2016 年以来，TikTok 下载量和月度 App 内收入持续快速提升。2021Q4 全球 MAU 6.51 亿人，在全球/北美/亚太均维持对 Snapchat 超 20%的优势。用户粘性持续增强，日均单位用户使用时长稳步提升。
1. TikTok 用户高速增长，用户年轻有活力
1.1. 2016 年以来 TikTok 风暴席卷全球
下载量+收入齐升，TikTok 实现迅速扩张。2016 年以来，TikTok 下载量和月度 App 内 收入持续快速提升。2017 年的收购 Musical.ly 带来第一波用户增长高峰，2020 年疫情 影响带来第二波用户增长高峰，同时激发用户付费潜力，2020 年月均 App 内收入 0.75 亿美元，同比增长 604.51%，开启 TikTok App 内付费时代，高增延续至今，2021 年 TikTok 月均下载量 0.62 亿次，月均 App 内收入 1.3 亿美元。
1.2. 用户增长速度惊人，正与 Facebook，Snapchat 进入全球战争
政策承压下用户量稳健提升，用户粘性上升态势良好。2020 年上半年，疫情影响下 TikTok 全球用户量达到历史新高。2020Q2，TikTok 全球 MAU 达 7.04 亿人，领先于 Snapchat；分地区看，亚太/北美/欧洲 MAU 分别占比 39.25%/21.14%/18.21%，北 美地区 MAU 绝对值首次超越 Snapchat。2020Q3 起受到美国、印度等的制裁，用户量短期下滑后重回弹性增长，2021Q4 全球 MAU 6.51 亿人，在全球/北美/亚太均维持对 Snapchat 超 20%的优势。同时 TikTok 用户粘性不断增强，日均单位用户使用时长稳 步提升，2021Q4 达 78.83 分钟，较 2020Q2 疫情期间仍有 10.5%的提升。
印度禁令短期影响显著，中长期南美/东南亚打开增长空间。政策方面，2020 年 6 月， 受印度禁用中国系 App 影响，印度用户量锐减，2020 年 Q2-Q4 TikTok 印度 MAU 从 1.80 亿人降至 41.3 万人，对应业务受到冲击较大。东南亚、南美等新兴市场增量明显， 一定程度上缓解了部分印度市场损失带来的影响，中长期来看，南美/东南亚仍有较广阔 增长区间。
1.3. 商业化进程伊始，未来可期
2019 年以来，字节开启 TikTok 商业化进程，主要方向包括广告、电商、直播等，客均 付费意愿逐步提升，2020Q4 广告电商/App 内付费 ARPU 分别为 0.76/0.55 美元，与 Facebook、Snapchat 仍有明显差距。一方面原因是商业化进程仍处初期，另一方面是 高人均付费区域如北美/欧洲所占总用户比例相较 Facebook、Snapchat 较低。我们预计随着商业化进度推动，电商/广告/直播业务潜力有待进一步释放，人均 ARPU 仍有较 大提升空间。
年轻化趋势明显，覆盖 Z 世代消费主力。用户年龄层来看，TikTok 相较 Instagram 年 轻化趋势明显，相较 Snapchat 有更高比例的 20-50 岁人群。整体来看，TikTok 用户 群体在年轻化的同时保证了一定消费能力，有利于商业化的进一步推动。
1.4. TikTok 高速发展引发竞争对手模仿
多个竞争对手模仿 TikTok 产品形态。Instagram 于 2020 年 8 月在应用内推出短视频 内容产品 Reels，并通过多层级的多个入口将原有用户引导至短视频信息流；Snapchat 则突破私密交友的核心功能推出 Spotlight，用户选择以 Spotlight 形式发送的短视频将 对大众可见，并在标签页集中展示；YouTube 摆脱长视频的桎梏推出 Shorts，开始发 力短视频领域；与之相似的还有 Pinterest Idea Pins。这些追逐 TikTok 步伐的短视频 产品在内容形式、交互方式、其他功能上有着明显的模仿痕迹。
竞争对手不断提升短视频内容引导。Snapchat 具有较强的社交属性，内容来源以熟人关 系为主，新推出的短视频产品利用算法挑选出受欢迎的用户内容并将其从私域转移到公 域，设置单独的信息流进行展示，最大限度地利用了存量用户；Reels 的入口遍布整个 App，首页信息流在最新帖子浏览完毕后展示推荐内容，发现页中的 Reels 具有显著标 识；YouTube 与 Pinterest 在入口设置上也各有特点，但都可视作是围绕现有用户进行的布局。
2022 年 2 月 22 日，meta 宣布在 Facebook 应用中增加 Reels 入口。与 Instagram 类似，用户可在 App 中的多个页面访问与发布 Reels 内容；同时 Instagram 上的 Reels 也可同步发布至 Facebook。此举将有效利用 Facebook 成熟的好友社交网络， 大大提高 Reels 的触达率。
从交互角度看，TikTok 独立潮头，其他短视频产品紧随其后。大部分产品的交互设计思 路源于 TikTok 开创的双击表示喜欢，单击切换视频的标志性操作；除 Pinterest 外，所 有短视频产品首页均采用单列全屏信息流的形式，具有高被动，强观感的特点，与采用 双列瀑布流或单列非全屏信息流的内容类产品相比内容曝光率和变现效率大幅提高。
表 4：播放界面对比
表 5：App 搜索结果页面对比
TikTok 搜索结果页展示内容维度多元，彰显其扩张野心。包括音乐与直播在内，TikTok 在搜索结果页展示与用户关键词相关的多种内容，将热门内容信息流推荐与直播带货作 为电商入口，意在打通全域流量，向全渠道平台服务商迈进。YouTube 与 Pinterest 具 有较强的内容属性，搜索页的设计围绕内容展开，信息量较少。
各短视频产品积极鼓励内容创作，推出创作者激励计划。Instagram 母公司 meta Platforms 计划于 2022 年底前投入十亿美元帮助创作者通过内容获得收益，Reels Play Bonus Program 作为该计划的一部分也将从中获益。
1.5. TikTok 拥有独特的算法机制
对于 TikTok，我们主要关注其中的两大算法：流量池算法机制和作品分发机制。
流量池算法机制：TikTok 推荐算法遵循螺旋上升机制进行流量分发，不断使优质内 容最大化曝光。TikTok 首次曝光的流量范围在 300 左右，若视频在这个范围内非常受欢 迎，算法将根据一系列指标将其推送至下一级流量池，通过提高用户留存率与用户每日 在 TikTok 花费的总时间 达至增加 DAU 的目的。
TikTok 流量池算法根据点赞数、评论数、用户平均视频播放时间和用户是否播放视频四 个指标对视频进行评分。简化后的具体公式为：分数=预计点赞数*实际点赞数+预计评论 数*实际评论数+预测用户播放时长*实际用户播放时长+预计是否播放*实际是否播放。
此外，TikTok 流量池算法还受用户交互、视频信息、设备和账户设置三个维度的数据指 标影响：
图 17：TikTok 流量池算法机制目标示意图
作品分发机制：创作者上传作品之后，作品在 TikTok 内部经过一系列流程的筛选、 匹配，最终分发给用户。TikTok 的作品分发机制依次由审核机制、机器消重机制、特征 识别机制和人工干预机制构成。审核机制通过机器与人工两层检测对违规内容进行处理 并封禁相关账号；机器消重机制对上传视频画面与平台现有视频画面进行比对，若发现 重复度较高则视频仅会进入低流量推荐池；特征识别机制将对视频内容与标题进行分类 标签并匹配相应的用户人群；人工干预机制则用于弥补机器审核的漏洞。
图 18：TikTok 作品分发机制示意图
表 8：各网站/App 推荐算法对比
TikTok 与其他网站/App 推荐算法的主要区别在于本地化程度、完播率、粉丝依赖度三 个方面。TikTok 推荐机制针对不同国家与地区的不同语言进行优化，确保消除用户与创 作者之间的语言隔阂；同时，作为专注于短视频的平台，TikTok 显然更依赖于完播率， 并由此带动留存率的提升；同时，在流量池算法机制下，更多相对优质的内容被确保进 入大众眼中，而不必依赖于现有的粉丝基础。
2. TikTok 商业化稳步推进
2.1. 广告
主流社媒广告形式齐全，短视频特性下挑战/滤镜广告多样化。TikTok 广告业务包括社交 媒体常见传统的开屏、信息流、TopView 等广告，同时包括基于短视频平台创作的挑战 赛、品牌动画贴纸广告，计费根据广告种类支持 CPM/CPC/CPT 等多种模式。2020 年 7 月，上线海外版巨量星图 TikTok Creator Marketplace ，官方为品牌广告主和 红人搭建推广平台。
IDFA 限制营销度，TTFB 异军突起。2021 年 4 月，苹果推出 iOS14.5，大面积推 广原有 ATT 框架，新版系统中 iOS 对用户的唯一 ID 即 IDFA 追踪权限从原有“默认开启，需要手动关闭”升级为“默认关闭，需要询问后手动开启”， 限制广告主和 APP 开发者追踪用户信息。用户拒绝追踪会导致广告平台无法获取设备信 息，IDFA 和 IMEI 设备标识码缺失，无法按照用户画像展示个性化广告，广告曝光效率 下降，流量价值衡量难度加大。TikTok For Business 在新体系下适应能力更强， 迅速完成与 iOS 框架的对接，在针对 ATT 框架下广告平台表现的 SKAN 指数 排名中排名第一。
表 10：2021 年 TikTok 在 ATT 框架下广告平台 SKAN 指数排名榜居首位
短视频平台凸显创作属性，UGC 挑战赛引发海量高质量互动。挑战赛广告是 TikTok 特有的广告模式，激发潜在消费者与广告主共同创作主题内容，并通过短视频这一形式标注品牌标签进行直观传播，引发海量互动。据不完全统计，参与挑战赛广告的红人 86%以上为 5 万粉以上的 KOL。品牌挑战赛项目平均观看次数达 61 亿次，三星的#VideoSnapChallenge 是观看次数最多的品牌主题标签挑战，总观看次数超过 270 亿次。
表 11：品牌挑战赛广告曝光效果良好
红人营销尽显蓝海本色，红人营销拉动 TikTok 广告规模快速增长。PubMatic 的研究数 据显示，允许 IDFA 追踪用户的 eCPM是拒绝用户的 2.4 倍，且 2020 年 10 月拒绝追踪的 iOS 设备用户比例上升至 35%，新框架下程序化营销度受到较大影响。广告主营销开始从程序化营销向红人营销转移，TikTok 成为热门红人营销平台，2020 年 H1 红人广告投放规模同比增长 368%，是 TikTok 各品类广告中增长最快的分类。
图 24：社交媒体平台广告业务分地区占比
meta 平台广告业务覆盖广，规模大。在所有主流社交平台中，meta 凭借较高的 ARPU 与广泛的地域分布在全球组建了价值千亿级的广告业务市场。
为了测算 TikTok 广告业务五年后的收入情况，我们首先预计 TikTok ARPU 未来五年的 CAGR 为 Facebook 与 Snapchat 2017-2021 ARPU CAGR 的中间值，并考虑可能 存在的监管风险，假设北美与亚太地区受到潜在影响，ARPU CAGR 为中间值的 80%， 即北美、欧洲、亚太、其他地区分别为 24.00%、40.00%、28.00%、35.00%；其次 预计 TikTok MAU 未来五年保持 2020Q4-2021Q4 的增长水平，并考虑可能存在的监 管风险，假设所有地区的 MAU CAGR 为原增长水平的 80%，即北美、欧洲、亚太、其 他地区分别为 9.60%、14.40%、36.40%、28.80%；再假设 TikTok 2021 北美、欧 洲、亚太、其他地区的 ARPU 分别为 35.00、10.00、2.45、5.00 美元。测算得五年后 TikTok 的全球广告业务收入有望达到 560.33 亿美元。
2.2. 电商
借鉴抖音成功经验，闭环+独立站拓展业务边界。TikTok 借鉴国内抖音商业化电商发展 经验，依托 TikTok 巨大流量入口，将国内成熟模型逐步推广至海外市场。TikTok 电商 模式类似国内抖音电商，目前分为 TikTok Shop、TikTok Shopping 和 Fanno 三部分， 分别对标国内抖音小店、抖音橱窗、抖音盒子，各部分业务的开放地区、支付模式、平 台政策等方面根据地区电商渗透情况进行差异化布局。
TikTok 流量为入口，打造电商闭环。TikTok Shop 对标国内抖音小店，要求商家进驻 TikTok 平台，用户在 App 内即可完成下单及支付，流量数据和分析由 TikTok 搭建后台 进行分析，完成 TikTok 电商闭环。2021 年 4 月起，该功能逐渐在印尼、英国进行灰度 测试，并加入短视频购物车、直播购物车功能，试水直播电商、兴趣电商，我们预计 2022 年 Q1 起该功能将拓展至超过 20 个国家，主要覆盖东南亚和欧洲地区。除黑五等 传统促销节日外，TikTok 还推出“On Trend” 直播购物节，邀请 Charlotte Tilbury、 巴黎欧莱雅、Nutri Bullet 等品牌参与 TikTok Shop 大促直播，以 TikTok App 作为流 量入口，进行流量变现。
携手当地电商巨头，开通购物车提高抖音电商渗透率。TikTok Shopping 对标国内抖音 橱窗/购物车，允许用户在个人主页及短视频插入站外商店链接，点击链接后在抖音 app 内完成交易。基于与 Shopify、Square、Ecwid、PrestaShop 等平台的合作，在美国 进行推广。早期购物车上线前，TikTok 也通过与 Shopify、Shopee 合作挂外链的方式， 通过调转 website 和 app 的方式将流量导至电商，后随 TikTok Shop 的推出而取消。 相较早期 website 跳转，购物车链路更短，显著减少消费者流失。
疫情期间大量消费需求涌入 TikTok Shop。Digital Information World 的一项调查显示， 后疫情时代拥有在 TikTok Shop 购物意愿的消费者占比为 24%，相比疫情前的 4%上升 了 500%。
开发独立电商平台，TikTok 之外拓展业务边界。2021 年 11 月，字节推出海外电商独 立平台 Fanno，覆盖英、法、德、西、意共五个西欧国家，现阶段 SKU 相对较少，主 打低客单价产品，同时有无门槛包邮、退换货政策宽松、新客首单 0.01 镑等优惠政策， 整体产品定位接近速卖通+拼多多。相对脱离 TikTok 流量红利发展独立电商平台，是字 节拓展业务边界的表现，有助于提升公司的抗风险能力，综合竞争能力。
回顾字节抖音及 TikTok 发展历程，可以看到国内电商整体经历了功能试点-外链合作自主闭环-直播带货-独立平台的发展阶段，并通过创立独立电商平台，拓展 TikTok 之 外的电商业务。
我们认为，国际版 TikTok 电商的发展路线是国内版抖音电商的有机复制， 现阶段 TikTok 电商与第三方平台合作，同时推出小店和购物车功能，相当于 2018- 2019 年的抖音。
2020-2021 年，字节在国内持续自建或投资物流、仓储、供应链、支付等电商环节，布 局电商基础设施，明确抖音电商为“兴趣电商”的平台定位，并逐步搭建商家-达人-服 务商生态。而国际版 TikTok 未来的发展也将从物流仓储、服务生态等方面，逐步推动电 商闭环整合。
为了测算 TikTok 电商业务未来五年的市场空间，我们首先选取了九个 TikTok 明确表示 将在其中开展电商业务的国家，观测 2021 年的以下数据：国内生产总值、国内社会零售 总额、网络零售总额，并计算以上数据 2017- 2021 CAGR。由 GDP*GDP 增长率*社零占比*社零增长率*网络零售占比可得未来五年 目标国家网络零售市场的总规模；根据 2021 年快手电商、抖音电商、淘宝直播的 GMV， 我们计算出国内目前的短视频直播电商占网络零售的比例为 16.43%，假设该比例为未 来各国的发展预期，东南亚国家受制于各种条件，该占比的数值较低，假设为 16.43%*70%=11.50%。测算得五年后全球短视频直播电商的市场规模为 1111.35 亿 美元，假设 TikTok 的市场份额为 40%，可预测五年后 TikTok 每年有望从短视频直播电 商业务中获得 444.54 亿美元收入。
2.3. 娱乐直播
娱乐直播布局时间较长，开放公会打造生态链。 2018 年以来，TikTok 在全球各地陆续 上线娱乐直播，同步推出内购打赏功能，用户可通过 App 内购买兑换虚拟货币 TikTok Coins，通过直播和短视频打赏，兑换为 TikTok Diamonds，后者可提现为创作者收益。 并于 2021 年推出 PC 端 TikTok 迎合 PC 端直播观众习惯。娱乐直播拉动 App 内收入 迅速增长，据 Sensor Tower 统计，2021 年全年收入 15.93 亿美元，同比增长 76.11% TikTok 于 2021 年 8 月开放直播公会后台，我们认为公会的开放标志着 TikTok 娱乐直 播生态链的搭建，在流量分发、红人孵化、红人管理方面逐渐走向成熟，有望随着商业 化的推动实现持续增长。
图 29： 直播推动 TikTok 的 App 内收入迅速增长
Instagram 博主依靠明星效应长期积累众多粉丝，TikTok 凭借草根红人迅速吸引新生一 代。对比各平台头部博主的粉丝数量，Instagram 仍然高居宝座。目前 Instagram 上人 气最高的十位博主粉丝数均超过两亿，是其他平台对应位次博主粉丝数的两倍有多；其 次是以网页发端的 YouTube；快速发展的 TikTok 和抖音屈居其后，其中位于 TikTok 人气榜榜首的 Charlie D’Amelio 截至目前已拥有 1.37 亿粉丝，年增长率超过 300%。
TikTok 头部效应初显，急追 Instagram。为了对各平台的头部效应进行测算，我们以各 平台头部博主的粉丝数量作为分子，各平台 2021Q4 的 MAU 作为分母，相除得到对应 位次的粉丝集中度。结果显示，Instagram 由于较高的粉丝基数呈现出最强的头部效应， 第一、第二名博主集中度已接近或超过 25%，说明议价权存在从平台转移至上游博主的 风险；TikTok 与抖音的头部效应均强于 YouTube，一线博主的粉丝集中度远高于除 Instagram 外的其他平台。
图 32： 2021 年 3 月 Instagram，YouTube 和 TikTok 互动率对比
互动率方面，TikTok 独占鳌头。互动率由互动次数/ 触及人数计算可得，通常由点赞率、 评论率、分享率三个指标组成，也可表示为点赞率+评论率+分享率；比较不同平台之间 同粉丝量级博主的互动率，不仅可以了解到各平台社群活跃度的相对差异，同时能够衡 量推荐算法机制的有效性。横向对比 Instagram、YouTube、TikTok 三个平台的互动 率，可知 TikTok 社区的活跃程度远高于其他平台，说明遵循螺旋上升机制的流量分发最 大程度上满足了观看者的期望，极大地提高了平台引流与变现的效率。
为了对未来五年的 TikTok 直播付费收入进行测算，我们以主营业务为视频直播的欢聚时 代旗下出海 App BIGO、Likee、Hago 2021Q3 的用户数据为比较基 ， 测算出以上 App 的付费用户率为 1.28%，假设 TikTok 的付费用户率与其相同；同时， 基于 BIGO、Likee、Hago 的现有用户数据，我们分别在悲观、中性、乐观情景下对 TikTok 付费用户单季度人均付费金额进行假设为$100、$200、$300，测算得未来五年 TikTok 直播业务的单季度收入分别为 8.34 亿美元、16.69 亿美元、25.03 亿美元；在 此基础上乘以四，得 TikTok 直播业务的全年收入分别为 33.37 亿美元、66.75 亿美元、 100.12 亿美元。
3. 相关上市标的
随着 TikTok 的迅速发展，其在广告，营销，支付和电商平台领域的合作公司也将受到 TikTok 业务增长带来的正向影响。根据官方 TikTok Marketing Partners 网页上的信息， TikTok 与 124 家公司有商业合作，其中关联到 15 家上市公司：
这 124 家公司会为 TikTok 商家提供广告，营销，支付和电商平台方面的支持，例如 Adjust，为 TikTok 商家提供营销分析和反诈骗服务；eLama，为 TikTok 商家提供 PPC 广告的自动投放业务支持；Square，为 TikTok 商家提供购物标签，产品链接和支付途径的支持。 在网站上，TikTok 商家可以根据自 的需求直接联系合作公司。
在中国所有上市企业中，我们通过“TikTok for Business”平台查询到蓝色光标 旗下的西红柿互动与虎视传媒旗下的 Adtiger 与 TikTok 存在代理合作关系。
近年来，字节跳动通过并购与大金额投资等方式不断扩大投资版图，所投资企业覆盖跨 境电商、短视频、新闻、物流等行业，部分投资事件瞄 热点赛道，总体呈现出多元化 扩张特点。
4. 地缘政治与监管风险分析
需要特别注意的是，在中印关系持续紧张未见转机的情况下，印度政府对中国软件封禁力 度增大，以 TikTok 为代表的中国系软件短期内难以解封。
美国方面，拜登政府撤销了特朗普直接封禁 TikTok 的行政令，改为调整外国相关软件数 据安全的审查机制。我们认为这提供了相对更清晰明确的合规标 ，为 TikTok 在美国的 发展在短期提供了稳定的政治预期。TikTok 同时积极回应了数据安全与透明度等方面的 监管要求。但在中长期，民主党在 2022 年中期选举与 2024 大选面临的压力较大，若共 和党控制国会或特朗普重新上台则 TikTok 运营的政治风险将显著提升。
欧洲方面，其数字监管政策严格程度全球领先，对数据安全、隐私保护、反垄断等问题的 立法与治理力度持续加强。TikTok 已经历数次讼挑战与行政处罚，未来可能面临更多 与美国互联网巨头相似的因限制竞争、违规获取和使用个人隐私信息的 讼。但欧洲尚未 出现明显的监管政治化趋势，TikTok 面临的主要是较为清晰的制度性风险。
5. 风险提示
1、海外疫情控制不及预期：本轮由新冠病毒变异株奥密克戎造成的疫情在全球范围缓和 之际，已先后有多个国家宣布放宽防疫措施、变更政策路线以促进经济恢复；但疫情实际上并未得到根本控制，未来不排除有传播性更强、重症率与死亡率更高的病毒变种出现，对全球经济造成新一轮冲击，导致宏观环境进一步恶化；
2、海外政策风险：如上文论述，长期看 TikTok 在全球范围内仍面临较高的监管风险； 在地缘冲突加剧的国际背景下，TikTok 仍可能在特定国家与地区遭遇大规模封禁；欧洲 地区严苛的数字监管也将带来一定制度性风险；、
3、海外市场竞争加剧：如上文论述，TikTok 在全球范围的流行吸引了大 竞争对手的 模仿，类似的短视频产品层出不穷，市场竞争日益加剧；TikTok 的市场地位或将在未来 受到挑战。
4、业务拓展不及预期：受宏观环境、政策风险、市场竞争等因素影响，TikTok 的业务 拓展存在一定的不确定性。
5、业绩测算具有一定主观性，仅供参考。
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