展前途。
第一种能力，大的PE机构要契合国家战略、契合国家宏观政策方向，将创造物质财富和社会效益协同一致；在满足人们日益增长的新需求，获得企业利益增长，形成投资生产、消费与就业的新供给结构，打造更加高效、更有活力的创新生态系统。
PE创造的价值和造福人类的终极目标保持一致，PE投资创造财富就是要一起把“价值蛋糕”做大，一起把路越走越宽。PE不是的零和游戏，用投机、套利和博弈的思维去做PE投资，或许短期内能够赚到钱，但无法为社会真正的造就财富。无论是投资机构还是投资人要是认识到财富的意义，不仅仅是物质和金钱，而是代表着沉甸甸的道义和责任。
第二种能力，大资本PE投资要在时间和空间的维度上发现价值和创造价值的能力。也包括在新一轮技术与产业创新长周期期间发展创新经济，形成新技术、新产品；集中攻克“卡脖子”技术难题，确保发展主动权掌握在自己手中。
新世纪以来，新一轮科技革命和产业变革加速发展；因而要以跨越时间维度的投资，要以站在未来科技的角度来思考，以站在未来的时间坐标上进行现在PE投资。
例如在“海康威视”投资中的龚虹嘉获得了万倍的投资回报，龚虹嘉曾说过“我们投不太有人相信的技术，我们老跟别人反着干，意味着自己要去忍受难以忍受的折磨”。这就是在跨越时间的维度来投资的一个成功案例。在时间的维度上，私募股权投资者通过寻求长期价值的投资机会，以提前布局进入未来经济增长领域，尤其能够在未来成为新的国民经济发展支柱的产业。这就需要以探索真理的心态，长期动态的跟踪来观察行业或企业，以寻找未来的新标准、新可能。
跨越空间维度的投资，因不同的空间维度上的商机所带来经济技术和管理升级的推动者，然后将优质资本和资源配置给优质的创业者。在空间的维度上，以全球化的视野通览世界的过去、现在和未来，理解全球产业发展的差序格局。
第三种能力，大资本PE投资具有向科技前端投资的能力。舍得在人才和科技研发领域砸钱，打造科技、教育、产业、金融紧密融合的创新体系。
我国加大关键核心技术攻关。创新的商业模式能够拓宽竞争赛道，它属于“物理层面”的改变，而科技创新尤其是基础科技“捅破天”改变才会引起“化学层面”质的变化。PE投资将企业、科研、资金之间链接起来，加速科技成果向现实生产力转化。例如：华为公司任正非曾讲“做芯片不仅要砸钱，而且要砸数学家和物理学家；未来我们拼什么，就是拼教育、拼人才”。
上述三种能力，让PE投资者提高哲学修和战略格局，这样才能提前进入第一发展梯队，有机会抓住稀缺资源和建立自己的护城河，才会在某些领域实现垄断或指数式发展。
面对政策变化带来的经济发展红利，机构投资者就需要将第一批、第二批优质客户找出来。利用政策变化反稀缺性的优势，找到这样的市场，然后再快速建立壁垒，我抛砖引玉提出几点，供大家参考。
先举个例子：在大量的电商公司出现的时代，为什么只有亚马逊变成了巨头？因为亚马逊发现，在互联网时代，货架位置、渠道和人流量不再是最稀缺的资源了，稀缺资源成了优质用户的粘性和高效的物流体系，所以亚马逊打造了会员体系和物流体系的竞争优势。这个例子给PE什么启发呢？
金融是实体经济的血脉，坚持以服务实体经济为方向，PE需要从“赋能资本”向“资本赋能+咨询管理公司”模式转变，具备推动价值链重构的能力、提供和实践解决方案的能力。通过价值链的重构来提升企业竞争维度，简单介绍下列两种模式。
一种模式，在新经济领域方面，可采取“+拟上市公司”的模式，增加拟上市公司竞争赛道。
以滴滴公司为例：自2012年成立至2019年底累计亏损超过五百亿元，但是当时的媒体报道滴滴出行计划最快年内赴港IPO，且目标估值超过800亿美元。为什么滴滴这家不赚钱的公司能做到很值钱呢？他就是采用了我们上述的模式，滴滴出行在上市前已经完成了企业发展赛道的拓宽，绘画好了企业“市值管理”未来发展的蓝图。
模式二，在存量上市公司中挖掘长期低估值的资产，可采取“上市公司私有化++重构后上市公司”的模式进行价值链再造。
在注册之后，存量上市公司也会有诸多“升级改造”的机会。目前PE投资机构开始探索通过人工智能、大数据等先进技术，协助传统企业完成结构运营战略效率的提升，以达到实现信息化、数字化的升级。以百丽国际为例：自2015年开始，百丽国际经营业绩严重下滑。2017年4月，高龄资本入股百丽国际，首先运作百丽控股私有化退市，然后借助互联网科技思维为资产赋能进而提升原有资产价值。2019年10月百丽旗下“滔博运动”被拆分上市，市值达到573亿港元，超过当年百丽私有化的价格531亿港元。
记者：在新制度下，您有没什么对企业的忠告？
李世勇：
2017年全国金融经济工作会议指出“回归本源，强实抑虚”。2018年中央经济工作会议指出，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。金融反腐日趋严格，决策和监督机构的治理加强，对资本市场改革的进一步深化。
在这样的大趋势下，企业必须脚踏实地做好企业生态，不能走操纵股价的歪路。这里就要提醒上市公司不要错将“市值管理”做成“股价管理”。几种行为不可取：一是上市公司与机构签订市值管理协议，事先确定大致的股价目标，由上市公司出台相应的利空或利好消息，机构在二级市场交易获利，最后进行利益分配；二是上市公司高管或实际控制人与私募机构合谋操控股价；三是利用“PE+上市公司”模式，先通过大宗交易接盘，或从二级市场先增持股份，然后帮助上市公司定向增发，实现退出并牟取暴利，这些都会付出惨痛的代价。这些案例比比皆是，惊醒众人。
面对着更多机遇上市的企业，要知道扎扎实实做实业、强“核心”才是硬道理。资本市场只是为了做强做优做大的一个助力，千万不能为了上市而造假，从而陷入泥潭。
结束语：
实体经济是财富创造的根本源泉，实体经济不兴，资本市场就是无源之水、无本之木。股票市场注册制开启了海量的蓝海市场，这让具有科学思考和多维度思考的企业更有机会抓住发展的契机。新机遇带来的新挑战，希望每个有责任的企业都能够通过优化自身抓住机会。
