前言
基于2010-2020年中国Ａ股上市公司数据，分析金融严监管对实体经济资本配置效率的影响，并进行基于企业金融化的中介效应渠道检验。企业产权性质及市场化水平的异质性检验表明，金融严监管对实体经济资本配置效率均表现出促进作用，但企业金融化的中介作用效果表现出异质性，具体体现为非国有企业以及处于市场化较低水平环境中的企业更容易因金融化行为受到金融严监管政策的影响。
系列严监管文件陆续发布，中国进入全面严监管时代。金融严监管政策的实施有助于规范金融市场，更好地服务实体经济，
实现金融与实体经济的良性循环。推进金融监管的体制机制改革，加强对监管体系的机构整合和制度建设，形成严监管的市场态势，能够有效推动金融与实体经济关系的转型升级。
金融监管也可能通过加强金融顺周期性提高金融风险，从而对实体经济产生消极影响。金融监管通过信贷渠道，即通过缩减融资软约束企业的信贷减少非正规金融的资金供给，促进企业“脱虚向实”，
而金融监管的完善有利于实现金融更好地服务实体经济。一直以来，中国实体经济都面临着实体投资率下降现象，由于金融部门收益率显著高于实体经济的投资收益率，实体企业不断将生产性投资转向金融资产投资，导致实体企业金融化行为，严重挤压了实体投资。当然，企业的金融化行为也可能对企业在实业领域的投资产生促进作用。
企业的金融资产持有有企业投资的“蓄水池”作用，而当金融化表现为“蓄水池”作用时，其有利于缓解实业投资的融资约束，促进实业投资的增长。企业从金融渠道获得的资金
一方面增加了企业的可支配资金，另一方面可以促使企业参与更多的金融活动，最终可以促进实体投资的增加。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的出台使通道业务、非标业务等受到严格管控，金融产品层层嵌套等行为得到抑制，有效减少了资金空转，优化了金融市场环境。穿透式监管方法更为多样和灵活，表现为功能穿透、行为穿透、主体穿透等，有利于实现监管的一致性，避免监管套利。
穿透式监管约束了地方债务平台的融资活动，导致基础设施建设投资增速下降，实体投资受到明显抑制，由此，金融严监管政策为实体经济营造了紧缩的融资环境。此外，穿透式监管等监管措施限制了
企业通过层层嵌套方式进行的股权投资和各种非标金融资产投资而抑制了企业的金融化。企业的金融资产配置会因为金融资产供给收紧而大幅减少，在很大程度上抑制了企业的金融化行为，缓解了企业金融化挤占实体投资现象，对实体经济的资本配置效率产生了积极影响。
通过梳理分析相关文献，
本文可能存在以下边际贡献：一是丰富了相关研究。关于金融严监管政策会对实体经济资本配置效率产生怎样的影响，已有研究持有不同的观点，本文旨在通过实证检验的方法得出本文的研究结论并加以分析。二是为研究金融严监管如何影响实体经济资本配置效率提供了新的思路。本文从企业金融化的视角切入，研究企业进行金融投资活动如何受到金融严监管政策的影响，及如何进一步影响实体经济资本配置效率。
金融严监管政策的实施对实体经济资本配置效率产生的影响是不确定的。
一方面，
资本监管的加强会影响单个银行的资产负债组合和信贷供给，进而影响银行体系的信贷总量供给；存贷比监管的加强会迫使商业银行为规避监管而减少信贷投放，从而降低了商业银行的流动性创造能力；资本充足率监管的加强会使银行调整信贷行为，降低风险偏好，进而导致银行信用紧缩。银行信贷对实体经济具有显著的促进作用，信贷紧缩以及信贷资金价格的提升则会提高企业的融资成本，影响企业的投资活动以及实体经济发展。
此外，信贷歧视等现象的存在会导致信贷资源的错配，不利于实体经济的发展。
另一方面，金融严监管政策会通过严格规范金融机构运作，提升金融市场效率以更好服务实体经济，防范、化解金融风险，从而更好发挥金融工具的信号传递、分散风险的功能，进一步提高经济运转效率。
金融严监管政策实施后，银行、资产管理公司等金融机构受到的监管不断加强，宏微观审慎监管框架为统一监管提供了制度保障，宏观审慎监管考核的实施将表外理财、同业负债纳入监管范围，有利于对影子银行体系实施全面监管。
影子银行的规范与监管控制了游离在监管之外的金融活动，防止了金融货币资本的无序扩张，抑制了金融的泡沫化，有助于发挥金融促进资本流转的作用，实现资本的有效配置。此外，资管新规明确了统一的监管标准，促进不同监管主体之间协调配合和信息共享，实施穿透式监管，提高金融市场运作效率，进而促进实体经济发展。
基于企业产权性质以及市场化水平的异质性检验结果显示，以企业金融化为中介变量的传导机制在非国有企业组以及市场化水平较低组显著存在，即
非国有企业以及处于市场化较低水平环境中的企业更容易因金融化行为受到金融严监管政策的影响。进一步研究发现“金融严监管—企业金融化—实体经济资本配置效率”传导机制的存在是由于金融活动收益较低的企业引起的，即金融活动收益较低的企业更容易因金融化行为受到金融严监管政策的影响。
针对以上研究结论，
本文提出以下政策建议：
首先，贯彻金融严监管，抑制企业金融化行为。一是针对企业金融化行为以及实体投资的实际情况，实施差异化监管。对于金融化行为对实体企业资本配置效率产生显著负面影响的企业，要加大监管力度。二是识别企业金融化行为与企业实际投资需求之间的匹配程度并施以不同的监管措施。
适应企业基本情况的金融资产配置有利于增加企业投资的多样性，防范经营风险，但是与企业投资需求不匹配的金融化行为将严重挤占实体投资，不利于企业的资本积累，阻碍企业正常发展，恶化实体经济环境。三是针对企业金融化的监管要将银行通道业务监管及非正规金融监管等共同推进，严格监控企业的不理性金融化行为。
其次，规范实体经济发展。一是金融乱象丛生的大环境下，企业金融化问题严重挤占了企业实体投资资源，可以通过限制实体企业的金融获利通道，进而遏制经济金融化的无序扩展，促使实体经济发展尽快步入正途。二是要提高实体投资回报率，营造良好的实体投资环境，提升企业的生产性投资积极性
，重视国有企业等实体经济的生产效率的提升。三是企业进行投资活动时不仅要关注不同投资活动潜在的收益率，更要关注其背后可能存在的风险与损失。此外，企业要更加重视经营活动，注重资本积累，实现长足发展。
最后，提高市场化水平。市场化水平会影响企业的投融资以及生产经营活动，不同市场化程度环境下的企业会在不同程度上减少对实体投资和金融资产的配置。市场化水平越高，越有利于缩小实体投资收益率和金融资产收益率之间的差距，有利于企业进行适度的金融资产配置，促使企业专注于实体投资活动，优化实体投资与金融资产之间的配置结构，实现实体经济资本的有效配置。
结语
金融严监管显著提高了实体经济资本配置效率，且企业金融化行为在其中起部分中介作用。本文研究了金融严监管政策如何影响实体经济的资本配置效率，并识别出了以企业金融化为中介变量的传导机制，结果显示，
金融严监管通过抑制企业金融化行为从而提高了实体经济资本配置效率。进一步研究发现，上述异质性的存在是由金融活动收益水平较低的企业引起的，即金融活动收益较低的企业更容易因金融化行为受到金融严监管政策的影响。
