1、2021年传媒行业总结
1.1、 内外因致2021年传媒板块涨幅-8.35% 未延续2020 年正涨幅
截止2021年11月17日，A股28个各细分行业区间涨跌幅中，传媒板块下跌8.35%，继 2019-2020年实现正涨幅后，2021年并未延续正涨幅的趋势。全行业看，2021年涨幅前 三行业分别为电气设备、有色金属、化工，涨幅分别为56.28%、38.18%、32.3%，传媒 板块在2021年表现相对疲弱，针对2021年传媒板块的跌幅，我们认为，2020年的疫情 高了宅经济的基数效应，叠加字节跳动的红利助推传媒板块实现14.5%的涨幅，同比来 看，2021年宅经济红利消退，字节跳动暂无上市时间表叠加政策端的反垄断以及文娱行 业致板块估值回调，同时，2021年在教育、游戏等行业的政策监管约束致使广告营 销行业的估值预期回落。
看传媒板块2021年区间涨幅-8.35%的原因： 2016-2019年传媒板块连续下跌三年，分别-24.39%、-20.59%、-32.08%，2019年 转态势，实现7.51%正涨幅。但，截止2021年11月17日，传媒板块在2021年下跌 8.35%，未延续2019-2020年的。向内看，2021年传媒板块在后疫情下，宅经济 高基数叠加后疫情下回暖进程较为缓慢；向外看，外部政策如2021年的反垄断政策、 2021年7月暂停发放游戏版号、文娱行业综合治理、互联网广告针对医疗医美等政策的不稳定性均带来估值 下修。
1.2、 商誉与市盈率：商誉总值下降23% 风险渐释放
商誉端：2021年三季度传媒板块商誉总值790亿元，商誉总值 下降
移动互联网红利下，2013-2015轻资产为主的文化传媒互联网板块开启跨界重组、 外延并购模式，进而我们也看到外延并购后形成的商誉在2016年增速达到46%，文化 媒板块总商誉在2016-2017年分别为1192亿元、1428亿元， 2018-2019年兼并重组后的商业模式逐渐验证，外延并购趋势收缩，文化传媒板块 总值也从2018年1193亿元下降至2019年的984亿元， 2020年及2021最新三季报商誉总值分别为827亿元、790亿元，维持在相对平稳区间，也 进一步说明，2018-2020连续三年商誉总额同比下滑趋势中，传媒板块因潜在商誉减值 带来的利润下滑的风险进一步释放。
2、2021年传媒各板块总结：营收、利润
2.1、 2021 前三季度传媒互联网板块总营收同比 15.88% 较 2019 同期增 11%
2021年前三季度我们梳理138家标的总营收 3754.3亿元，若剔除2021年次新 标的，2021年前三季度134家总营 收为3738.89亿元，我们看到文化 传媒板块的总营收在疫情下实现从恢复到增长。
2.2、 2021前三季度传媒互联网板块总归母利润同比增 28%
2021季度传媒板块134家标的总归母利润387.3亿元，2020年由于疫情影响，线上宅经济相对受益，线下院线、图书、潮玩、 剧集项目等板块略受影响，低基数下助推2021总归母利润实现28%，同时，我们也 看到对比疫情前的2019年同期，总归母利润也实现8%的增长，进一步说明，企业盈利 力已逐步恢复并实现疫情前的水平。
内外压力测试下，传媒板块估值向下，新增量有望助推2022年估值提升
我们从盈利能力与市盈率角度看，2018-2019年由于商誉减值影响利润 传媒板块总归母利润增速分别为8%、-15%，区间涨幅为-32%、7.5%，且平均市盈率为29 倍、30倍，历经2020年疫情压力测试后，2021年传媒板块总营收、利润端逐步实现从回 暖到恢复增长，其中，2021年传媒板块总归母利润同比增速28%，较2019年同期增速为 8%，其平均市盈率为30倍。我们认为，从外部疫情压力测试，政策变动的压力测试，到 内部的商誉减值测试，叠加反垄断下的鼓励创新，5G应用带动的新增量均有望助推2022 年新板块的估值提升。
3、视频板块：2022泛视频1.2万亿元弱化会员量级数获客精细化探索平台生态商业化
3.1、腾讯视频：2021Q3 付费会员 1.29 亿人
腾讯视频在2021Q3的付费会员达1.29亿人，目前位居中国视频平台 付费会员冠军之位。2021年4月10日腾讯视频VIP会员宣布全面涨价，其中涨幅较大为非 连续年卡套餐，连续包月套餐涨 幅较小，涨价后的我们看到在2021年第三季度腾讯视频的付费会员为1.29亿人，涨价后第二个季度财报已实现环比增长，付费会员未减少已凸 显视频平台的较强的会员粘性。从内容质量角度看，腾讯视频的多元内容从《斗罗大陆》 《锦心似玉》《长歌行》《你是我的荣耀》《创造营2021》，从单品到系列，优质内容 下的投入下进行会员涨价，且会员未呈环比下滑态势，说明了腾讯视频平台用户为优质 内容付费习惯已渐养成，同时，也进一步验证《会员经济》中提及的，当平台供给的内 容价值超过用户支付的成本时，用户的价格敏感度即趋弱。
优质持续供给的内容：腾讯视频涨价、超前点映的底气
猫眼数据显示，腾讯视频从剧集、综艺内容丰富度维度看，仍为全网用户较为喜爱 视频平台之一，其内容“含金量”是用户在涨价后仍选择续费的核心要素。2021年9月1 日，腾讯视频发布《关于优化超前点播服务的声明》其中指出，腾讯视频会尽快调整解 锁规则，支持用户选集解锁，在保障消费者权益的同时，让用户享受到更具个性化的追 剧体验。腾讯视频此前设置逐集解锁规则，原意是为了保护观看内容的作品连贯性、尊 重内容创作者的艺术创作，但是也给部分有跳集观看需求的用户造成不便。在本次升级 后，将持续探索更加符合用户需求、符合市场规律的视听服务模式。
腾讯视频：未来三年拟投入1000亿元内容预算
在2020年10月28日腾讯视频的2021V视界大会中，腾讯视频宣布拟将在接下来的三 年中投入1000亿元内容开发成本，抢占长视频领域10%的市场份额。腾 讯视频从2018年到2020年总共投入超500亿的内容成本，2021-2023年腾讯视频将持续进 行亿元内容支出，也进一步反映出腾讯视频对于进一步巩固内容版权壁垒的核心。2021 年，我们看到腾讯视频平台的独播剧集《一人之下第四季》《扫黑风暴》《乔家的儿女》 《你是我的荣耀》《御赐小仵作》《长歌行》《锦心似玉》等作品获得平台较好成绩， 也凸显腾讯视频的千亿内容计划的落地与推进。
3.2、 爱奇艺：2021Q3 付费视频会员 1.036 亿人同比减 少 1% 长视频商业模式需新增量
2021Q3爱奇艺广告收入下滑10% 会员数下滑1%但会员收入同比增加8% 爱奇艺 的核心价值是娱乐内容的制作与分发。娱乐内容是人类的核心刚性需求，内容 质量也成为爱奇艺内容生态系统的核心与重要落脚点
从中期看，爱奇艺的用户获取成为关注焦点，爱奇艺极速版在下沉市场的获客预计 在1-2年后成为主要工作，目前爱奇艺仍将聚焦提高运营，在综艺内容端将发挥创新优 势，取得更多综艺等市场份额。爱奇艺也会在以IP为核心的一鱼多吃基础上，把IP开发 成不同作品形式，例如小说变成电影、剧集、动画、游戏等，然后将IP通过商品化授权 变成文具、道具等综合收入，包括广告收入、用户会员费或单片点播费，使综合收费超 过对内容的投资，成为健康稳定的商业模式。
3.3、 B站VS 芒果TV VS 快手
3.3.1、B站：收入结构优化VS广告、电商增值高增110% 、95%
2021第三季度B站营收达52亿元，其中广告、游戏、增值、电商收 入分别为12亿元、13.9亿元、19亿元、7.3亿元，B站收入结构更加平衡与健康，也在不断优化收入结构，扩大品牌影响力的同时 广告收入实现持续增长；Bilibili的品牌名称得到广告主进一步认可，且Bilibili的广 告效率也得到提高；增值收入高增95%得益于公司加强货币化能力，增值服务的付费用 户数量增加。B站持续培育包容各方的社区，促进积极的内容生产供给，向社会传递中 国文化及价值，为世界带来更多“中国制造”的内容。同时，新业务中，2021年12月， B站也在测试高能链产品，该产品目前重点关注内容版权保护，为数字化作品提供所有 权认证等服务，已上线可查询链上信息的区块浏览器工具。
B站从社区到综合视频平台的核心支撑：用户+内容OGV/PUGV迭代广告是检验平 台变现能力的方式之一
B站用户的高活跃与高留存也得益于其内容端的持续迭代，例如，纪录片《小小少 年》、国创动漫《时光代理人》、恋爱综艺《90婚介所》等内容获得较好口碑。2021年 第三季度，PUGV内容 播放量占平台总播放量的93％；OGV不仅是对PUGV生态的丰富补充，也在持续驱动用户增长、助推商业化发展，随 着制作能力的提升，B站出品的众多高质量原创作品，成为重要的IP储备资产，内容垫 不断加厚下，也推动B站用户的活跃于留存。
2021年B站发布纪录片峰会以及国创峰会加码垂类内容库吸引用户留存
2021年B站首次举办纪录片发布会，共发布21部重磅作品开启“暗室灯”计划，扶 持纪录片行业人才，优质内容持续出圈。内容的供给，是来自用户的需求，越来越多的 年轻人，正在推动互联网内容从娱乐化走向知识化，截止2021年9月，B站已经累计上线 3000多部纪录片，出品106部纪录片。
B站加码国漫，2021年6亿元收购奥飞娱乐旗下有妖气资产
2021年11月20日，哔哩哔哩在国创峰会上发布51部国创作品，2018年首届国创发布 会上B站提出口号MADE FOR CHINA，也改成了MADE FOR GLOBAL，让国创成为“全球流行 的文化产品”，挖掘更多元的题材，吸引更多人关注国创，近几年，B站吸引更多国创 爱好者的目光也逐步形成国漫品牌效应。从2018年到2021年，B站已出品178部国创作品， 国创的累计观看人数至3.4亿，观看时长高达19.2亿小时。2020年以来，B站已有24部作 品在世界范围各地区上线，NETFLIX、SONY首次采购《天官赐福》、《时光代理人》等 国创作品的海外版权。2021年11月的国创峰会中，B站也宣布“有妖气漫画”全面并入 哔哩哔哩内容体系，未来，B站有望为国产动画注入更多活力，重塑观众对国创动画的 认知。
B站：商业化运作也是促进其广告产业增长的重要因素之一
基于B站在“Z+世代”中影响力以及高浓度的年轻人基因平台，对广告主有天然吸 引力，综合电商、游戏、文化娱乐是B站的重点广告投放行业，其中综合电商 以25%占据第一，由于“双减”政策致B站教培行业广告投入占比下滑。2021年7月也是B 站开放花火商业合作平台的一周年，不断迭代优化，推出兴趣选人、自助充值、花火安 心付等功能。同时，也为花火核心代理商赋能，提供专属“加速器”。在年轻一代快速 崛起的当下，吸引更多代理商与B站一起，通过花火平台，连接品牌主与UP主，创作优 质内容，有利于实现品牌价值的正循环以及B站UP主的商业化变现。伴随b 站用户增长 的加速以及品牌渗透力的加强，也利于B站产品能力跟数据能力在不断进步。
3.3.2、芒果超媒：广告收入增速检验芒果TV会员与平台价值
2021上半年，芒果超媒的广告收入增速喜人，如上文指出，广告是检验视频平台商 业化的有效方式之一，芒果超媒的广告收入也验证了其受到广告主的认可与支持。2021三季报中，芒果超媒未将视听业务中的会员、广告收入分类，但 总体可看到，芒果超媒的芒果tv互联网视听营收87.82亿元，仍保持良好的双位数增长。
2021年定增落地内容端继续加码，“芒果季风”与综艺齐头并进，2022年从剧集到 综艺内容丰富，试水新业务可期。2021上半年芒果TV共上线30档独播综艺内容，618年电商中大促，芒果TV联手京东打造沉浸式互动探秘真人秀，综艺化的 节目呈现为品牌植入提供更多营销场景；下半年季风剧场7月《我在他乡挺好的》热播， 悬疑软科幻网剧《天目危机》8月18日播出，10月18日上线《第十二秒》，作为首个台 网精品短剧，芒果TV季风剧场在2021年交出优异成绩。剧综艺与季风剧场双轮驱动用户 与广告增长。
作为中国文化传媒融媒体标杆品牌企业，双平台联动发展芒果融媒优势，积极探索 内容价值的商品化再变现，同时，季风剧场优质剧集等头部剧集上线，有望拉动会员收 入持续增长。2022年芒果季风剧场拟上线《沉睡花园》、《非凡医者》、《礼物》、 《消失的孩子》、《19层》、《我家的医生》、《寂静的证词》、《朝歌少年行》、 《装腔启示录》、《极速悖论》、《火星孤儿》、《小菜一碟》、《NANA》等作品。
芒果TV用户画像特色：用户结构上，与其他视频平台相比，芒果TV用户中年轻 用户、高线城市、女性占比较高
2021年芒果TV用户性别结构以女性为主，占比76%；24岁以下年轻用户占比38.8%， 在主流视频平台中占比较高，同时，芒果的用户在兴趣图谱上热爱生活、芒果系的小芒 电商为用户搭建闭环，以国为潮成为新趋势。在“小芒种花夜”晚会后，小芒的活跃用 户快速增长，体现出了用户对于国货“种花摘花”模式的认可。芒果TV正在更好地经营 自己的用户，以内容为基础拓展电商业务，成为国潮国货消费中的一支新生力量。
3.3.3、快手：2021Q3营销收入增长76.5%，推动总营收增速
快手发布2021年三季报，2021第三季度快手的平均日活用户与月活用户分别为3.2 亿人、5.729亿元，该增速均高于2021第二季度的11.9%、 6.7%，用户的增长得益于用户获取效率提升与留存率进一步优化。2021年第三季度营收 205亿元，其中，营销、直播、电商其他三大主营收入占比分别为53%、 37.7%、9%，营销收入的高增长助推三季度收入增速。
快手加码垂类内容，组织架构调整助推效率提升
用户的增长也得益于快手的生态系统以及内容建设，内容端快手不断完善供给并持 续打造独特内容垂类标杆，满足用户多样化与不断变化的需求。业界领先的快手短剧吸 引更多创作者创作更多优质短剧，促进内容的连续消费，提升用户粘性，2021第三季度， 单部累计观看量超过1亿的短剧超过850部，快手的短剧日活用户达到2.3亿人。
2021年9月底快手又进行新一轮组织架构调整，更加广泛、有效的将业务从基于赋 能型的架构转为基于事业部制的架构，旨在强化不同业务线的闭环，提高效率，通过组 织架构调整与升级，快手能更有效的分配及调动资源，有助于提高整体组织能力与效率。 2021下半年快手商业化发布《2021年H2快手磁力引擎营销通案》将平台特色、垂类发展、 营销表现等多维度内容进行归纳，梳理出快手B端营销新价值定位即“大众创作与交流 的发源地”。大众角度，已有7000万个家庭生活在快手，交流来自2.1亿用户在快手看 短剧，创作是流量普惠、多元包容，近2400万用户在快手上获得了收入，发源地即是全民创作表达时代的开启者，从“大众创作与交流的发源地”中生长出了快手独有的用 户关系、生意模式和文化底蕴，并延展出潜力的商业价值。
4、院线板块：2021尚未恢复至疫情前2022看内容供给
2021前三季度A股院线板块总营收较2019年同期下滑31.7%；行业端，全国院线 1-10月分账票房387亿元较2019年同期下滑26%，尚未恢复疫情前但国产影片拉 动大盘显著，TOP3国产影片票房占比35.7%
2021年前三季度A股7家院线板块总营收达175.5亿元，2020年疫情后，线下院线停摆，2021年后疫情下，观影逐步恢复， 疫情的散点波动致2021年前三季度较2019年同期的总营收仍下滑，说明院线板块尚未恢 复到疫情前水平。2021年自五一档后，受疫情反扑等因素影响，市场持续低迷，暑假档 也在局部疫情反复影响下及市场关注较高影片延期上映后，2021年暑假档表现差强人意， 也会传导至2021年前三季度院线板块业绩，2021第四季度在国庆档博纳《长津湖》票房 拉升电影大盘数据，叠加12月的贺岁档，拟带来2021年第四季度电影院线业绩环比与同 比的增长。
行业端，2021年前10个月全国分账票房为387亿元，主要由于 2020年疫情下院线暂停营业的低基数，但较2019年同期下滑26%，也说明2021年前10个 月，在疫情的局部波动下，尚未恢复到疫情前水平。
院线银幕：总盘已超8万块二线银幕数占比冠军 2022-2023年头部品牌影院加 码银幕
从银幕数角度看，截止2021年9月，全国银幕数超8万块，其中，二线银幕数占比 47.2%位居首位，也是核心票仓产出区域。单就2021年国庆档看，万达、横店、上海星 轶、幸福蓝海影院数量较2020年同期增长较为显著，大地影院数量有所下降；万达电影、 横店影视、博纳影业、金逸影视在2021年国庆档影投票房中保持增长态势。万达电影与横店影视分别增加0.59%、0.42%。
2021年11月24日，万达电影发布公告 称，其原非公开发行股票募集资金投资项目“新建影院项目”中的52家影院项目未能在 2021年实施，同时疫情之下万达加强成本管控，新建影院建设成本有所降低，进而原 “新建影院项目”实施完毕后预计剩余部分募集资金，为提高募集资金使用效率，万达 拟将原“新建影院项目”剩余募集资金进行新项目投资，用于投资建设“2022-2023年 影院建设项目”，即拟新建新建影院50家，疫情后， 影院的规模效应已渐显，头部及品牌影院影投数据保持增长态势。
院线：2021票房尚未恢复疫情前2019年水平但国产拉动大盘显著 2022年可期 待国漫、科幻等
行业端看，截止2021年11月25日全国分账票房达400亿，若假设2021年12月在贺岁 档加持下单月的分账票房30亿元，2021年全国分账票房预计430亿元；从内容端看，2021年TOP3影片分别为《长津湖》《你好李焕英》《唐人 街探案3》，三部国产影片占全国票房比例为35.7%，对比2019年，前三部影片中，国产 占两席合计占比15%，从全国票房与国产影片票房占比凸显出，2021年全国影片尚未恢 复到2019年疫情前水平，但国产影片对大盘拉动在不断提升。
投资角度看，疫情局部的反复带来板块情绪波动，短期看，电影院线板块需看外部 疫情控制与内部新片定档的内容供给，由于2022年余下三个季度片单暂未发布，也较难预测单片 票房贡献的年度票房数据，但可借助2022年春节档、暑假档两个较为重要档期来计算全 年数据，短期看后续新影片的定档，有望持续带来电影院线的关注度，新一波的预期来 自2021年贺岁档以及2022年春节档；中期看，疫情加速影院市场出清进展，具品牌影响 力院线在上下游端溢价能力有望提升。
5、广告营销板块：2021前三季度营收已恢复疫情前规模效应与技术驱动2022看新增
5.1、 行业端，2021H1互联网广告市场2972亿元同比增 34% H2增速不及H1
2021年上半年互联网广告市场保持活跃，热点营销持续推动着品牌与消费者的深度 互动，上半年结合赛事营销以及聚合营销达到品牌声量， 2021第二季度中国互联网广 告市场规模达到1596亿元。广告主端，投放主要来自 网络购物。受第二季度电商大促活动推动，美妆护理、食品饮品行业投放均有所提升； 媒介端，广告投放集中在视频、资讯及社交类媒介，短视频仍为主要投放媒介，2021上 半年短视频媒介的互联网广告投放高达503.7亿元，其中抖音位居前列。外部针对教培 以及医美广告等负面因素影响下，市场逐步预期该部分影响，同时，新消费品、新用户以及深挖媒介价值仍可对冲广告主端的波动。
5.2、 2022年网络广告市场规模预计达1.1万亿元短视频 营销增长推动
互联网广告政策陆续推出，政策的明确化也有助于后续发展
政策端，2021年11月26日市场监管总局发布关于《互联网广告管理办法》意见的公告，该意见的最后反馈截止日期为2021年12月25日，其中指出，为 规范互联网广告活动，保护消费者的合法权益，促进互联网广告业健康发展，维护公平 竞争的市场经济秩序，发布互联网广告管理办法征求意见稿。本次的意见稿调整了适用 范围，针对当前互联网广告发展新情况和新业态，明确将以互联网直播等方式直接或者 间接地推销商品或者服务的商业广告、跨境电商广告纳入《办法》调整范围；进一步强 化对弹出广告“一键关闭”、植入广告等领域的制度规定。强化了相关主体责任。如增 加了对含有链接的广告、学前教育和中小学教育广告的专门规定，强化了互联网平台经 营者责任。政策在明确责任的同时，也在促进信息技术创新和数字经济发展，也为互联 网营销创新提供保障和空间。
2021第三季度疫情后的恢复、部分行业政策监管、社会零售消费疲软等因素致 互联网广告头部企业增速差强人意，但新经济成为互联网广告营销创新的底色
2021前三季度，、腾讯、阿里互联网头部的广告收入增速进入个位数，内外因 皆有，但快手、字节跳动、B站等为代表的移动互联网新秀的广告收入表现较好，外部看，2021年受“双减”政策和监管影 响，在线教育投放的广告量锐减也带来头部互联网企业的广告收入增速的失速，但企业端也均表示 从精细化运营以及寻找新增点。自2020年新冠肺炎疫情发生以来，2021年局部散点扰动，整体经济均受影响，各头部互联网企业以及新晋企业，均在探索新增量。
内容平台多鼓励UGC创作，积蓄原生流量，主打促进内容社区商业化变现，形成内 容创作与消费联动，着力拓展平台差异化价值，实现平台整体商业化繁荣。社交平台加 码构建商业化生态，抓住受众需求细分的新风口。电商平台顺应大众需求，疫情以来逐 步将消费场景向线上转移，扩展直播电商的价值边界，并以高效平台治理面对当前直播 电商本身遭遇的各类根本性发展危机。广告营销市场的展望离不开平台，未来互联网平 台的发展趋势是，逐步明确的政策、逐步细分的市场、渐趋多元化的商业模式以及技术 迭代后的进一步智能化。
搜索广告以引擎头部为主导，在细分市场加快分流，布局内容生态，提升用户体验， 以智能技术为辅助，实现多样化广告服务；电商广告着力直播与短视频，以跨平台合作， 植入式营销和反套路营销为平台引流。信息流广告品牌服务以、字节、腾讯三家为 头部矩阵，产品模式已成熟，通过多场景转化，互动式营销助力品牌触达全量。社交广 告呈现外部开放式发展和头部平台闭环式提升的市场趋势，营销目标从“入圈”转向 “破圈”，以视频聚合内部声量。
行业端，广告营销行业看规模效应以及技术驱动，伴随抖音、快手、小红书、B站、 Soul等的内容电商发力以及短视频营销，有望助推中国网络广告市场规模从2022年的 1.11万亿元增加至2026年的2.04万亿元，其中，短视频营销市 场规模有望从2020年的1846亿元增加至2025年的7043亿元，带动的 短视频营销也会助推部分短视频代运营公司的短中期的业绩增量。
6、内容板块：政策细则落地情绪释放后续看产品内核
6.1、 游戏行业端：2021 前三季度手游规模 1702 亿元同 比增 9%
行业端，2021年第三季度中国手游实际销售收入555亿元，2021 年在2020年宅经济的高基数下实现个位数增长也相对较为不易，个位数的增长直接传导 至二级游戏公司的估值下修。
A股游戏板块前三季度营收增速0.3%低于行业的9%增速，其背后的另一原因是由于 游戏行业新势力的崛起。A股老牌厂商产品竞争力下降的核心原因主要为，游戏行业由 流量为王进入产品为王时代、游戏行业用户年龄层更迭带来需求变化、游戏用户对游戏 品质要求越来越高等因素所致，老牌厂商更偏向于用模板化的游戏去做流量生意，A股 头部公司均在探索转型，未来需看转型产品研发进展及品质，核心在于看到公司研发实 力的提升，根据游戏产品研发周期预估，预计未来1-2年内A股游戏公司仍处于这一探索 阶段。
游戏行业归根结底是创意内容行业，要从创新与技术层面驱动，2021年前三季度中 国手游市场规模同比增速为9%，但细分赛道如二次元移动游戏市场规模同比增速为 50.15%，远高于行业增速，用户在年龄层、需求端的变化，也使得二次元、女性向游戏 逐渐成为主流，诞生了一批具竞争力的游戏新势力公司，例如以《原神》带代表的米哈 游的市场份额有望进一步提升。游戏行业并非强者恒强，每一时代，基于新技术的发展、 用户代际的变迁，企业需依靠一批专业的人才做出符合市场变化、新用户的新需求的产 品，均有望引领新品类的市场成长，例如以米哈游、莉莉丝、网络、叠纸游戏上海四 小龙的快速崛起也证明了游戏行业是创意内容驱动。
6.2、 游戏板块：2022年手游市场约3400亿同比增10%内 看内容产品本质外看元宇宙云游戏催化
回看2021三季报，2020第三季度后疫情宅经济红利因子失效，2021年第三、四季度 从营收与归母利润端同比看，受疫情宅经济因子扰动减弱，预计202第四季度有望实现 同比的增长，进而带动A股游戏板块季度性反弹动力。站在2021年第四季度，我们已经 看到2021第三季度A股游戏板块总营收与归母利润分别为178亿元、42亿元，较2019Q3营收、利润均实现增长7%、15%），单第三季度看，回暖与增 长态势好于整体前三季度，叠加元宇宙催化助推阶段性上涨，第四季度，由于游戏版号 未重新发放，游戏新品的后续预期略有影响。
关注游戏版号进展版号的背后是门槛与成本间接推动市场回归优质产品
政策层面的具体细则落地后，更有力促进了游戏产业的持续健康发展。我们也需要 看游戏版号的进展情况带来的板块波动，截止2021年12月6日，最新一次游戏版号的发 放停留在2021年7月，虽11月下旬预期新一轮版号将后续发放，具体发放日期仍需跟踪， 距离2021年余下一个月，我们看到2021年整体国产游戏版号约1231个，同比下滑5.9%， 游戏版号的暂停约两个季度后短期预计影响新品进度。2018年年底版号重启后，2019- 2020年的国家出版署对游戏版号的限制也推动游戏厂家回归产品质量上，短期影响产品 数量，但中期看，伴随政策端引导以及国家新闻出版署的游戏版号把关，也利于游戏作 文内容板块的长期健康发展。
7、内容板块：从单品到矩阵再到IP产业链
2021前三季度电影剧集国漫产业链总营收在低基数下实现42%同比增长，但较 2019年同期总营收下滑6%，尚未实现疫情前增长但头部剧集公司已率先实现从 回暖到新增；2021前三季度其总归母利润实现20亿元
内容板块中电影、剧集、漫画等细分业务是大部分传媒内容公司均会布局的业务， 从单品到矩阵再到产业链的延伸。2021前三季度剧集电影国漫内容板块总营收142亿元 ，电影剧集漫画内容板块营收尚未恢复到疫情前水 平，主要由于后疫情中内容项目进展不及预期致供给不足；2020年疫情冲击下电影上线 不及预期，且内容后端IP衍生品如玩具、乐园、潮玩等也受此波及，低基数下，2021年 前三季度实现营收同比增速，但对比2019年同期，营收仍处于下滑态势，电影剧集漫画 产业链整体营收尚未恢复到疫情前，2021年局部地区散点疫情的出现也带来内容项目进 展波动。
分类看，头部剧集内容公司营收同比增加并实现疫情前的增长。华策影视2021前三 季度营收29.7亿元，华策影视作为剧集头部 企业，已实现疫情前增长。2021年华策影视推出的精品剧集《周生如故》《一生一世》 古今联动模式也成为爱奇艺等平台的热播剧，华策影视在后疫情下营收的提升也得益于 其电视剧和电影双线协同发展规模化与精品战略，后续也可关注其贺岁档的电影“反贪风暴系列”第五部《反贪风暴5》；同时，内容企业逐步开启“新内容+新消费"产业与 新圈层用户共振，从上游的内容IP到后端的玩具潮玩再，从产品矩阵到产业链，无形的 内容供给与有形的潮玩供给，更利于IP的商业化链条延伸后带来的稳定收益。
利润端，2021年前三季度电影剧集漫画板块总归母利润为20亿元， 2018年前三季度总归母利润为44亿元， 2020年前三季度总归母利润亏损19亿元，主要由于浙文影业亏损10亿元，回到2021年前 三季度，得益于华谊兄弟、光线传媒、华策影视的归母利润贡献带来总板块归母利润实 现20亿元。剧集电影漫画内容板块的利润受到商誉减值等影响，上文指出，商誉总规模 已经不断下滑，内容板块的受到商誉减值的压力也再减弱。自上而下的政策指引到自下 而上的行业洗牌，2022年内容板块格局有望重塑，但总体看，从项目储备都精品化战略 驱动下，头部品牌内容企业占优。
8、内容板块：2021Q3增速放缓大众阅读寻新增量
8.1、 阅读行业：2021 前三季度图书零售市场同比增 3% 增速放缓 2022 看主业回暖
从市场规模看，据开卷显示2021年上半年整体图书零售市场同比呈现出正增长，同 比增长率为11.45%；2021年1-6月中国图书零售市场码洋规模达361.4亿元，动销品种 177万余种。由于2020年上半年疫情影响，低基数下，2021年上半年中国图书零售码洋 实现增长，同时，2021年上半年图书码洋较2019年同期增长1.09%。 整体市场的回暖到增长也与平均定价略有关系，2021年上半年中国图书零售整体市 场的平均定价较2020年同期增加1.79%，除少儿读物与社会科学类，其它图书品类定价 均上升，其中科学技术类增幅较大，也与疫情的大背景略有关系。
2021前三季度中国整体图书零售市场同比增加2.99%，其中，网店渠道同 比增加0.21%，实体店渠道同比增加13.52%，增幅和上半年相比均有所回落。2020年上 半年疫情低基数下带来2021上半年两位数增速，但2020年下半年渠道逐步恢复，2021年 下半年同比增速放缓，线上渠道在整体流量红利见顶后，其可转化的新消费者逐步减少。 2021年第三季度中，一方面受国内多点散发疫情以及汛情等自然灾害影响，另一方面相 较于上半年主题出版类图书销售势头所有下降，导致实体店渠道在7-9月各月均出现同 比负增长，所以1-9月实体店渠道增幅也大幅放缓。同时，经过疫情的影响，大众获取 知识以及休闲娱乐方式进一步发生转移，短视频等平台的快速发展，影响读者休闲时间 的分配，读者对非刚需图书的需求减少，从而导致整体图书市场增长放缓。
2021前三季度刚需主题出版表现强劲少儿类较2019同期占比略下滑复购仍看内 容
2021年1-9月整体零售市场中，少儿类码洋占比为第一，但较2020年同期下降1.33 个百分点，降幅较大；社科类码洋比重显著扩大，位居第二。主题出版依然是市场的重 要带动力，社科类下属的马列、学术文化、法律类所占的码洋比重较去2020同期有所上 升，其中马列和学术文化类分别增加1.93和1.17个百分点，主要源于主题出版图书的销 售；教辅教材类位居第三，和2020同期相比，码洋比重增加0.44个百分点。语言、文艺 以及科技版块较2020年同期同比下降，文艺类作为大众休闲阅读的主要门类，2020年受 疫情影响下降较多，与2019年同期相比，文艺类整体的码洋比重处于低位，码洋比重较 2019年同期减少2.23个百分点。
8.2、 数字阅读：2022年数字阅读453.9亿元 IP改编市 场4634亿元
在阅读赛道中，数字阅读也是不可分割的一份子。中国数字阅读市场规模不断增长， 从2018年的258.5亿元增加至2020年的372亿元，中国数字阅读行业的商业化发展已逐步 成熟，形成头部数字阅读企业为代表的规模化运营模式。大量优秀IP作品通过影视化获 得观众的认可，不断开辟IP商业化也利于推动数字阅读行业规模的进一步扩大，预计IP 改编市场有望从2022年的4634亿元增加至2024年的5867亿元，2019年至2024年IP总改编 市场复合增速13.8%。
综上，阅读产业链的商业化也得益于头部公司的加速入场，从底层数字资产的保护到专业内容长线开发到后端整合行业内优质资产发力潮玩，均起到较好 推力。2020年疫情也间接推动了新晋互联网头部企业进入数字阅读市场，例如2020年7 月字节跳动投资网文平台塔读文学，2020年11月字节跳动入股掌阅科技持股11%。头部 互联网企业以及新晋公司均在加码阅读市场，例如2021年7月快手联盟也发布助力阅读 以及数字阅读的行业解决方案。
数字阅读公司阅文打造“三驾马车”运营IP放大商业化。如何打造真正优质、长久 的IP，如何让IP在多领域良性共生，已成为业界待解决的问题。不是“一蹴而就”，也 不能“一红而过”，数字阅读是IP孵化较好入口之一，稳定持续的输出好故事，孵化出 好的IP，辅以影视制作的工业化能力，是利于构建起属于中国特色IP生态链及IP产业链。 新晋互联网企业字节跳动与快手均在加码阅读，腾讯系的阅文集团已建立较好的商业化 路径，先发优势尽显。
9、传媒新消费是什么？从用户新需求到新供给
9.1、 新需求之用户端：Z+世代 00 后
Z+世代从85后、90后、00后、10后各代际用户的新需求也成为企业端生产的背后需 要研究的重点之一。企业的商品、服务从大而全到小而精，垂直细分的用户需求也可养 出新秀企业。如果“三坑”在2年前仍属小部分群体的小众爱好， 尚未被主流消费市场关注，2021年我们看到更多的年轻用户更自信的将爱好带到日常通 勤、社交、生活场景中；无性别穿搭的Bosie快速获得Z世代用户追随也为企业提供全新 的观察视角。几年前的papi到近2年的李子柒，从元气森林到每日黑巧，从蜜雪冰城到 The Colorist 调色师，从花西子到且初，从UBRA到蕉内，从三顿半到seesaw，从鲨鱼 菲特到王小卤，从弹幕到vr，从剧本杀到元宇宙的讨论，从用户聚集的qq到微信，从腾 讯视频、爱奇艺到优酷，从A站到B站，在到SOUL、小红书、得物等新晋社区、社交平台 的加入，均凸显伴随渠道的快速变迁与新一代消费者的需求变化以及大数据应用，新供 给更加快速响应，进而也带来传媒消费赛道研究的基石。
9.1.1、Z世代之潮玩
Z世代用户区间中，中国Z世代用户达2.8亿人，这一代作为中国移动互联网的原住民，其带来的需求与供给，未来5-10年 均值得跟踪研究。
Z世代黄金用户群体的需求养出2022年潮玩市场的487亿元
伴随中国消费升级，以及Z世代黄金用户群体的需求养出了如泡泡玛特等公司，同 时行业内具有IP储备的奥飞娱乐也在切入潮玩市场，有望带来新增量。中国潮流玩具零 售市场的增长较快，由2015年的63亿元增加至2019年的207亿元，复合年增长率为34.6%， 预期2024年将进一步增加至763亿元，复合年增长率为29.8%。除泡泡玛特之外，视频平 台例如B站借助内容IP的热度积极开发周边衍生，延续IP的生命周期之外，也利于长尾 的商业化，老牌IP公司奥飞娱乐借助已有IP运营以及玩具领域优势，切入潮玩赛道，外 部头部IP合作与内部优质IP开发双轮驱动其潮玩赛道新发展。
9.2、 新需求之用户端：女性用户
9.2.1、女性用户之轻医美：终身复购是迷人善业模式之一
女性的“她经济”具有举足轻重的的地位也得益于女性的经济实力、社会地位的不 断提升，进而助推了女性聚集地小红书估值的提升、轻医美赛道的快速发展。 轻医美概念来自于2014年欧美医疗美容领域，2015年逐步在中国普及，轻医美是介 于手术整形与生活美容之间的专业医疗美容项目，指代通过无创或者微创医学疗法，用 先进的产品、器械、医学等手段满足求美用户诉求，与传统手术整形手术相 比，轻医美意味更“轻”的实施方式与安全灵活手法来实现。
轻医美分类中，主要包括如皮肤管理、注射填充、光电项目、口腔美容、毛发移植 等。从行业上下游来看，上游主要为药械生产商、药品生产商；中游主要为医美机构如 公立医院、大型连锁机构及专业轻医美诊所；下游医美平台如垂直医美平台、综合医美 平台等。
轻医美市场规模及核心上游原材料透明质酸
得益于全社会对透明质酸功能及安全性的认知不断深入、监管政策的持续开放和市 场需求的增长，近年来透明质酸相关的下游产品应用快速增长，带动透明质酸原料的需 求。2018年，全球透明质酸原料销量达到500吨，2014-2018 年复合增长率为 22.8%， 预计未来五年将保持 18.1%的年增长率，预计2023年销量可增长至1150 吨。伴随微生 物发酵生产透明质酸逐步实现大规模产业化，透明质酸在医药、生物医用材料、化妆品、 食品等领域的应用得到极大普及和推广，拓展了透明质酸的应用领域。
其中，医药级透 明质酸原料销量在 2018 年仅占总销量的 4.0%，但其单位价格远高于其它级别，是透明质酸原料中附加值最高的产品。得益于对透明质酸认识的不断深入及各国对透明质酸 食品监管政策的持续开放，食品级透明质酸原料销量在过去五年中快速增长，从 2014 年的82.0吨，增长至2018年的230.0 吨，预计将继续以23.3%的复合增长率增长，在 2023年达到654.3吨。医药级和化妆品级透明质酸原料，同样得益于相关市场需求的增 加，在未来五年实现快速增长。
中国医美市场发展趋势：高复购+渗透率+规模优势
预计2022年中国轻医美市场规模有望达到1666亿元，2026年有 望突破3000亿元，高复购率是驱动轻医美市场增长的重要因素，高复购也是迷人商业模 式之一，未来五年，中国轻医美市场规模仍有望持续保持两位数增长态势。同时，中国 医美市场渗透率偏低，轻医美有望成为主要增量市场。2014-2019年，我国医美市场渗 透率由2.4%增加至3.6%。2020年，我国医美市场渗透率接近4%，日本、美国、韩国的医 美市场渗透率分别为11.1%、16.8%和21%。
9.2.2、女性用户之国潮美妆：
在美妆消费理念逐步普及、核心消费人群不断扩大以及消费升级的驱动下，国内美 妆市场规模持续扩大。2020年，中国美妆市场规模达3759亿元，预计2022年将达到4969亿元。同时，中国美妆市场规模在社会消费品零售总额中的占比呈 持续上升态势。随着美妆国货的逐渐崛起，年轻消费者对本土美妆产品质量的认可及民 族文化自信心的增强，本土美妆市场规模持续增长。 2020年，中国本土美妆市场规模达1576亿元。在良好口碑的影响下，未来本土美妆 的品牌效应将不断凸显，预计本土美妆市场规模增速将高于整体美妆。2023年，中国本 土美妆市场规模预计约2527亿元，2021-2023年复合增速预计将达16.6%。
10、2022：新秩序、新增量、再进化
10.1、 2022 新秩序：反垄断营造良好创新环境旧经济在 洗牌新经济在建立
自上而下的政策修正，自下而上的破卷需求。内卷成为社会部分行业的共识后，如 何“破内卷”也成为待解释之题。 文娱互联网板块中从反垄断到大数据杀熟的管理再到劣迹明星问题凸显后，旧经济 逐步在洗牌，随后我们需要的新世界新秩序将如何建立？在《中共中央关于制定国民经 济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标的建议》中明确提出到2035年建成文 化强国。到2035年，我国将建成文化强国、教育强国、人才强国、体育强国、健康中国， 国民素质和社会文明程度达到新高度，国家文化软实力显著增强。提升公共文化服务水 平。如强调全面繁荣新闻出版、广播影视、文学艺术、哲学社会科学事业；
长期看，文化强国时间表下，为其践行的企业已渐显。同时，十四五规划文化产业 发展规划中指出，鼓励文化企业及个人加强内容原创及产品研发，推出以互联网、移动 端等为载体的数字文化产品，提供更多适应青年文化消费需求的文化产品，支持创作生 产适合不同年龄段少年儿童身心发展的文化产品，打造一批具有代表性、竞争力的文化 产品品牌。后端的文创、潮玩、手办市场均契合青年文化消费需求，进而推动了具有长 生命周期的IP公司价值有望重估。
自下而上看企业。从内容与媒介，从用户到社区，我们看到媒介从电视到移动，从 长视频到短视频，从娱乐到内容电商，内容端的质量不断提升，文化内核作品逐步丰富， 国漫与游戏作品逐渐被市场认可，新生代用户聚集区的B站、soul带来垂直社区的逐步 破圈，从内容到媒介再到新世代用户均在助力中国文化强国的实现，旧秩序在洗牌， 新秩序在建立，也为下一场传媒新消费的繁荣在底部蓄力。
10.2、 2022 新增量之元宇宙：从争议到思辩模糊的正确 需时间验证
元宇宙出现背后的核心是企业端诉求，也是移动互联网发展饱和后的新思考与 新探索。元宇宙的基本价值观是共创、共享、共治，未来10年元宇宙有望带来 数千亿美元数字商业价值
纵观中国移动互联网发展，月活用户规模在2021年9月已经达到11.67亿人，移动互联 网覆盖趋于饱和，用户增长有所放缓，从企业角度，BAT经过多年发展，用户规模已经 饱和，2021年9月腾讯、阿里、旗下app个数分别为428个、111个、102个， 占有百个app的头部互联网企业，也面临增长的瓶颈问题；其它新晋互联网企业快速发 展，市场竞争愈加激烈，企业端寻找新增量也成为各自发展战略中的重点，企业端的诉 求推动资源、人才的投入，进而也推动了行业的发展。元宇宙的到来，不是空穴来风，不是自上而下的推动，而是企业端自下而上的需求。
宇宙伴随移动互联网到全真互联网，是持续发生的过程，且会超越
切开元宇宙，一层层审视，元宇宙+NFT、元宇宙+游戏、元宇宙+算力或引擎、元宇宙+营销、元宇宙+社交或平台的逐步探索有望助力模糊的正确方向，未来10年元宇宙有 望带来数千亿美元数字商业价值。元宇宙的世界，是身处世界各地的人可以高效沟通与 协作，全面联网的智能设备将有效联动，产业链协作将变得更加透明和高效。我们为什 么需要元宇宙？因为，在我国的“十四五”规划和2035年远景目标纲要中提及，将“加 快数字化发展，建设数字中国”，元宇宙是移动互联网的继任者，也可能是数字经济发 展的下一形态。元宇宙的探索将推动实体经济与数字经济深度融合，推动数字经济走向 新的阶段。探索发展元宇宙，有助于推动我国经济社会进一步加快数字化升级，以科技 创新催生新发展动能。
企业端的布局与资本的投入，揭开元宇宙的大幕
2021年3月元宇宙第一股roblox上市，引起市场关注，随后Facebook指出将把 Oculus作为元宇宙入口的关键，字节跳动投资Pico入局VR进一步推高元宇宙的关注度； 2021年10月28日，Facebook在其connect峰会上宣布更名为“meta Platform”，作为发力物理引擎的探路人的代码乾坤成立于2017年，旗下拥有UGC创作平 台《重启世界》，被称为“游戏界抖音”的《重启世界》主要包括物理引擎编辑器 、游戏作品分享社区两个部分，在元宇宙定义出现前代码乾坤已匍匐多 年，基于元宇宙是人类数字世界的再一次拓展，代码乾坤在元宇宙的热度及字节跳动投 资背景下被推至台前备受关注，但其价值也会远超娱乐，代码乾坤的物理引擎可扩展至 解决物理世界中的空间、距离、地域、时间的限制，进而代码乾坤被誉为“软件行业的 光刻机”。
手握虚拟偶像A-Soul，代码乾坤后，2021年8月，字节跳动收购VR硬件公司Pico， 消费级VR产品已逐步在Quest上得以验证，设备、内容、体验的结合已逐步相对成熟， 例如Pico定位于VR内容生态企业同时会持续扶持VR游戏CP，Pico在获得字节跳动的融资后，将持续加强关键技术储备、内容生态构建以及C 端市场的投入与推广，将持续完善自有内容平台Pico Store。
10.2.2、布局元宇宙的企业概况：字节跳动的布局与试水方向
metaverse 是否会成为传媒的下一个热潮？我们认为元宇宙需要时间、企业的探索、 技术的投入、内容方的供给等多维度的共振。海外 metaverse 赛道玩家大致上由四大 势力构成:科技巨头、内容型公司、工具型公司、新型 UGC 创作平台,中国 metaverse 赛道已吸引互联网头部企业腾讯、网易、字节跳动等跃跃欲试,内容型公司,新型 UGC 创作平台加速入局
我们认为，2021年加速推进元宇宙认知的原因，第一是2020年疫情后推动更多大众 在网络使用的习惯养成；第二是技术的逐步成熟如硬件、网络是迈入元宇宙的重要前 提条件；第三是移动互联网红利殆尽后企业也需要新战场新场景来实现跨越新增长。 为什么多方提升对元宇宙的关注？从企业端看，寻找增长新动能；从用户端看，在可靠 的经济系统中，叠加虚拟身份资产下开放的内容创作并获利；从企业端看， 关注元宇宙的价值在于有望形成Medici效应，进而可形成元 宇宙新思维的公式，是通过技术思维乘以金融思维再乘以社群思维再乘以产业思维，元 宇宙的的思维是探索新世界的关键思维
元宇宙metavese是否局限于游戏行业？
目前看，元宇宙metaverse将远超游戏的范畴，也不会是任何一家公司所主导和设 计。metaverse以区块链为核心内核的基建所搭建的孪生数字世界，将具有实时与真实 的沉浸式体验、将具有社交属性。同时，通过提供更丰富的内容、更沉浸的体验、更自 然的交互，使用户更容易进入更强大更持久同频心流状态。同时，元宇宙metaverse也 具有平台属性，可容纳大量的第二方、第三方内容。第二方内容是指，元宇宙可容纳各 类影视、体育、演艺、服装乃至旅游景点等IP加入，带来无限的故事性和玩法丰富度， 比如2021年10月31日“柳夜熙”横空出世，作为虚拟美妆达人仅发布2条视频获得千万 播放量，也进一步将虚拟偶像推到幕前；奥飞娱乐旗下经典IP巴啦啦小魔仙角色开发的 虚拟偶像“魔仙女团-小蓝”及“魔仙女团-严莉莉”目前已入驻B站；
蓝色光标布局的虚拟人直播间为营销加码，虚拟人与内容的结合也成为虚拟世界与 现实世界的链接方式之一，也让真实与沉浸体验得到实践。第三方，鼓励玩家创作内容 ，每个玩家都可以创造独特的玩法、建造自己的世界，并充分地互联在一起。 但实现元宇宙metaverse的世界需要技术、内容的支持。 metaverse给我们提供了一个模糊正确的未来方向，正在塑造一种强有力的社会共 识。
10.3、 2022新增量之NFT新纪元
NFT会成为内容板块重要支点？NFT交易市场规模
2021年被称为NFT元年，我们见证小众市场的快速增长，也看到具技术优势、IP优 势、资金优势、平台优势的团队与公司逐步入局。NFT进入二级市场关注视线主要来自 视觉中国在2021年中报中指出NFT是帮助其原有的2B业务进入到2C业务的较好方式。利 于其2C端的战略落地以及商业化变现，NFT的本质与视觉中国的业务密切相关，帮助视 觉中国更好的解决2C的商业化场景。
2021年9月，我们在支付宝的蚂蚁链中购买镇魂街IP数字资产，该数字藏品与IP结 合后，通过蚂蚁链技术支持使其IP数字版权具有真实性、确权性，较大程度解决实体手 办山寨及难以追溯的问题，对创者者端，其IP的开发与转化具有独特价值；对用户端， 购买后具有明确资产所属权，实现永久保存。 云宇宙赛道是五至十年的展望，但，我们可先研究NFT，因为NFT是元宇宙经济系统 中的重要工具之一，也是元宇宙中记录拥有与记录交易过程中的重要工具之一。
10.3.1、NFT是什么？
NFT全名Non-Fungible Token，指的是非同质化代币，也是区块链里各种币的一种， NFT依靠区块链进行交易，NFT的特点在于其唯一性，不可分割、非同质化，资产 可绑定NFT，进而让众多物品成为数字化的替身，进而成为数字资产。
中国的NFT发展领域主要集中在数字版权保护领域，NFT的发展与应用，也有利于推 动中国数字内容产业正版化进程以及数字内容版权保护的升级。中国的头部互联网企业 逐步在2021年入场应用，由于政策的监管不同，中国NFT的探索发展略晚于海外，中国 NFT探索的头部企业主要为阿里的蚂蚁链NFT概念前身。NFT的概念及其前身可追溯至 1993 年的加密交易卡，其表达的形式是依托加密学和数学的呈现 形式，然后随机排列组成一个系列的套卡，Hal Finney 将其定义为加密卡；2012年第一个类NFT通证 Colored Coin诞生，彩色币由小面额的比特币组成，单位聪；彩色币通 过链上的备注实现多种资产的象征及其他用途，展现出了现实资产上链的可塑性，这奠 定了 NFT 的发展基础。2014年推动NFT出现是创立Counterparty，点对点交易平台，支 持资产创建，个人可发布自己的加密后的数字资产并用比特币进行交易，类似有人将热 门的meme悲伤蛙做成NFT 发布在Counterparty。
第二阶段实验出现。2015年上架的《Spells of Genesis》就 将第一款基于区块链的手游作为案例，把游戏的经济系统与区块链技术结合到一起。世界上真正 意义上第一个NFT项目CryptoPunks诞生 在2017年6月，CryptoPunks通过改造 ERC20 标准发行代币，生成 10000个完全不同的 24x24、8位元风格像素的艺术图像，开创性地将图像作为加密资产 带入至加密货币领域，该作品被置于区块链并赋予其流转收藏价值。
数字资产是由同质化的加密货币与非同质化的 NFT代表的加密资产组合而成
Dapper Labs 团队基于 ERC721，推出一款叫CryptoKitties 的加密猫游戏，CryptoKitties是建构于以太坊区块链的电子猫咪，可供收 藏，用户可使用以太币买卖电子猫咪，且可繁殖，每只猫咪均有不同特征，开始以5万 只的“初代猫”存放于以太坊区块链的智能合约中，初代猫通过智能合约自动分配，每15分钟繁 衍一只猫，每只猫以拍卖形式卖出，玩家可收集与繁殖猫咪并创造出全新喵星人，每一 只数字猫均体现独一无二，其价值不可复制。
第三阶段回归建设，整合“非同质化”术语描述新资产类别。 NFT项目在2018年初经历炒作周期后，开始进入建设阶段并推出市场追踪平台，并整合非同质化这一行业术语用以描述新资产类别。数码艺术平台Opensea、SuperRare、 Known Origin、MakersPlace和 Rare Art Labs 均建立了用于发布和发现数字艺术的平 台，同时，Mintbase与Mintable建立工具，帮助普通用户创建自己的 NFT。
第四阶段发展热潮。数字艺术家、各类明星等均通过各种NFT平台 发布NFT作品， 2021年9月1日俄罗斯的冬宫博物馆对著名艺术品进行NFT拍卖，即拍卖 的原画作将仍旧保存在冬宫博物馆，根据真迹复刻的每件高清NFT数字艺术品都有两个 副本，其中一个将存储在俄罗斯艾尔米塔什博物馆内展出，另一个将在数字艺术品平台 币安NFT市场拍卖，通过NFT模式拍卖名画的方式被誉为是较好的以数字化形式传承传统 文化。同时，NFT 游戏项目Axie Infinity高额成交量也吸引市场关注并带动NFT市场的 快速发展；2021年2月，Elon Mask马斯克前歌手女友Grimes在Nifty Gateway 上出售一 系列名为“WarNymph”的数字艺术品，其中有歌曲视频、短视频等，700张唱片以518万 美元出售，后续Grimes将打造“Oth3rKin”神话宇宙，其NFT数字艺术品的高价出售也 得益于其名人效应。
10.3.2、NFT产业板块分类：按Token 的流动划分为基础设施层、协议层及应用层
NFT的产业板块分类按照Token的流动分为3大层，即基础设施层、协议层、应用层， 其中，应用层的存在也是基于协议层的衍生。
第一，NFT基础设施层 NFT的基础设施层包含例如 ETH、Flow、Polkadot、NEAR、EOS、Solana 等底层公 链，Polygon、ENJIN、WAX、RonIN 、iMMUTABLE等侧链， ERC-721、 ERC-1155 等代币 标准，以及开发工具、储存、钱包等；
第二，NFT协议层 协议层分为 NFT 铸造协议及一级市场，NFT可交易多种类实物的综 合性交易市场；艺术、收藏类为主的铸造 以 及 一 级 市 场 ，NFT 游戏 ， 元 宇 宙 和粉丝经济等项目。
协议层中以NFT元宇宙明星项目Decentraland为例，Decentraland是以太坊区块链 支持的去中心化虚拟现实平台，区块链的应用使得Decentraland中的一切产权和交易行 为都有迹可循，同时Decentraland是DeFi世界里第一批采用DAO社区治理模式的项目， 用户能够通过集体投票成为其真正的主人和治理者，是第一个去中心化、由用户所拥有 的虚拟世界。MANA是Decentraland的可替代 ERC20 加密货币令牌，和LAND一样，在 Decentraland中使用，MANA有固定的供应量，用于支付土地、化身、物品、收藏品以及 游戏等娱乐活动，赚取MANA的能力是对游戏构建人员创建和管理优质内容的一种激励， 当用MANA购买LAND后，该MANA即被烧毁，所以MANA也是一种通缩货币。
用户可以在 Decentraland的主体世界里参观其他玩家拥有的建筑、参与位于各建筑内的活动与游戏、触发一些特殊剧情、和其他偶遇的玩家通过语音或文字对话，操纵自 己的Avatar在这个虚拟世界里尽情畅游。LAND是Decentraland内的3D虚拟空间，是一种 以太坊智能合约控制的非同质化数字资产，LAND被分割成地块，每一个地块占地面积为16m*16m。Decentraland支持使用定制的可穿戴设备。 这些定制的可穿戴设备可以由品牌和用户创建，并且通常在比赛和赠品中分发。这些设 备可以作为NFT进行买卖或交易。用户可前往市场中购买现成的建筑、 装备等应用内物品，市场是交易和管理所有Decentraland链上资产的首选场所。
第三，NFT应用层 应用层主要分为金融、泛二级市场和一些垂直领域。应用层，主要由基于协议层而 产生的代币而衍生出来的应用为主，泛二级市场，包括主要的铸造平台产出的 NFTs， 如 2017 年 12 月上线的OpenSea，是目前NFT 主要交易平台，这一层的价值捕获主要 基于流量和需求变现。
10.3.3、NFT市场规模：已达百亿美元
NFT因其独一无二的属性，艺术品、收藏品领域成为NFT天然的应用场景，NFT构建 了元宇宙的基本交易秩序，能杜绝仿造品的问题，并维护了元宇宙的去中心化。据 Nonfungible数据显示，2021第三季度NFT市场交易规模达59.2亿美元，高速增长的交易规模凸显行业的热度。NFT 的市场总值飞 速发展，从2018年的0.4亿美元增长至2020年的3.38亿美元，截至2021年12月5日年化 NFT交易总值120.9亿美元
10.3.4、NFT协议层中国代表企业：腾讯
核是基于腾讯至信链搭建的数字藏品交易平台，其中，至信链是由腾讯与生态伙 伴联合建设的区块链底层服务平台,是合规开放的联盟链,为平台提供可信存证技术和数 字藏品凭证技术服务。幻核也将致力于和相关行业机构一起探索数字藏品的新价值,为 收藏家们开拓更丰富的IP藏品提供更有趣的互动体验,也帮助创作者们保护创作成果。 不支持二次交易。
10.3.5、NFT会成为中国内容板块新支点？版权商业模式与内容创作模式间产生了 代际差，传统的版权授权交易模式已无法适应C端创作的新形势
在版权业务中，NFT可以看作是“流动的契约”，能为版权资源配置带来全新的机 制作为加密权益证明的NFT，是代表了某个数字物品的权益归属。回看内容板块，从盗 版到版权付费，从内容原创到版权运营再销售，若NFT作为工具，能够提高版权流转效 率，也有望带来内容板块的重要商业化变现的支点。目前，视觉中国率先提出NFT的数 字资产应用，我们认为，伴随更多内容企业在版权端重视后，NFT的技术也有望从概念 的热捧回归到其工具属性的本质。目前NFT在中外市场中尚未有较为准确的市场规模可 参考，若NFT作为有效工具应用在内容权益归属赛道，其市场规模有望伴随内容市场版 权运营的扩容而成长，视觉中国在NFT领域的实践也仅仅只是新技术应用的开始。
10.4、 2022新增量之亚运会：体育+电竞
2022年杭州亚运会表示将开设“电子竞技”项目，也是亚运会首次将电竞作为正式 参赛项目，参与项目有英雄联盟、王者荣耀、和平精英、炉石传 说、刀塔2、梦三国2、街霸5和FIFA online 4等8个项目入选。
10.4.1、体育+电竞的意义
电竞追求的本质是竞争，追求获胜，并从其中体验“更快、更高、更强”的体育精 神，电竞的载体是游戏，具有竞技性的同时也具有智力性、虚拟性。2022年亚运会首次 将电竞入选主要有三个意义：
第一，引领示范的作用；
第二，利于扩大亚运会的宣传。电竞赛事广受年轻群体的喜爱，亚运会本次增设电 竞与霹雳舞项目可吸引更多年轻群体关注亚运会、参与亚运会、喜爱亚运会，利于提升 亚运会整体影响力。并带动更多人参与其中。本次电竞赛事中也将融入亚运会的内容， 传播中国故事；
第三，促进产业融合，作为动漫之都的杭州，致力于打造数字第一城，增设电竞项 目，通过举办亚运会为契机，促进电竞与数字产业、动漫产业联动发展，利于助力杭州 打造文创2.0
2003年，国家体育总局正式批准将电竞列为第99个正式体育竞赛项目；2008年，国 家体育总局将电竞改批为第78个正式体育竞赛项目；2018年雅加达亚运会上电竞被列为 观赏比赛项目；2020年底，电子竞技和霹雳舞一同获准列入杭州亚运会竞赛项目。2020 年疫情影响后，移动电竞直播平台获发展红利，2022在亚运会以及元宇宙探索加持下， 也成为电竞行业发展新增长点
10.4.2、中国移动电竞用户规模及市场规模：2022年4亿人 VS 1800亿元+
中国移动电竞用户从2018年的3.02亿人增加至2020年的3.82亿人，预计2021-2022 年将分别达到4.05亿人、4.18亿人，同比增速分别为6.0%、3.2%；中国移动电竞市场规 模从2018年的835.8亿元增加至2020年的1365.6亿元，预计2021-2022年中国移动电竞市 场规模将分别为达到1736亿元、1843.3亿元，同比增速分别为27.1%、6.2%。2020年疫 情后，线上直播、短视频平台也进一步助力器增长。展望2022年，电竞将有望进一步融 入泛娱乐生态，内容价值有望持续凸显。伴随电竞赛事的不断丰富与城市，电竞竞技IP 的故事内容价值也会凸显，借力电竞在年轻群体中的影响力提升以及社群效应，产业将 进一步融合泛娱乐生态。从参与方角度看，效仿体育职业联赛制度，电竞走向职业化、 联盟化、职业选手的收入、赛事主办方收入、各个俱乐部的利益都有望提升。
10.5、 2022再进化之字节跳动：从无边界扩张到有边界 优化红利2022望持续
字节跳动作为新晋选手，其带来的新增量可期。字节跳动的边界是什么？字节跳动 的红利是什么？作为移动互联网新晋选手，字节跳动用8年时间高效完成原始积累并诞 生出“字节跳动产业链”。与其它互联网企业不同，字节跳动借资讯智能分发平台今日 头条与短视频领航者抖音，流量变现的边界在拓宽，从百亿市场突破万亿市场只是时间。
字节跳动的变现边界从核心的广告营销到电商，从教育到内容，从短视频到大屏， 从C端应用到B端的技术服务平台，超大型集团自成一系。字节跳动从番茄小说到入股 鼎甜文化再到入股掌阅科技，其在长视频赛道中逐步往上游IP渗透；字节跳动从强IP切 入预计后续进行产业协调。
10.6、 2022再进化之电商
传统电商平台回归高质量发展，聚焦新品与供给及运营。新晋平台也从扩规模到精 细化运营，加码供应链能力。伴随我国网络零售的稳步前行，倒逼传统电商平台走向高 质量发展。已经走过十三年的“双11”也不再仅关注数字的变化，而是以质量为核心， 回归消费本质。展望未来，在品牌商家日益重视私域用户的环境下，电商平台的核心作 用将持续放大，通过提升平台消费体验与提供系列数字化产品与服务帮助品牌商家持续 优化营商环境。电商平台也均在加码内容消费，拓展电商营销边界。
10.6.1、字节跳动的内容直播电商
2021抖音电商生态大会以“RISE UP共创新生”为主题，携手商家、达人、机构和 服务商代表回顾平台的发展历程，共享实践经验。抖音电商生态大会举办并提出兴趣电 商，即通过先进的推荐技术把人设化的商品内容与潜在海量兴趣用户连接起来，用内容 激活用户的消费需求，将兴趣变成生意。抖音电商经营模型秉承优价好物的长效经营，通过好内容、好商品、好服务并借力广告流量加速实现抖音电商的良性循环发展。
在直播电商赛道中，流量价值向下，内容价值向上，传统电商平台从用户红利步入 内容、社交等模式引流的电商时代，电商需要内容来引流，内容需要电商来变现，进而 推动内容电商中视频直播电商成为新引擎。电商三大类中中，2021年内容电商为代表的抖音电商已成为电商中的新贵，从行业端看，直播 电商仍将保持高增长，2022年有望达到2.76万亿元交易规模，同比增加达到44%。2022 年字节跳动的内容直播电商带动的产业链红利有望持续。
10.6.2、小红书
小红书定位于年轻人的生活方式平台，小红书以“Inspire Lives 分享和发现世界 的精彩”为使命，用户可以通过短视频、图文、直播等形式记录生活点滴，分享生活方 式，并基于兴趣形成互动；历经8年的小红书已成为国内具有代表性的生活方式平台及 消费决策入口。2013年12月，小红书推出海外购物分享社区；2014年12月小红书正式上 线电商平台“福利社”；2015年3月小红书郑州自营保税仓正式投入运营，6月深圳自 营保税仓投入运营，6月小红书登上苹果应用商店总部第四位。2020年4月23日小红书直 播正式上线，面向平台内创作者开放，并同步推出百亿流量向上计划。 伴随产品迭代，小红书从社区平台逐渐转为社区+电商平台，在UGC电 商领域处于领先地位。
小红书已逐步从跨境电商自营电商到开放给第三方的电商平台，并在补齐专业内容 厚度，探索直播电商模式为平台新的电商变现寻新突破。同时芒果超媒旗下的小芒电商 也有“种草拔草”模式的小红书影子，两家作为后期只修，在跨境电商、内容电商赛道 仍具有较大发展空间。
10.6.3、Soul：年轻人社交元宇宙
Soul基于兴 趣图谱建立关系和分发内容，属于新一代年轻人的虚拟社交网络。Soul 致力于让天下 没有孤独的人。在Soul的星球用户可以无顾虑地表达自己，认知他人，探索世界，交流 兴趣和观点，获得精神共鸣和认同感, 在交流中获取信息，并获得有质量的新关系，也 是年轻一代的社交元宇宙。在Z+世代带来的社交新浪潮中，Soul展现真实、有趣、温暖 的社交面貌，不断满足年轻人的精神追求。基于用户的社交画像和兴趣图谱，通过机器 学习来推荐用户可能会产生的高质量的新关系。让每一个来到Soul的个体都可以被快速 推荐到一些高维空间距离自己最近的人和内容，低成本地开启交流，获得高质量的关系。
Soul作为中国新一代用户的社交选择，已有先发优势，Sou在摸索Z世代用户的内容 需求与商业化变现的可能。Soul的成长也得益于中国新生代的社交追求高质量以及“被 看见的“的需求驱动。反垄断下，新模式与新平台的核心竞争力来自迭代的能力，Soul 从2016年推出，2018年快速获得年轻用户支持，2019年开启商业化，也凸显出Soul的快 速迭代能力。
11、我们为什么看好2022年传媒新消费？
11.1、 新秩序在建立: 自上而下看政策
2021 年 8 月 27 日，网信办发布内容，从《关于进一步加强“饭圈”乱象治理的通 知》到《互联网信息服务算法推荐管理规定》，再到《国家网信办启动 清朗·移动应用程序 PUSH 弹窗突出问题专项整治》《国家网信办启动清朗·商业网站 平台和“自媒体”违规采编发布财经类信息专项整治》；
2021 年 9 月 2 日，广电总局发布《国家广播电视总局办公厅关于进一步加强文艺 节目及其人员管理的通知》指出反对喂流量论、坚定文化自信抵制负面热点、低俗“网 红”，严格执行演员和嘉宾片酬规定，开展专业权威文艺评论，科学看待收视率、点击 率等量化指标，加大“中国视听大数据”推广应用力度让主旋律和正能量充盈广播电视 和网络视听空间。
2021 年 11 月 9 日，国家电影局关于印发《“十四五”中国电影发展规划》的通知， 该通知中提出，中国电影发展仍然处于重要战略机遇期, 但机遇和挑战都有新的发展变 化。锚定 2035 年建成文化强国的目标, 坚定不移走高质量发展道路, 进一步提升国产 影片创作质量, 健全电影产业体系, 增强电影科技实力, 提高电影公共服务水平, 扩大 电影国际影响力, 助力电影强国建设。2035 年，我国将建成电影强国，中国价值、中 国力量、中国美学的精品力作不断涌现, 以国产影片为主导的电影市场规模全球领先。
每年重点推出 10 部左右叫好又叫座的电影精品力作, 每年票房过亿元国产影片达 到 50 部左右；国产影片年度票房占比保持在 55% 以上。到 2025 年银幕总数超过 10 万块,结构分布更加合理。电影产业链条延伸拓展, 电影消费模式创新升级, 电影综合 收入稳步提高。扶持科幻电影创作生产、扶持优秀动画电影创作生产；促进电影衍生品 开发及授权；扩大电影消费规模, 增加电影业整体收益。促进电影消费计划；支持民营 电影企业健康发展。提高电影基地 建设水平；加快电影科技创新；中国电影国 际推广专项。综上，从内容、科技、人才、海外影响力、文化力量等维度，均为电影在 文化建设中的地位，进行规划与背书，作为意识形态的重要媒介，电影的政策提出，自 上而下提振信心。自上而下看，外部，疫情压力测试，内部，从税收到演职人员艺德引 导，内外共振下企业经受压力测试。
11.2、 新增量可期：自下而上看需求
2022年新增量主要可看元宇宙带来新预期，虽元宇宙预计未来十年会带来数千亿美 元的数字商业价值，但是2022年我们可率先看到每一个环节如工具、内容的迭代下的新 预期，其中NFT有望开启内容数字资产商业价值扩容的重要工具之一；2022年新增量也看亚运会带动的体育与电竞的结合带来超1800亿的市场规模。
11.3、 再优化夯实：中国文化向上力量真内核
2022年再优化可从字节跳动赛道、电商赛道、内容与媒介赛道出发，2022年字节跳 动从无边界扩张到有边界优化，资本化预期进一步提升，其带动的新营销、新电商、新 内容的红利有望2022年持续；再优化下的内容与媒介赛道以及新消费中的轻医美彩妆赛 道，从头部剧集的精品化与规模化，游戏端在元宇宙催化与云游戏的期待中有望实现阶 段性估值修复，国产电影的内容供给2022可期待，线上新晋选手新商业模式探索与线下 媒介院线的再恢复的流量重估与体验经济的需求提升，均为2022年的内容与媒介端带来 新亮点。
2022年中国泛视频市场规模有望达到1.15万亿元，预计2025年 达到1.8万亿元，泛市场市场从大而全到各垂直细分特色 不断，缔造多元业态。如以芒果超媒为例，2021年11月28日芒果超媒与中移动达成35亿 元合作框架，从业务协同到新领域如元宇宙核心要素的VR内容等携手探索，均有望助力 泛视频赛道再优化后的新增长；同时，轻医美及美妆的高复购与低渗透率带来持续高增 长的较大潜力。如上文，我们看到2022年中国美妆市场规模有望达4969亿元，在优化后的轻医美与美妆赛道仍是刚性需求的核心阵地 之一。
精选报告来源：【未来智库】。
